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Economia degli Intermediari Finanziari

 

IL SISTEMA FINANZIARIO

Il sistema economico è l’organizzazione economica di grado maggiore, cioè quel sistema dove gli operatori, sia economici, che istituzionali che sociali, interagiscono al fine di perseguire obiettivi economici individuali e collettivi.

Il sistema finanziario è una organizzazione economica  ristretta cioè l’insieme organizzato dei mercati, degli intermediari e degli strumenti finanziari e creditizi.

I COMPONENTI DEL SISTEMA FINANZIARIO

È la struttura attraverso cui si svolge l’attività finanziaria, cioè la produzione e l’offerta dei servizi finanziari, che è costituita da

  •        Strumenti Finanziari (SF): sono i mezzi giuridici o contratti mediante i quali si regolano gli scambi, si accumula il risparmio, si finanziano gli investimenti e si gestiscono i rischi e si classificano in base alla natura del diritto oggetto del contratto, in base alla negoziabilità o trasferibilità e in base alla liquidità.
  •        Mercati Finanziari (MF): sono le strutture dove vengono negoziati gli strumenti finanziari e posseggono le funzioni di  finanziamento, impegno di risorse finanziarie, gestione dei rischi, e negoziabilità, quotazione degli strumenti finanziari e controllo degli emittenti.

Si possono classificare in base alla natura degli strumenti finanaziario negoziati, in base alla dimensione geografica, alla natura istituzionale, alla struttura logistica e alle procedure di negoziazione.

  •        Intermediari Finanziari (IF): sono imprese specializzate nella  produzione, nella negoziazione e nell’offerta di servizi di consulenza dei servizi finanziari. Possiamo avere intermediari creditizi, come le banche o le società di leasing, gli intermediari mobiliari e istituzionali, le compagnie di assicurazione e la banca centrale.
  •        Autorità di Vigilanza: sono istituzioni che regolano e controllano il funzionamento del sistema finanziario.

Il sistema finanziario introduce 2 figure:

  •        Le unità in surplus di liquidità cioè le famiglie
  •        Le unità in deficit di liquidità cioè le imprese

Tra queste 2  figure ci sarà uno scambio di risorse finanziarie all’interno del sistema attraverso due circuiti:

  •        Circuito diretto: in caso di compatibilità di preferenze
  •        Circuito indiretto: in caso di incompatibilità di preferenze dove troviamo gli intermediari finanziari che agevolano lo scambio riducendo l’esposizione al rischio ponendosi come controparte dello scampio o riducendo la divergenza tra le scadenze delle unità coinvolte.

Il saldo finanziario è la risultante di comportamenti attinenti la sfera delle variabili reali cioè il consumo e l’investimento.

 

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I PROCESSI DEL SISTEMA FINANZIARIO

Il sistema finanziario è fondamentale per l’economia reale poiché ne migliora il funzionamento infatti esso realizza tre fondamentali processi del funzionamento di un’ economia moderna cioè il regolamento monetario degli scambi, il trasferimento delle risorse finaziarie che si suddivide nell’accumulazione del risparmio e nel funzionamento degli investimenti e nella gestione dei rischi.

Il regolamento monetario degli scambi del sistema finanziario è stato reso possibile grazie al passaggio da un’economia di baratto a una monetaria e dalla definizione di un sistema dei pagamenti che si articola in due fasi, la creazione e lo scambio di  strumenti di pagamento, come assegni o carte, e l’estinzione del rapporto debito-credito, attraverso  scritture contabili, sistemi di regolamento interbancari ecc.

Il trasferimento delle risorse finanziarie è relativo al sistema economico detto SSE che è funzione (f) del volume (Vir) e della natura degli investimenti  realizzati (Nir), da questo deriva che gli investimenti realizzati (ir) sono uguali agli investimenti  finanziati (if) e che quindi SSE=f(Vif;Nif)

Le condizioni richieste il sistema economico SSE e quindi per il trasferimento di risorse finanziarie sono la presenza di:

  1.   unità economiche in SURPLUS (+) e unità economiche in DEFICIT (-)
  2.   Adeguato grado di finanziamento dell’economia
  3.   Matching per importo e per condizioni di scambio
  4.   Rischio limitato in quanto l’attività finanziaria che è per natura rischiosa quindi un trasferimento può essere limitato o agevolato da 3 fattori che sono:

       INFORMAZIONE:

       sul prenditore cioè lo screening per valutare ex-ante e il monitoring per valutare ex-post

       sui prezzi di mercato

       sui contratti

       MECCANISMI DI LIQUIDITA’

       Negoziabilità o meno dello strumento

       Tipo di strumento

       Presenza di mercati organizzati

       TRASFORMAZIONE DEL RISCHIO riduce le differenze tra le preferenze del datore e del prenditore di fondi. 2 meccanismi per realizzare la trasformazione del rischio:

       Transferring the risk: cessione del rischio ad un terzo (l’Intermediario Finanziario)

       Pooling the risk: con la creazione di un portafoglio di AF con rischio più basso

La gestione dei rischi che fa riferimento ai contratti a termine e ai contratti assicurati, i contratti a termine si riferiscono ai rischi derivanti da posizioni in merci contro un andamento svantaggioso del futuro prezzo della merce, e i rischi derivanti da posizioni di attività finanziarie, relativi a unregolamento, investimento o finanziamento, mentre i contratti assicurativi fanno riferimento ai rischi puri, cioè che si manifestano sotto forma di perdite o danni futuri.

LA STRUTTURA FINANZIARIA DELL’ECONOMIA – LA MONETA

La struttura finanziaria dell’economia fa riferimento allo sviluppo dell’economia monetaria e all’evoluzione, alle funzioni della moneta stessa.

Lo sviluppo dell’economia monetaria ha avuto un’evoluzione a stadi, nel primo stadio abbiamo un economia primordiale di autosufficienza in cui l’attività economica è finalizzata alla sopravvivenza, ossia alla coincidenza tra produzione e consumo dei beni, con iniziale formazione di scorte che ove presente, realizza il passaggio al 2° stadio di sviluppo cioè un economia del baratto dove avveniva la formazione e lo scambio di queste scorte, mediante il trasferimento del bene e l’attribuzione ad esso di un valore di scambio.

Il trasferimento generava però dei costi di transazione che hanno reso necessaria la creazione di un terzo bene, la moneta che può essere standardizzata, misurabile, divisibile, trasferibile, non deperibile e accettata da tutti, e che ha dato il via all’economia monetaria dove gli scambi di beni e servizi sono negoziati attraverso la moneta.

L’evoluzione della moneta è caratterizzata inizialmente da moneta merce il cui valore era dato dalle caratteristiche intrinseche del bene, a una moneta preziosa, come i metalli preziosi, a una moneta segno, formata da certificati  dopodichè è nata la moneta legale, che ha un valore dato dalla legge, e si sono sviluppati inoltre dei titoli alternativi, come la moneta bancaria o la moneta elettronica, conseguenti all’evoluzione del sistema bancario.

Le funzioni della moneta di qualsiasi natura si dividono in tre classificazioni, abbiamo infatti le unità di conto, cioè  uno standard convenzionale che permette di indicare il valore relativo detto prezzo dei beni o attività finanziarie scambiate, il mezzo di scambio, cioè la funzione di pagamento e la riserva di valore che consente di trasferire il valore nel tempo, in quanto rappresenta un potere di acquisto per coloro che non intendono usare il risparmio per il consumo

La definizione di moneta si suddivide a seconda dell’approccio teorico, empirico o economico statistico. Nell’approccio teorico si definisce moneta soltanto le attività finanziarie che possono agire come mezzo di regolamento, cioè moneta legale, assegni ecc

Secondo l’approccio empirico invece si definisce la moneta come termine di misurazione di variabili finanziarie e economiche, come l’inflazione, i cicli economici e le variazioni di tassi di interesse.

L’approccio economico statistico invece è voluto dalle autorità monetarie e creditizie le quali devono organizzare e controllare gli aggregati monetari e creditizi con certezza, in base a questo approccio la definizione di moneta si basa su tre aggregati monetari, l’aggregato ristretto comprende le banconote e i depositi a vista, l’aggregato intermedio comprende oltre ai primi, anche i depositi con scadenza fissa e quelli rimborsabili con preavviso, l’aggregato ampio comprende invece i primi due insiemi più i pronti conto termine, le quote di fondi comuni, i titoli di mercato mobiliare e le obbligazioni.

I FLUSSI REALI E FINANZIARI – CIRCUITI E ATTIVITA’ PRODUTTIVA DI UN PAESE

Ogni scambio regolamentato dalla moneta è caratterizzato da 2 flussi di segno opposto che collegano venditori e compratori cioè il circuito di natura reale cioè il il flusso dei beni o servizi dal venditore al compratore il circuito di natura monetaria cioè il flusso della moneta dal compratore al venditore

Essi non sono simultanei in quanto il regolamento può essere: posticipato, configurando un debito del venditore o anticipato, configurando un credito per il compratore

Ulteriore classificazione indica

  •        un circuito prodotti costituito da beni/servizi venduti e dai ricavi corrispondenti
  •        un circuito dei fattori produttivi rappresentato dalle prestazioni e dai relativi compensi

Grazie a tutti questi circuiti possiamo misurare il valore dell’attività produttiva di un Paese e cioè il  prodotto finale o nazionale (Y) pari al valore dei beni/servizi destinati al consumo (C) più il valore dei beni utilizzati dalle imprese per gli investimenti (I). Y = C + I  e le remunerazioni o reddito nazionale (Y)è dato dalle spese per i consumi (C) e la quota di reddito non consumata o risparmiata (S). Y = C + S

GLI ASPETTI MACRO E MICRO

Nei sistemi economici a livello macro le spese di investimento I possono essere maggiori del risparmio accumulato S e tale differenza deve essere finanziata dall’esterno, mentre se le spese di investimento I sono minori del risparmio accumulato S la differenza rappresenta l’impiego di una parte delle spese di investimento S interno all’esterno, coincidente con il saldo positivo dalle partite correnti.

Nei sistemi economici a livello micro invece, relativamente a una singola unità o di settore interno del sistema economico l’eguaglianza S=I non è necessariamente valida, infatti possiamo avere i risparmio accumulato S maggiore o minore delle spese di investimento I e che quindi non tutto il reddito viene destinato al consumo, la differenza di S-I prende il nome di Saldo finanziario.

 

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ANALISI A LIVELLO MICRO

L’analisi dei sistemi economici a livello micro ci permette di distinguere due prospetti, il conto economico che ci darà il risparmio accumulato S, positivo o negativo in base alla differenza tra costi correnti e ricavi correnti.

L’entità del risparmio accumulato andrà a modificare il patrimonio netto che è dato dal rapporto tra l’attivo e il passivo dello stato patrimoniale dove sono registrate le variazioni di ogni anno relative al risparmio.

Possiamo quindi definire il patrimonio o capitale come la ricchezza strumentale disponibile per l’attività tipica ed è una variabile stock in quanto misura un fenomeno in un dato momento.

Il risparmio o reddito invece è una variazione di tale ricchezza, generata grazie all’attività tipica, rappresenta una variabile di flusso e misura il fenomeno in un preciso intervallo di tempo.

L’analisi della situazione patrimoniale indica che le attività reali e i crediti diventano variazioni di attività reali e variazioni di crediti rispettivamente Δar e Δaf, mentre i debiti e il patrimonio netto diventano variazioni sia di debiti che di patrimonio netto rispettivamente Δpf e Δpn.

In tale analisi  è fondamentale che le due variazioni corrispondano tra di loro e che quindi ΔAr+ΔAf=ΔPf+ΔPN

Siccome ΔAr è uguale a I e che ΔPN è uguale a S sostituendo questi valori nella formula avremo

I + ΔAf = ΔPf + S che ci permette di ricavare il saldo finanziario che è dato da Sf = S-I e possiamo quindi dire che il saldo finanziario misura sia la differenza tra grandezze reali, sia le eventuali differenze tra grandezze finanziarie.

L’ANALISI DELLA STRUTTURA FINANZIARIA DELL’ECONOMIA ITALIANA

L’analisi della struttura finanziaria dell’economia italiana ci indica il prospetto dei saldi finanziari settoriali in Italia dove le famiglie sono la principale unità economica in surplus e le imprese e le amministrazioni pubbliche invece sono le principali unità economiche in deficit di risorse finanziarie.

I limiti conoscitivi si identificano nella natura dei dati, in quanto i saldi sono rappresentati su dati ex post e non spiegano nulla del fabbisogno iniziale ex-ante.

La composizione delle attività e delle passività finanziarie delle famiglie ci permette di indicare quali sono gli strumenti più utilizzati dal risparmiatore sia relativamente ai suoi risparmi, sia relativamente ai finanziamenti contratti.

Il livello di indebitamento delle famiglie ha avuto un trend crescente negli ultimi anni, dovuto all’aumento dei prestiti alle famiglie consumatrici, favorito dal basso livello dei tassi di interesse applicati, dalla modifica del testo unico bancario, dall’innovazione tecnologica e finanziaria e la maggiore concorrenza nel settore.

Il livello di indebitamento nelle imprese anch’esso ha avuto un trend crescente negli ultimi anni e analizzando nello specifico le attività e le passività finanziarie delle imprese, le attività sono principalmente interne e legati a titoli azionari, mentre le passività si riferiscono principalmente a titoli a lungo termine, soprattutto interni.

Riguardo le amministrazioni pubbliche si registra una crescita positiva delle entrate, mentre l’indice di indebitamento netto è andato via via diminuendo negli anni.

Concludendo è importante dire che il livello dei saldi finanziari è alla base del fabbisogno di trasferimento di risorse finanziare in un sistema economico, possiamo infatti avere un equilibrio finanziario, dato da risarmio accumulato S= spese di investimento I e con un saldo quindi pari a zero, o una divergenza economica, quando risparmio accumulato S=0 e quindi saldo finaziario SF= spese di investimento I oppure spese di investimento  I=0 e quindi saldo finanziarioSF= risparmio accumulato S.

LE 4 MOTIVAZIONI CHE REGOLANO LA VILIGANZA E I CONTROLLI SUL SISTEMA FINANZIARIO

Le 4 motivazioni che regolano la vigilanza e i controlli sul sistema finanziario sono:

  • funzione monetaria nell’economia, cioè il controllo delle banche;
  • tutela del risparmio e protezione degli investitori;
  • esternalità negative per il sistema finanziario;
  • asimmetria informativa e fallimenti del mercato.

E’ importante il controllo delle banche in termini di sicurezza, stabilità ed efficienza, per regolare la quantità di moneta a disposizione dell’economia, per governare la base monetaria, il tasso di interesse e di cambio.

E’ importante la tutela del risparmio per permettere al risparmiatore di rafforzare la propria fiducia nei confronti dei prenditori di fondi, per questo è opportuno fissare regole valide per tutti in modo da rafforzare l’affidabilità dei debitori.

E’ importante controllare le eventuali crisi bancarie che possono provocare esternalità negative per il sistema economico, sotto forma di contagio verso altre istituzioni finanziarie, sfiducia e panico dei depositant.

E’ importante evidenziare come le carenze informative determinano il fallimento del mercato, infatti lo scambio dei beni come gli strumenti finanziari, il quale prezzo è legato all’informazione, non può raggiungere un equilibrio se è lasciato alle forze libere del mercato, risulta infatti necessaria la presenza di un’apposita regolamentazione di controlli, che cerchino di limitare l’asimmetria informativa tra soggetti in surplus e soggetti in deficit.

 

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INSTABILITA’ FINANZIARIA DETTA CRISI FINANZIARIA

L’instabilità finanziaria detta anche crisi finanziaria può riguardare sia le singole imprese come ad esempio la crisi Cirio che invece esposizioni a macro-fenomeni, come ad esempio la crisi del Dot.com, la crisi dei mutui sub-prime o crisi di aree geografiche come l’America Latina degli anni 80 e 90 o la singola Argentina negli anni 2000.

Relativamente alle singole imprese, questi fenomeni di instabilità possono verificarsi ad esempio per eccessi di credito, frodi o sfiducia bancaria che si ripercuotono nel sistema finanziario attraverso meccanismi di contagio contrattuali, psicologici o informativi, e generano delle turbolenze di durata limitata.

Per quanto riguarda le esposizioni a macro fenomeni possiamo riscontrare fenomeni economici o fenomeni finanziari come i fenomeni speculativi e fenomeni politici come le guerre o il terrorismo, questi elementi generano un’instabilità nel sistema finanziario di durata incerta.

ARTICOLO 5 D.LGS 385/93

L’articolo 5 del testo unico bancario del d lgs n. 385/93 indivudua gli obbiettivi della viliganza sul sistema finanziario e descrive in modo chiaro le finalità e i destinatari della vigilanza.

Esso indica che l’autorità creditizia ha il compito di garantire la sana e prudente gestione dei soggetti vigilati, la stabilità complessiva, l’efficienza e la competitività del sistema finanziario, nonché l’osservanza delle disposizioni in materia creditizia.

Questi controlli sono esercitati verso le banche, i gruppi bancari e gli intermediari finanziari.

L’ORDINAMENTO DELL’INTERMEDIAZIONE FINAZIARIA, LE PRINCIPALI DISCIPLINE NORMATIVE E I PIU’ IMPORTANTI PRINCIPI

L’ordinamento dell’intermediazione finanziaria è composto da numerose normative che si strutturano su tre livelli:

il livello legislativo è caratterizzato dalla normativa primaria che ha il compito di regolare l’area bancaria, mobiliare e assicurativa,

il livello esecutivo è caratterizzato da politiche di indirizzo e dalla normativa secondaria che consistono in poteri di intervento attribuiti al Governo e ad altri organi che si traducono in linee di indirizzo,

il livello amministrativo che è rappresentato dall’autorità di controllo competenti per specifiche materie e che operano a livello tecnico nel sistema attraverso politiche e strumenti di regolamentazione e di vigilanza.

Le principali discipline normative sono le direttive comunitarie, le leggi statali, come il testo unico bancario e della finanza e le istruzioni e i regolamenti degli organi di vigilanza, anche in questo contesto vale la regola della gerarchia delle fonti.

A livello europeo i più importanti principi sono la libertà di stabilimento  e il principio dell’armonizzazione minima che rappresenta la condizione necessaria affinché i vari ordinamenti nazionali europei si uniformino e condividano i principi di libertà di prestazioni di servizio

Alcuni aspetti della normativa vengono disciplinati a livello sovranazionale altri a livello comunitario.

A livello sovranazionale possiamo citare gli accordi tra autorità di vigilanza dei maggiori paesi industrializzati noti come Basilea 1 e 2, quest’ultimo disciplina l’adeguatezza patrimoniale degli intermediari finanziari, la disciplina sui controlli prudenziali delle autorità di vigilanza su gli intermediari e la disciplina di trasparenza nei confronti del mercato che gli intermediari devono rispettare.

A livello comunitario gli aspetti della normativa disciplinata fa riferimento alle attività svolte dagli intermediari messe al mutuo riconoscimento, al capitale minimo iniziale per lo svolgimento dell’attività finanziaria, ai controlli sulla concentrazione dei rischi, sugli assetti proprietari e sulle partecipazioni detenute dagli intermediari e sui sistemi di garanzia dei depositi a tutela del risparmiatore.

LE AUTORITA’ DI VIGILANZA SUL SISTEMA FINANZIARIO

Le principali autorità di vigilanza in Italia sono la Banca d’Italia, la Commissione nazionale per le società e la Borsa Consob, il covip, commissione di vigilanza sui fondo pensione, l’antitrust, autorità garante della concorrenza e del mercato e l’isvap, istituto per la vigilanza sulle assicurazioni private e di interesse collettivo.

Essi perseguono fondamentalmente l’obiettivo di stabilità, di concorrenza e di efficienza del sistema finanziario, tale obbiettivo si articola su tre livelli:

  • Efficienza operativa, ovvero un’efficienza legata alla minimizzazione dei costi e alla

massimizzazione dei risultati;

  • Efficienza allocativa, tesa a massimizzare la redditività attesa legata agli

investimenti finanziari;

  • Efficienza funzionale, che è strumentale agli obiettivi di politica monetaria

Nel perseguimento di questi obiettivi i vari organi adottano strumenti di vigilanza specifici che spaziano da strumenti di tipo strutturale, a strumenti di tipo prudenziale, protettivi e informativi.

LA BANCA D’ITALIA è un ente di diritto pubblico fondato nel 1893 con finalità pubblicistiche, regolato da un Consiglio Superiore.

Essa possiede:

funzioni di istituto di emissione in quanto emette e controlla la moneta legale in circolazione e sorveglia l’intero sistema dei pagamenti, dall’emissione degli assegni, ai costi relativi alla distribuzione e al trasferimento del denaro alla gestione delle Stanze di Compensazione.

funzioni di banca centrale infatti concorre a determinare le decisioni di politica monetaria per l’area Euro nel consiglio BCE, supervisiona i mercati monetari e finanziari, come i mercati all’ingrosso dei titoli di Stato, partecipa alle attività dei principali organismi finanziari internazionali, come il Fondo monetario Internazionale e offre consulenze sullo stato dell’economia attraverso la Relazione annuale del Governatore.

funzioni di organo di vigilanza, in quanto vigila sull’operato delle banche e degli intermediari non bancari, emanando regolamenti, assumendo provvedimenti nei confronti degli Intermediari Finanziari e contrasta il riciclaggio e l’usura.

Inoltre rappresenta il tesoriere dello Stato e gestisce le operazioni di incasso e pagamento disposte dalle Amministrazioni statali.

La CONSOB cioè la commissione nazionale per le società e la borsa è un organo collegiale istituito nel 1974, è composto da un Presidente e da 4 membri nominati con decreto del presidente della repubblica su proposta del Presidente del consiglio dei ministri.

Essa possiede:

funzioni di regolamentazione sui servizi di investimento, sugli obblighi informativi degli emittenti e sulle offerte pubbliche di strumenti finanziari.

funzioni di autorizzazione infatti pubblica prospetti e documenti su Offerte Pubbliche, istituisce nuovi mercati regolamentati, ed esercita attività di gestione accentrata di fondi.

funzioni di vigilanza, sul funzionamento ordinato e trasparente delle negoziazioni, sulla correttezza del comportamento degli intermediari e sulla correttezza e trasparenza delle informazioni al mercato e agli investitori dei soggetti emittenti.

funzioni di monitoraggio sull’andamento delle negoziazioni, per evitare fenomeni di insider trading e aggiotaggio.

Le aree di intervento su cui la consob svolge le sue funzioni sono, la sollecitazione all’investimento attraverso l’offerta e la promozione di prodotti finanziari al pubblico, ha obblighi di trasparenza degli emittenti di strumenti finanziari quotati, inoltre interviene sui mercati regolamentati e i soggetti che li gestiscono.

L’ISVAP cioè l’istituto per la vigilanza sulle assicurazioni private e di interesse collettivo è un organo amministrativo di diritto pubblico al quale sono state attribuite le funzioni di controllo e vigilanza della Direzione generale per le assicurazioni private del ministero dell’industria ed è composto da un Presidente, e da 4 membri nominati su proposta del presidente del Consiglio dei Ministri.

Essa possiede:

funzioni di vigilanza sia diretta che complementare, la vigilanza diretta si riferisce al controllo sulle attività degli operatori del mercato assicurativo, per monitorare la gestione tecnica, finanziaria e patrimoniale e per verificare l’osservanza della normativa.

La vigilanza complementare invece si riferisce al rispetto delle funzioni del ministero dell’industria, all’autorizzazione all’esercizio dell’attività e all’intervento nella gestione delle eventuali crisi.

funzioni di analisi e ricerca a supporto dell’attività di programmazione del governo in campo assicurativo e per il controllo delle tariffe

funzione di tutela della concorrenza di supporto alle decisioni dell’antitrust.

La COVIP cioè la commissione di vigilanza sui fondi pensione è un organo amministrativo istituito con Decreto legislativo

Essa possiede:

funzioni di vigilanza sui fondi pensione, sia in maniera diretta, attraverso la tenuta dell’albo dei fondi pensione, l’attività ispettiva e la definizione di regole di trasparenza, sia in maniera complementare, attraverso l’autorizzazione all’esercizio dell’attività, e all’intervento in caso di crisi dei fondi pensione.

funzioni relative ai rapporti e agli scambi di informazioni con le altre autorità degli intermediari finanziari, che assumono funzione di gestione per conto dei fondi pensione, come le banche, le società di intermediazione mobiliare, le imprese di assicurazione

funzioni di analisi e ricerca relative all’andamento delle attività previdenziali di utilità generale e specifica.

L’ANTITRUST più nello specifico AGCM cioè autorità garante della concorrenza e del mercato è un organo istituito nel 1990 di natura collegiale composto da un Presidente e da 4 membri nominati d’intesa dai presidenti della Camera e del Senato.

Essa possiede funzioni di competenza in materia di intese, fusioni ed acquisizioni tra imprese, al fine di evitare concentrazioni di potere tipiche dei monopoli.

Nel settore bancario l’Antitrust applica la normativa di tutela della concorrenza insieme a Bankitalia che esplica invece funzioni consultive e ha poteri di intervento in campo bancario precedentemente affidati alla Banca d’Italia.

Nel settore assicurativo l’antitrust ha competenza primaria mentre l’isvap ha funzioni consultive.

 

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MODELLI DI ORGANIZZAZIONE DEL SISTEMA DI VIGILANZA

L’organizzazione del sistema di vigilanza può seguire due modelli di organizzazione, uno accentrato e uno decentrato in base agli obbiettivi e alle esigenze che il sistema intende tutelae, che sono diverse e che variano in relazione alla cultura nazionale e al momento storico attraversato dal paese.

Il modello accentrato prevede un’unica Autorità di vigilanza per un intero mercato, mentre il modello decentrato è caratterizzato da più autorità di controllo che si ripartiscono i compiti per soggetti, funzioni e finalità.

Nella vigilanza istituzionale per soggetti detta verticale ogni categoria di operatori finanziari è vigilata da un organo per tutte le attività svolte dall’operatore, questo favorisce controlli più semplici e non si creano duplicazioni di controlli, anche se, in assenza di barriere operative, ciascuna autorità potrebbe disciplinare diversamente l’attività dei propri soggetti vigilati.

Nella vigilanza istituzionale per attività detta orizzontale ogni autorità vigilante si occupa di tutelare una diversa attività finanziaria, come l’attività bancaria, mobiliare, assicurativa, anche se svolte da uno stesso soggetto.

Con questo metodo gli Intermediari sono liberi si muoversi nei vari comparti dell’intermediazione, evitando l’arbitraggio normativo, ma comporta una notevole frammentazione dei controlli e un alto livello di conflittualità tra gli obiettivi della vigilanza.

Nella vigilanza istituzionale per finalità la ripartizione delle competenze tra le Autorità viene definita sulla base delle finalità generali perseguite dalla vigilanza che sono la stabilità degli intermediari finanziari, la trasparenza del mercato finanziario nei confronti degli investitori, e la tutela della concorrenza su tutto il mercato finanziario.

Questo metodo presenta però delle problematiche relative alla proliferazione di conglomerati finanziari che rendono l’attività di vigilanza non integrata, vi è la mancanza di flessibilità e di efficienza nella vigilanza, inoltre possiamo avere un rischio di duplicazione degli adempimenti evitabile con una maggiore collaborazione tra le autorità.

LE TENDENZE DEI MODELLI DI ORGANIZZAZIONE IN EUROPA E IN ITALIA

Il modello di organizzazione che è prevalso maggiormente in Europa è il modello di vigilanza decentrato, cioè abbiamo un’autorità che controlla le banche, una gli intermediari monetari e un’altra per le assicurazioni.

Di recente si è affermato un nuovo modello basato sulla costituzione di un’agenzia con funzioni di regolatore unico che è sotto analisi da molti paesi europei che potrebbero adottarlo in futuro, come il Financial Service Authority FSA che si occupa della regolamentazione di stabilità e di trasparenza e di vigilanza di tutti gli intermediari che operano in Inghilterra.

Tuttavia non possiamo individuare un modello istituzionale ottimale valido in ogni contesto a causa delle diverse caratteristiche di ogni ordinamento nazionale.

Infatti alcuni paesi presentano un istituto per ogni settore, come in Italia, mentre altri accorpano ad esempio il controllo bancario e dell’intermediazione in un solo istituto, come in Germania, oppure lasciano controllare a un unico istituto sia il settore bancario, sia di intermediazione che assicurativo da un unico organo, come nel Regno unito, in Svezia e in Danimarca.

In italia l’ambiguità del modello può generare dei fenomeni elusivi ed è importante quindi una razionalizzazione del sistema, accorpando i controlli di stabilità nella Banca d’Italia e rafforzando quelli della Consob legati alla trasparenza e attribuendo all’antitrust tutte le competenze in materia di concorrenza.

GLI STRUMENTI DI CONTROLLO DELLA VIGILANZA

Gli strumenti di controllo si articolano principalmente su quattro tipologie, vigilanza strutturale, prudenziale, informativa e protettiva.

Gli strumenti di vigilanza strutturale si concentrano sulla struttura del mercato, influenzando così la condotta degli intermediari finanziari e le loro performance, privilegiano la stabilità del sistema e controllano la struttura del mercato e in particolar modo il numero delle imprese presenti sul mercato, pongono delle barriere sia in entrata che in uscita, definiscono l’assetto di controllo del mercato, le dimensioni relative e l’organizzazione degli intermediari, le possibili strategie di diversificazione e gli interventi amministrativi sui prezzi e sulla qualità dei prodotti finanziari.

Un esempio di vigilanza strutturale sono i controlli all’entrata, dettati dall’art 14 del Testo unico bancario dove la Banca d’Italia autorizza l’attività bancaria soltanto quando si riscontrano precise condizioni contenute nell’articolo e nega l’autorizzazione qualora una delle condizioni presenti nell’articolo non sono soddisfatte.

Gli strumenti di vigilanza prudenziale attengono all’adeguatezza patrimoniale e quindi al patrimonio di vigilanza che le banche devono tenere obbligatoriamente, alla gestione dei rischi, relativi al credito al mercato, i rischi operativi, di concentrazione ecc alle partecipazioni detenibili dalle banche e dalle imprese, all’organizzazione del sistema dei controlli interni e all’onorabilità e professionalità che i soggetti apicali devono detenere per svolgere l’attività bancaria.

Gli strumenti di vigilanza informativa racchiudono le varie forme di comunicazione e di informazione che l’autorità di vigilanza richiede agli intermediari finanziari al fine di trasparenza e controllo nei confronti sia degli investitori sia dell’intero mercato.

Questi strumenti contribuiscono a migliorare la correttezza informativa riducendo le possibili asimmetrie informative nei mercati ed il fenomeno dell’adverse selection. L’adverse selection è una condizione in cui un’informazione non è condivisa integralmente fra gli individui che fanno parte del processo economico, una parte degli agenti ha maggiori informazioni rispetto al resto dei partecipanti, questa asimmetria genera comportamenti che possono portare al fallimento del mercato, in particolare i finanziatori che non riescono a valutare in modo adeguato il rischio connesso ai loro prestiti, recuperano il costo delle perdite con un rialzo dei tassi di interesse applicati al prestito, così si genera la probabilità che i prenditori di fondi di migliore qualità sentendosi penalizzati dal rialzo dei tassi di interesse rinuncino al finanziamento.

Gli strumenti di vigilanza protettiva comprendono le forme di intervento a tutela del risparmio in caso di crisi degli intermediari finanziari riconducibili a fattori esterni.

La vigilanza protettiva si struttura su due livelli, gli strumenti preventivi e gli strumenti di intervento e gestione della crisi.

Gli strumenti preventivi si attivano nei casi di temporanea difficoltà degli intermediari finanziari, attraverso strumenti come i prospetti informativi early warning, che vengono inviati dagli intermediari all’autorità di vigilanza per definire l’andamento della gestione, oppure strumenti di rifinanziamento della banca d’Italia utili a sostenere le crisi del settore e l’amministrazione controllata dove l’intermediario non è in crisi ma è in una temporanea difficoltà di gestione.

Gli strumenti di intervento e gestione della crisi sono sicuramente più consistenti e intervengono a sostegno di crisi già avviate, abbiamo ad esempio i fondi di garanzia e il fondo Interbancario di tutela dei depositanti FITD che si pongono a garanzia dei risparmiatori e di limitazione dei rischi sistemici.

Questo fondo rimborsa i depositanti in caso di liquidazione coatta amministrativa della banca, interviene in caso di amministrazione straordinaria nel caso di prospettive di risanamento con sostegno finanziario e in caso di operazioni di cessione di attività e passività, beni e rapporti giuridici in blocco e rimborsa i depositi da un minimo di 20mila euro a un massimo di 103.000 euro per depositante.

Ovviamente tutte queste operazioni devono essere state autorizzate dalla Banca d’Italia.

 

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L’EVOLUZIONE NELLO STILE DI CONTROLLO DELLA VIGILANZA

Lo stile di controllo delle autorità di vigilanza, a partire dagli anni 80 si manifesta in modo sempre più indiretto sui soggetti vigilati, determinando una diminuzione degli strumenti strutturali a favore di quelli prudenziali, la normativa risulta infatti sempre meno invasiva all’interno dei mercati degli intermediari e si basa maggiormente su criteri generali che gli intermediari finanziari fanno propri in relazione alla propria complessità organizzativa, gestionale e di business.

Questa impostazione presuppone l’effettiva capacità degli organi di controllo di conoscere e controllare i comportamenti degli intermediari vigilati relativi alla gestione, tenendo in considerazione le differenze dei vari assetti proprietari, le specificità delle attività svolte e le dimensioni.

La figura dell’Autorità infatti cambia, passando da un ruolo particolarmente invasivo, paragonabile a quello del regista, ad arbitro in cui definiscono le regole generali del mercato lasciando la libera iniziativa agli operatori, fino a diventare certificatore, l’autorità di vigilanza in quest’ottica si limita a controllare che gli intermediari operino nel rispetto delle normative vigenti.

L’ITER DI FORMAZIONE DEL SISTEMA MONETARIO EUROPEO E UNIONE ECONOMICA E MONETARIA

La formazione del sistema monetario europeo è iniziato nel Luglio 1990 quando furono introdotte le prime innovazioni del sistema, e quindi la liberalizzazione del mercato dei capitali, l’allineamento dei cambi nella banda stretta, il divorzio tra Banca d’Italia e Tesoro e il riconoscimento dell’autonomia della Banca Centrale.

A partire dal Gennaio 1994 si sono realizzati dei programmi pluriennali di convergenza dei sistemi su base europea, è stato costituito l’IME e la BCE.

Da gennaio 1999 fino a gennaio 2002 si è avviato quel processo mediante cui si sono attribuite competenze di politica monetaria agli organi sovranazionali piuttosto che a alle banche centrali nazionali.

POLITICA ECONOMICA E POLITICA MONETARIA

La politica economica è quel sistema di obiettivi e strumenti che disciplinano l’intervento dello stato nel governo dell’economia.

Gli obiettivi della politica economica si dividono in obiettivi a breve termine e a lungo termine, i primi consistono nella piena occupazione, nell’equilibrio della bilancia dei pagamenti, e nella stabilità del potere d’acquisto della moneta, i secondi invece consistono nella redistribuzione personale e territoriale del reddito, nella tutela dei beni storici ed ambientali e nella crescita del reddito della collettività.

Per perseguire questi obiettivi, gli organi sovranazionali utilizzano vari strumenti come la politica fiscale, di bilancio, dei redditi, e di politica monetaria e valutaria, questi ultimi regolano l’andamento delle variabili finanziarie dell’economia, specialmente delle disponibilità e del costo delle risorse finanziarie per l’economia.

La politica monetaria fa riferimento ad un insieme di obiettivi, strumenti ed interventi delle autorità volti a regolare l’andamento delle variabili finanziarie dell’economia, e più in particolare, la disponibilità ed il costo delle risorse finanziarie e quindi della moneta per l’economia.

Essa si può considerare anche come una manovra a più stadi, dove per arrivare agli obiettivi finali è necessario passare da degli obiettivi intermedi.

Gli obiettivi intermedi riguardano risultati parziali delle grandezze finanziarie e sono legati ai tassi di interesse di lungo termine, alla quantità di moneta e di credito e al prezzo delle attività finanziarie.

Gli obiettivi finali, o grandezze finali vengono individuati attraverso la crescita degli investimenti e del reddito, la piena occupazione, la stabilità dei prezzi e dei tassi di cambio.

L’ORGANO DI VIGILANZA SOVRANAZIONALE: LA BCE

La Banca centrale europea è il principale organo di vigilanza sovranazionale, che insieme alle banche nazionali, persegue obiettivi di politica monetaria e creditizia, e ha come obiettivo il regolamento del processo di creazione della moneta in circolazione, l’andamento del volume degli aggregati finanziari e dei prezzi degli aggregati sia monetari che creditizi.

IL RUOLO DELLE BANCHE CENTRALI NAZIONALI E DELLA BCE

All’inizio le banche centrali hanno operato come banche commerciali in concorrenza con le banche ordinarie ma la funzione privatistica delle banche centrali è diminuito al crescere del ruolo di policy-maker cioè all’assunzione di un ruolo di politica monetaria e di vigilanza all’interno del sistema.

La BCE svolge quattro principali compiti istituzionali, il compito fondamentale è quello di definire ed attuare la politica monetaria all’interno dei paesi dell Euro, ma vi sono anche altri compiti come svolgere le operazioni su cambi e detenere e gestire le riserve ufficiali in valuta degli stati membri, emettere le banconote all’interno dei paesi che hanno aderito all’euro e promuovere e regolare il funzionamento dei sistemi di pagamento, cosiddetti target.

L’operatività della BCE ha come obiettivo principale la stabilità dei prezzi, mentre altri obiettivi sono la crescita sostenibile nel rispetto dell’ambiente, la convergenza dei risultati economici, lo sviluppo equilibrato delle attività economiche, l’elevato livello di occupazione e di protezione sociale, la coesione economica e sociale tra i paesi membri e il conseguente miglioramento del tenore di vita dei cittadini comunitari.

Per perseguire questi obiettivi la BCE fa leva su azioni e strategie monetarie, che agiscono sia direttamente, attraverso il controllo dell’aggregato monetario, che indirettamente attraverso il controllo del tasso di inflazione.

IL SISTEMA EUROPEO DELLE BANCHE CENTRALI: IL SEBC

Il sebc è formato dalla BCE e dalle banche centrali nazionali dell’area euro, mentre l’Eurosistema è composto dalla BCE e dalle banche centrali sia dell’area euro che non.

Le differenze tra questi due organi dipendono dal fatto che la gestione della politica monetaria comune si applica ai paesi che hanno adottato la moneta unica, i paesi che invece non rientrano nell’euro non hanno voce in capitolo in campo di politica della moneta unica.

La struttura del sebc ha un presidente e un vicepresidente e tre organi paralleli, il consiglio direttivo, che rappresenta l’organo decisionale che stabilisce gli indirizzi di politica monetaria e svolge compiti di supervisione, il comitato esecutivo è l’organo che attua le decisioni di politica monetaria scelte dal consiglio direttivo e il consiglio generale che è l’organo consultivo di coordinamento delle politiche di vigilanza e di informazione.

Il sebc è un organismo abbastanza complesso da un punto di vista funzionale, è necessario infatti che sussistano due importanti aspetti, l’accentramentodecisionale, ricercato attraverso l’unicità della direzione svolta dalla banca centrale e il decentramento operativo dell’attività di analisi e delle operazioni di esecuzione della politica monetaria, che è assicurato dalle singole banche nazionali.

 

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GLI OBIETTIVI DI POLITICA MONETARIA DEL SEBC

L’obiettivo principale è sicuramente il controllo del tasso di inflazione e il controllo del tasso di crescita economica del pil e dei tassi di interesse a lungo termine.

Per avere una stabilità dei prezzi e quindi evitare l’inflazione è necessario aumentare la trasparenza del processo di formazione dei prezzi, attraverso una razionalizzazione delle risorse, è necessario ridurre il premio per il rischio da inflazione nella formazione dei tassi di interesse, è importante evitare il disinvestimento dei capitali da utilizzi produttivi, come investire in attività reali in periodi con alta inflazione.

E’ altresì importante ridurre la distorsione del processo di valutazione degli investimenti e di gestione degli investimenti, ridurre la distorsione del prelievo fiscale e contributivo legato agli scaglioni ed evitare arbitrarie ridistribuzioni della ricchezza che possono provocare instabilità sia politica che sociale.

Inoltre una bassa inflazione produce un beneficio sulle aspettative di inflazione degli operatori innescando così un circuito virtuoso molto positivo.

LA POLITICA MONETARIA: GLI STRUMENTI DI CONTROLLO

I controlli attraverso i quali la BCE riesce a governare il volume e i prezzi della base monetaria sono:

I controlli diretti si esplicano mediante vincoli amministrativi che agiscono sulla variabile dell’attivo bancario, sui tassi di interesse bancari, sulla composizione qualitativa degli impieghi e sulla dimensione e composizione delle attività e passività in valuta all’interno del sistema economico.

I controlli indiretti sono strumenti di tipo negoziale, come i controlli sulla base monetaria in termini di operazioni di rifinanziamento delle banche, i tassi di interesse e il coefficiente di riserva obbligatoria.

LA POLITICA MONETARIA: IL CONTROLLO DELLA QUANTITA’ DI MONETA DA PARTE DELLA BCE

Il controllo sulla quantità di moneta si basa sulla relazione tra base monetaria circolante + riserve che la Bce mette in circolazione e l’Offerta di moneta circolante +depositi bancari che rappresentano lo stock di moneta a disposizione dell’economia.

La base monetaria è formata da una base detenuta dal pubblico e da riserve detenute dalle banche.

L’offerta di moneta invece è composta dalla base detenuta dal pubblico e la somma della moneta dei depositi bancari. Essa è pari alla base monetaria per un rapporto definito moltiplicatore composto da P che è il livello della propensione alla liquidità del pubblico e b che esprime il livello di propensione di liquidità delle banche.

Om= Bm (p+1) / (p+b)

Il moltiplicatore è il coefficiente per cui moltiplicare la base monetaria iniziale per ottenere l’ammontare dei mezzi di pagamento creati dalle banche, in ogni caso p e b devono rimanere stabili, nonostante i numerosi elementi che potrebbero influenzare tali valori.

Gli strumenti di manovra utilizzati ai fini del controllo da parte della BCE sono divisi in strumenti riferiti all’offerta e strumenti riferiti alla domanda.

Gli strumenti riferiti all’offerta si suddividono in operazioni di mercato aperto e operazioni su iniziativa delle controparti.

Le operazioni di mercato aperto della BCE sono:

le operazioni di rifinanziamento principali realizzate ogni settimana a tasso variabile, al fine di regolare l’indirizzo di medio termine,

le operazioni di rifinanziamento a lungo termine, realizzate ogni mese con cui si soddisfa il fabbisogno strutturale di base monetaria,

le operazioni di fine tuning usate per assorbire stock imprevisti e le operazioni di tipo strutturale, che mirano a modificare la posizione strutturale di liquidità del settore bancario.

Le operazioni su iniziativa delle controparti sono:

le operazioni di rifinanziamento marginali, di durata breve overnight che consentono alle banche di prendere a prestito riserve per un giorno a un tasso ufficiale stabilito dalla BCE in modo da risolvere momentanee carenze o eccessi di base monetaria

le operazioni di deposito marginali sono sempre overnight ma con frequenza discrezionale che consentono alle banche di depositare a un tasso stabilito le loro eccedenze di base monetaria e ottenere quindi una remunerazione sulla liquidità.

Questi due tassi, inseriti in un grafico, ci danno il corridoio dei tassi dove avremmo un argine superiore rappresentato dal tasso di rifinanziamento dove nessuna banca sarà disposta a pagare ad un’altra un tasso superiore a quello ottenibile dalla BCE e un limite inferiore costituito dal tasso di deposito, dove nessuna banca presterà fondi a un tasso inferiore a quello della BCE.

E’ importante precisare come il tasso variabile è legato all’andamento dell’Euribor che è un tasso diffuso giornalmente dalla Federazione bancaria europea ed è utilizzato come parametro per i mutui a tasso variabile, mentre il tasso fisso è legato all’IRS interest rate swap, diffuso sempre dalla Federazione Bancaria europea utile ad indicizzare i mutui ipotecari a tasso fisso.

In genere i tassi di interesse sono la risultante di quattro componenti principali, il compenso per la cessione del potere d’acquisto, il compenso per l’inflazione, il compenso per la durata della rinuncia per sopportare il rischio implicito e il compenso per il rischio di credito relativo al mancato rispetto degli impegni da parte del debitore.

LA POLITICA MONETARIA: IL MECCANISMO DI TRASMISSIONE SUL SISTEMA FINANZIARIO

Il meccanismo di trasmissione sul sistema finaziario inizia dall’emissione dei tassi ufficiali da parte della BCE relativi alle operazioni di mercato aperto e su iniziativa delle controparti, che influenzano le aspettative future, generando quindi i tassi a medio lungo termine, e definendo i salari e i prezzi dei semilavorati.

I tassi a breve invece influenzano sia la quantità che il prezzo del credito, il corso dei titoli e il loro rendimento e il tasso di cambio.

Queste variabili definiscono la domanda e l’offerta di beni e servizi sia per i consumi che per gli investimenti, che influenzeranno i prezzi domestici e i prezzi delle importazioni che generano lo sviluppo dei prezzi interni e i prezzi delle esportazioni raggiungendo così la stabilità di moneta.

Sono presenti altre variabili, come la politica fiscale, i prezzi delle materie prime e la congiuntura economica, comunque poco rilevanti.

E’ importante sottolineare come la variazione del tasso generi delle variazioni su tutte le variabili del processo, inoltre un eccesso di moneta porterebbe ad una domanda insoddisfatta di beni e quindi a un rialzo dei prezzi, mentre una carenza di offerta di moneta avrebbe effetti ristrettivi sull’attività economica.

 

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STRUMENTI RIFERIBILI ALLA DOMANDA DI BASE MONETARIA: LA RISERVA OBBLIGATORIA

Gli strumenti riferibili alla domanda di base monetaria si basano sulla riserva obbligatoria che le banche sono tenute a possedere al fine di poter adeguatamente rispondere ai flussi di base monetaria sia in relazione agli incassi, sia ai pagamenti, questo deposito obbligatorio deve essere tenuto presso la Banca D’italia e il suo importo dipende dalle componenti di bilancio di ogni banca e da altre caratteristiche.

Inizialmente questo strumento serviva semplicemente a tutelare i depositanti, attualmente la sua funzione è quella di creare una domanda stabile di riserve bancarie rispetto alle altre variabili meno stabili come le riserve in contanti utili a gestire temporanei surplus di uscite e entrate.

La riserva obbligatoria è determinata in relazione all’aggregato soggetto a riserva e il rispetto di tale obbligo è determinato in base alla media dei saldi di fine giornata, viene inoltre remunerata al tasso medio delle operazioni di rifinanziamento effettuate durante il mese di mantenimento.

L’ORDINAMENTO DELL’INTERMEDIAZIONE FINANZIARIA: GLI STRUMENTI DI VIGILANZA

L’ordinamento dell’intermediazione finanziaria a livello comunitario utilizza notevoli strumenti di vigilanza.

Ad esempio:

La normativa a livello comunitario ha l’obiettivo di creare un mercato unico dei servizi finanziari al fine di facilitare la ripartizione del rischio e l’allocazione del capitale e di armonizzare i differenti ordinamenti presenti a livello nazionale.

Le direttive comunitarie, con la definizione del piano d’azione dei servizi finanziari FSAP, con gli accordi di Basilea 1 e 2 e con la direttiva MIFID che armonizza la disciplina degli intermediari finanziari e dei mercati finanziari.

L’accordo di Basilea 2 si basa su 4 pilastri:

l’adeguatezza del patrimonio di vigilanza  che incentiva l’adozione di sofisticati modelli di gestione e controllo dei rischi aziendali e l’adeguatezza del loro grado di patrimonializzazione rispetto al rischio aziendale, la supervisione e controllo di vigilanza prudenziale finalizzata ad approfondire la valutazione di adeguatezza del patrimonio e di coerenza tra gestione e strategia aziendale degli IF,

l’informativa e la trasparenza del mercato che sottolinea la necessità di un’informativa pubblica dettagliata sulla gestione degli intermediari finanziari.

GLI INTERMEDIARI FINANZIARI

L’intermediazione finanziaria raccoglie tutte le imprese finalizzate alla produzione e negoziazione dei prodotti e dei servizi finanziari.

Possiamo individuare gli intermediari mobiliari, le imprese di assicurazione e gli intermediari creditizi, come le banche, le società di leasing, factoring e di credito al consumo.

Il concetto di banca universale e la disciplina dell’attività bancaria è contenuta nel TUB testo unico bancario dove troviamo tra l’altro la definizione di banca intesa come impresa autorizzata all’esercizio di attività bancaria e la definizione e l’elenco delle attività annesse come i servizi di pagamento, leasing, negoziazioni intermediazione finanziaria ecc.

LA DISCIPLINA DEI MERCATI FINANZIARI

La disciplina dei mercati finanziari è contenuta negli art. 106 e 107 del TUB e prevede l’iscrizione all’apposito albo degli intermediari finanziari i quali devono rispettare alcuni parametri specifici e sono sottoposti a vigilanza.

Questa disciplina riconosce l’autonomia gestionale e di autoregolazione dei mercati ma riconosce alle altre autorità vigilanti la facoltà di controllare la correttezza delle operazioni e il rispetto della normativa vigente, sono previsti inoltre dei regolamenti relativi ad esempio alla modalità di ammissione degli operatori e degli strumenti finanziari, alle condizioni di realizzazione delle negoziazioni, alla tipologia dei contratti utilizzabili ecc.

LA DISCIPLINA SUI SERVIZI DI INVESTIMENTO

La disciplina sui servizi di investimento è contenuta nel TUF testo unico sulla finanza dove si definiscono le negoziazioni in conto proprio, in conto terzi, il collocamento di strumenti finanziari, la gestione su base individuale dei portafogli di investimento e la ricezione e trasmissione di ordini e di mediazione.

Secondo il TUF i servizi di investimento possono essere erogati dalle banche e dalle società di intermediazione previa autorizzazione della banca d’Italia e previa iscrizione nell’apposito albo presso la consob delle società di intermediazione.

La modalità di svolgimento dei servizi di investimento, devono rispettare i criteri previsti dal contratto, le norme di trasparenza, correttezza e diligenza e i criteri legati alla predisposizione di modalità organizzative idonee a prevenire rischi di conflitti di interessi.

L’ATTIVITÀ DI GESTIONE COLLETTIVA DEL RISPARMIO: SICAV E SGR

L’attività di gestione collettiva del risparmio si riferisce a quel servizio che si realizza attraverso l’istituzione e la gestione di fondi comuni d’investimento da parte delle società di gestione del risparmio SGR e dalla società di investimento a capitale variabile SICAV.  

I prodotti che possono essere offerti nell’attività di gestione collettiva del risparmio sono:

AZIONI SICAV

L’azioni SICAV cioè dei titoli azionari emessi dalle Società di Investimento a Capitale Variabile cioè dell azioni interamente liberate, prive di valore nominale dove gli investitori hanno dei diritti e dei rischi correlati allo status di azionista.

FONDO COMUNE DI INVESTIMENTO ART 36,38,39 DEL TUF

L’FCI cioè il fondo comune di investimento cioè secondo l’art 36 del TUF un patrimonio autonomo, suddiviso in quote di pertinenza di una pluralità di partecipanti, gestito in monte quindi ne deriva che le quote di FCI di uguale valore e medesimi diritti giuridici; gli investitori sono titolari di quote del FCI e hanno gli stessi diritti giuridici; non sono azionisti del FCI che ha un proprio capitale separato rispetto al patrimonio gestito dal fondo in cui gli i investitori intervengono e dismettendo le quote del fondo.

L’art. 38 del TUF si riferisce alle funzioni relative alla banca depositaria, la quale deve controllare e gestire tutte le operazioni inerenti alle quote del fondo e stabilisce i rapporti tra la banca depositaria e la banca d’italia e la consob inerenti alla legittimità delle operazioni legate al fondo.

L’art. 39 del TUF definisce le caratteristiche del fondo, ne disciplina il funzionamento, indica la società promotrice, il gestore, la banca depositaria, definisce la ripartizione dei compiti tra questi soggetti e regola i rapporti intercorrenti tra tali soggetti e i partecipanti del fondo, nonché molti altri aspetti.

 

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LE FUNZIONI DELLA SGR ALL’INTERNO DI UN FCI

La SGR cioè la società di gestione del risparmio all’interno del FCI possiede:

La funzione di gestione, cioè definisce le strategie generali del fondo, la formalizzazione del regolamento del fondo e definisce le aree di asset allocation strategica e tattica del patrimonio del fondo in termini di strumenti finanziari.

La funzione organizzativa e informativa verso il mercato, è disciplinata dal regolamento del fondo comune di investimento predisposto dalla Società di gestione del risparmio ed approvato dalla Banca d’Italia.

All’interno del regolamento, sono formalizzati gli elementi contrattuali del fondo, e quindi caratteristiche, modalità di partecipazione e ruoli dei soggetti interni al fondo.

La funzioni di custodia e controllo dei fondi attribuita alla banca depositaria, la quale detiene i valori mobiliari su cui il fondo investe, verifica la legittimità della partecipazione e la gestione del fondo, rileva le eventuali anomalie e effettua le dovute comunicazioni alle autorità di vigilanza.

Ai fini della tutela del risparmiatore è stata predisposta una classificazione dei fondi per rendere più chiare le caratteristiche dell’investimento, deve essere predisposto un prospetto informativo sull’attività di promozione e collocamento delle quote di fondi sul mercato e l’obbligo per le società di gestione del risparmio di esplicitare per ciascun fondo un benchmark ovvero un parametro oggettivo di riferimento sul quale vengono calcolati i rendimenti e gli eventuali scostamenti della gestione realizzata dal fondo rispetto appunto al benchmark.

SOGGETTI ED ESIGENZE FINANZIARIE

Il trasferimento delle risorse finanziarie nello spazio e nel tempo da parte di soggetto economico può causare un saldo finanziario negativo, che esprime un bisogno di finanziamento o un saldo positivo che esprimerà un bisogno di investimento.

Il soggetto economico che dispone di un saldo finanziario positivo, come le famiglie, si trova nella necessità di conservare la propria moneta ma di investire il proprio potere d’acquisto temporaneamente eccedente, il soggetto economico che invece produce e che manifesta saldi finanziari negativi, come le imprese non finanziarie, si trova nella necessità di procurarsi risorse finanziarie per coprire il proprio fabbisogno.

Avviene quindi il trasferimento di risorse finanziarie, dal soggetto in surplus a quello in deficit.

IL REDDITO E IL RISPARMIO FINANZIARIO

Il reddito del soggetto in surplus detto investitore è composto da una parte destinata al consumo, una parte destinata agli investimenti reali e una parte eccedente detto risparmio finanziario.

Il risparmio finanziario si divide in risparmio tradizionale e in risparmio previdenziale, il primo può essere gestito direttamente oppure da altri soggetti come le SGR, le sicav, le banche ecc, mentre il secondo è una quota destinata ai fini pensionistici.

Il risparmio tradizionale sia che sia gestito direttamente oppure da altri soggetti contribuisce a determinare gli interessi e i dividendi che costituiscono il rendimento.

IL RENDIMENTO

Per rendimento si intende la redditività dell’operazione di investimento, cioè la variazione del capitale investito nel periodo dell’investimento e può essere determinato al momento della stipula, ex ante, o alla fine, ex post.

Le componenti per la valutazione del rendimento sono molteplici, come il prezzo di acquisto, i redditi periodici e il valore di rimborso alla scadenza

La valutazione del rendimento ex ante, può avvenire mediate la formula del calcolo del rendimento secondo l’approccio probabilistico e secondo l’approccio deterministico.

Nell’approccio probabilistico il rendimento è determinato dalla sommatoria dei singoli rendimenti in relazione agli scenari del mercato nelle ipotesi formulate dal soggetto valutatore, mentre nell’approccio deterministico si basa sul processo di attualizzazione dei flussi finanziari futuri e i flussi finanziari attualizzati, che poi vengono confrontati con il valore del capitale investito all’inizio dell’investimento.

Se la valutazione viene effettuata ex-post ovvero alla scadenza dell’investimento finanziario, la valutazione del rendimento assume di fatto una natura certa, e identifica l’esatto investimento maturato nel corso dell’arco temporale.

La valutazione intesa come media aritmetica è il rendimento medio ottenuto considerando i rendimenti storici e non quelli probabili.

IL RISCHIO

Il rischio consiste nell’impossibilità di prevedere in modo esatto il rendimento dell’operazione d’investimento, possiamo avere un rischio di insolvenza, che definisce l’eventualità che il prenditore dei fondi non sia in grado di mantenere i suoi impegni, il rischio di tasso di interesse che dipende dalla variazione dei tassi di interesse di mercato, che fa ridurre la convenienza qualora il tasso superi quelli garantiti dall’operazione stipulata, i rischi di cambio si manifestano in caso di variazione del tasso di cambio tra le due valute impiegate nell’operazione, il rischio del potere d’acquisto, legato al tasso di inflazione del mercato e in fine il rischio di liquidità che corrisponde all’idoneità di un’attività finanziaria a essere convertita in moneta.

Il rischio può essere calcolato sia ex ante che ex post.

Mediante l’approccio probabilistico, detto anche deviazione standard, questo approccio va a considerare lo scarto al quadrato dei rendimenti ipotizzati dall’investimento, rispetto al rendimento medio dell’investimento stesso, moltiplicati per la probabilità che i rendimenti ipotizzati si verifichino.

La valutazione ex post invece avviene mediante la deviazione standard, ma in questo caso si considera il rendimento storico ottenuto come media aritmetica dei rendimenti nei vari periodi.

La formula di calcolo del rischio attraverso la deviazione standard è una misura di rischio generico di un investimento, esistono comunque degli indicatori specifici per la valutazione del rischio di alcuni strumenti finanziari.

LE SCELTE DI VALUTAZIONE DI UN INVESTIMENTO FINANZIARIO

La combinazione fra rendimento e rischio indica che il rischio deve essere remunerato, pertanto l’investitore è disposto ad accettare combinazioni crescenti di rendimento e rischio.

Analizzando questo grafico, possiamo evidenziare il comportamento dell’investitore, il quale sarà propenso a preferire un prodotto A, che dà maggior rendimento a minimo rischio, rispetto a C che dà lo stesso rendimento ma a rischio maggiore.

Tra A e B sceglierà A in quanto presenta un maggiore rendimento a parità di rischio, mentre tra B e C non si può effettuare una scelta precisa, in quanto uno da meno rischio e minor rendimento, e l’altro da maggior rischio ma con maggior rendimento.

La curva di indifferenza ci permette di scegliere tra B e C, e ci permette di specificare l’incremento di rendimento che l’investitore deve ottenere per mantenere l’indifferenza fra l’investimento in due attività finanziarie caratterizzate da rendimento e rischio diverso.

La curva di indifferenza I1 preferirà B poiché il maggior rendimento atteso, a-b sarebbe adeguatamente remunerato rispetto al maggior rischio calcolato come y’-x.

Nella seconda curva di indifferenza, indicata I2 l’investitore presenta una maggiore propensione al rischio, infatti sceglie l’investimento C il cui rendimento è maggiore di B affrontando un rischio maggiore pari a y rispetto al rischio di investimento pari a x.

Il rendimento di un portafoglio rp è associato alla somma del rendimento di A più il rendimento dell’investimento B moltiplicati entrambi i rendimenti per il peso di ciascuna attività finanziaria A e B hanno all’interno del portafoglio rp= xara + xbrb

La determinazione del rischio di portafoglio invece è dato dalla somma tra i rischi al quadrato associato ai singoli investimenti A e B, moltiplicati i pesi al quadrato di ciascun investimento all’interno del portafoglio, a cui si sommano il doppio prodotto tra il rischio A per il rischio B entrambi ponderati per il peso dell’investimento A e B all’interno del portafoglio, moltiplicati ancora per l’indicatore espressi in termini di ro che è l’ultimo elemento indicato nella formula sotto la radice quadrata.

Il simbolo Ro (ρ) misura la correlazione tra i rendimenti dei due titoli in portafoglio, nel caso di perfetta correlazione positiva, entrambi gli investimenti vanno nella stessa direzione e assumono valori compresi tra +1, mentre nel caso della correlazione perfetta negativa, assumono valori pari a -1 e un minor rischio, nel caso di correlazione pari a 0 le due variabili non sono correlate.

La correlazione è alla base delle strategie di diversificazione dei portafogli.

 

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IL PRENDITORE DI FONDI COMUNI DI INVESTIMENTO

Il prenditore di fondi soddisfa il proprio fabbisogno di risorse finanziarie mediante il ricorso a fonti esterne, è la controparte dell’investitore ed ha esigenze esattamente speculari.

La scelta del finanziamento più conveniente per il prenditore di fondi si basa sul costo dell’operazione e sul rischio dell’operazione.

Il costo dell’operazione viene determinato considerando l’importo del finanziamento ricevuto, i vari oneri, i vari costi di transazione e negoziazione e il valore di rimborso alla scadenza, mentre il calcolo del rischio dell’operazione è praticamente uguale a quello dell’investitore.

GLI STRUMENTI FINANZIARI

Gli strumenti finanziari sono dei contratti stipulati tra gli agenti economici ed aventi ad oggetto una prestazione di natura finanziaria.

Tali strumenti devono avere una buona diversificazione, specializzazione ed innovazione in modo da aumentare la soddisfazione delle parti.

LE 2 CATEGORIE DEGLI STRUMENTI FINANZIARI

Gli strumenti finanziari possono essere classificati in due categorie:

i diritti amministrativi riferiti allo status di proprietario, come ad esempio il voto,

l’impugnativa, il recesso e l’opzione

i diritti economici riferiti alle prestazioni delle parti contraenti.

In questa seconda categoria troviamo i diritti di credito, che fanno riferimento al rimborso del capitale e alla sua remunerazione, i quali si dividono in diritti residuali e predeterminati sia relativi ai titoli azionari che ai prestiti. Abbiamo inoltre il diritto o obbligazione di acquistare o vendere attività finanziarie e il diritto/obbligazione di incassare o pagare date prestazioni, questi diritti si dividono ulteriormente in diritti con discrezionalità non consentita e diritti con discrezionalità consentita, come gli strumenti derivati futuri, a opzioni o swap.

LE 3 TIPOLOGIE DI STRUMENTI FINANZIARI

Gli strumenti finanziari sono classificati in tre tipologie.

La prima tipologia comprende gli strumenti che incorporano diritti di proprietà e di credito, si tratta di titoli azionari o comunque di titoli rappresentativi del patrimonio delle spa, che attestano una serie di diritti amministrativi legati alla proprietà.

La seconda tipologia rappresenta quegli strumenti che incorporano esclusivamente diritti di credito, come i contratti che attribuiscono all’investitore il diritto di ricevere prestazioni economico-finanziarie attraverso il pagamento di una remunerazione a titolo di interesse periodico e il rimborso del capitale secondo scadenze e importi determinati.

La terza tipologia rappresenta gli strumenti che incorporano il diritto discrezionale e-o l’obbligazione di comprare o vendere a termine, una data attività finanziaria, si tratta di contratti c.d. derivati che si distinguono in strumenti che incorporano esclusivamente obbligazioni o diritti reciproci e in strumenti che contengono il diritto discrezionale o l’opzione di una delle due parti ad acquistare o vendere a termine nei confronti della controparte.

LE 5 CARATTERISTICHE DEGLI STRUMENTI FINANZIARI

Sono la trasferibilità, negoziabilità, divisibilità, standardizzazione e liquidità.

La trasferibilità consente la circolazione degli strumenti finanziari successivamente alla loro emissione, mediate cessione materiale, mediante girata o mediante procedure più complesse e onerose.

In base a questo requisito è possibile distinguere il mercato degli strumenti non trasferibili, come i depositi e i prestiti bancari, detto anche mercato di credito e il mercato degli strumenti trasferibili, come le azioni e le obbligazioni, detto anche mercato dei capitali.

La negoziabilità dipende dalla standardizzazione dello strumento, cioè la minore complessità e minor costo di informazione per l’investitore acquirente, dalla divisibilità, cioè nella possibilità di frazionare la negoziazione grazie ad un basso valore dello strumento, e da altre condizioni esterne.

La liquidità di uno strumento finanziario indica la sua convertibilità in moneta e dipende dalla negoziabilità, dai costi di ricerca della controparte, dai costi di transazione, dalle perdite di valore e dalla durata residua dello strumento finanziario.

La capacità monetaria di uno strumento indica la sua caratteristica di poter essere trasformato in moneta con rischi e costi quasi nulli.

Il titolo di credito è tanto liquido quanto più prossima è la sua scadenza contrattuale che prevede l’automatica trasformazione in moneta

Le caratteristiche tecnico contrattuali dello strumento influenzano la trasferibilità e quindi la negoziabilità, la negoziabilità è influenzata dalla standardizzazione, dalla divisibilità e dall’organizzazione dello scambio.

Questi elementi definiscono la liquidità, la quale definisce la capacità monetaria che viene influenzata dalla durata residua, dalla perdita potenziale in caso di liquidazione, dai costi di transazione e il rischio-emittente permette di determinare la capacità monetaria.

 

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LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA

Le forme di raccolta bancaria rappresentano quel complesso di operazioni che consentono alla banca di reperire risorse finanziarie a titolo di debito necessarie allo svolgimento della propria attività di intermediazione dal cliente, che ha la finalità di percepire una remunerazione.

Nell’ambito della generale categoria di strumenti di raccolta bancaria, possiamo distinguere le forme di raccolta di tipo personalizzato e le forme di raccolta basate su strumenti di mercato.

La prima tipologia è caratterizzata da un ampio grado di personalizzazione negli aspetti commerciali e di relazione con la clientela, come ad esempio i depositi a risparmio, i buoni fruttiferi e i conti correnti di corrispondenza, mentre la seconda tipologia comprende quegli strumenti offerti dalla banca al mercato generale in maniera standard, come le obbligazioni bancarie, i certificati di deposito e i buoni fruttiferi.

LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA DI TIPO PERSONALIZZATO: DEPOSITI A RISPARMIO (LIBRETTO DI DEPOSITO E LIBRETTO AL PORTATORE)

I depositi a risparmio sono disciplinati dall’art. 1834 e ss. cc. Secondo cui i depositi al risparmio rappresentano una forma di raccolta tradizionali alimentati dalle risorse liquide dei clienti sottratte ai consumi.

La banca rilascia il libretto di deposito al risparmio che può essere nominativo quando è intestato a una determinata persona la quale è l’unico autorizzato a svolgere le operazioni relative al titolo e non può essere trasferito.

Il libretto al portatore invece si distingue per l’assenza di un intestatario formale e quindi il diritto a riscuotere le somme depositate è riconosciuto al possessore come da art. 1836cc, può essere trasferito mediante semplice consegna del titolo.

I depositi al risparmio possono inoltre essere liberi quando hanno scadenza a vista, mentre nei depositi al risparmio vincolati il cliente si impegna a non eseguire operazioni di prelievo prima di un termine stabilito che va dai 3 mesi ai 5 anni.

LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA DI TIPO PERSONALIZZATO: CERTIFICATO DI DEPOSITO E BUONI FRUTTIFERI

I certificati di deposito e i buoni fruttiferi sono titoli di credito emessi dalle banche per la raccolta di risorse finanziarie e hanno un vincolo di durata breve o media, vengono emessi su richiesta del cliente che negozia le condizioni economiche dell’operazione con la banca in base alla sua forza contrattuale e sono titoli trasferibili rappresentativi di depositi a scadenza vincolata.

Dal punto di vista della remunerazione possiamo avere i certificati di deposito con remunerazione predefinita, cioè privi di cedola ma emesso a un prezzo inferiore rispetto al valore nominale di rimborso alla scadenza naturale, oppure con remunerazione variabile cioè ancorata ad un parametro di indicizzazione predefinito.

LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA DI TIPO PERSONALIZZATO: I PRONTI CONTRO TERMINE PASSIVI

I pronti contro termine passivi permettono alla banca vendere a pronti e acquistare a termine, quindi vendendo a pronti consente alla banca di raccogliere risorse finanziarie per tutta la durata dei pronti, il cliente acquista titoli a pronti e li rivende al termine ad un prezzo superiore rispetto a quello iniziale, lucrando la differenza fra i due prezzi.

Essendo forme di raccolta personalizzate, il cliente ha la possibilità di negoziare l’importo, le condizioni e i giorni di durata del contratto. L’importo minimo per la stipula di questi strumenti è di 25mila euro, mentre lo smobilizzo anticipato non è possibile

LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA DI TIPO PERSONALIZZATO: I C/C DI CORRISPONDENZA PASSIVA

I C/C di corrispondenza passivi rappresentano il più importante prodotto di raccolta bancaria, infatti attraverso questo metodo, il cliente ha la possibilità di investire le risorse finanziarie e di accedere a una serie di servizi, come bancomat, bonifici ecc.

Possiamo distinguere i conti passivi che rappresentano una raccolta fondi per la banca e un saldo a credito per il cliente, mentre i conti attivi per la banca sono degli strumenti di impiego fondi che consentono al cliente di scoprirsi sul conto.

Nell’ambito dei conto correnti passivi la banca è tenuta ad inviare al cliente la documentazione sulle movimentazioni intervenute nel c/c attraverso tre prospetti, l’estratto conto dove le movimentazioni sono registrate in base alla data dell’operazione, la staffa o riassunto dove sono registrate in ordine di valuta delle operazioni e il prospetto di liquidazione delle competenze e spese che comprende gli interessi attivi/passivi, le commissioni e le spese a debito per il cliente.

ESERCITAZIONI

Sui certificati di deposito

In data 1 Marzo un risparmiatore sottoscrive tre certificati di deposito.

1) scadenza 120gg, tasso annuo nominale lordo pari a 4%, valore nominale 5000euro

2) Scadenza 370gg, prezzo di emissione 95,3 prezzo di rimborso 100, valore nominale 15000€

3) Scadenza 2 anni, rendimento variabile indicizzato alla media dei tassi lordi dei bot trimestrali emessi nell’anno precedente il pagamento della cedola, maggiorato di uno spread annuo del 0,5%

Interesse pagato a fine anno, valore nominale 25000€.

Svolgimento 1) Interesse lordo I=Cxrxg /36500 5000x4x120/36500= 65,75-ritenuta fiscale 27% = 17,75 interesse netto 65,75-17,75=48€

Svolgimento 2) 95,3 :100=x:15000 x=14295 rendimento lordo per il risparmiatore 15000-14295= 705€ ritenuta fiscale 27% su 705 190,35 rendimento netto 705-190,35=514,65€

Svolgimento 3) Valutazione 1 anno: tassi lordi+ spread 3,50+0,5= 4% interesse lordo 25000x4x365/36500= 1000€ ritenuta fiscale 27% 270€ interesse netto del 1anno 1000-270= 730€

Stesso procedimento secondo anno interesse netto del 2anno 857,50

Rendimento netto del terzo certificato di deposito = 1587,75€

Sui pronti contro termine passivi

Data 15 marzo stipula pronti contro termine a 90gg, oggetto BTP con prezzo di mercato 101,2, prezzo di compravendita a termine 102,3 valore del titolo 25000€

Svolgimento 101,2 :100=x:25000 x=25300€ capitale versato dal risparmiatore alla data di stipula

Data 13 giugno, il cliente vende alla banca il BTP a 102,3 102,3 :100=x:25000 =25575€ cioè il capitale incassato alla data di scadenza. 25575-25300=275-ritenuta del 12,50=34,38

interesse netto 240,62. In termini di tasso avremo I=Cxrxg/36500 275=25300xrx90/36500=275×36500=25300×90=275×36500 / 25300×90= 4,41%

tasso di interesse netto (100:12,50=4,41:x =0,55) 4,41-0,55= 3,86

 

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LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA BASATE SU STRUMENTI DI MERCATO: LE OBBLIGAZIONI BANCARIE

Le obbligazioni bancarie sono titoli di debito emessi dalle banche a fronte di un finanziamento concesso da un soggetto, esse hanno scadenza definita e garantiscono oltre che il rimborso anche una remunerazione per il finanziamento erogato.

La disciplina delle obbligazioni bancarie è contenuta nel TUB D. Lgs. 385/93, la facoltà di emissione è concessa a tutte le banche Spa, Banche popolari, credito cooperativo e casse di risparmio, non è previsto un limite quantitativo ma vi sono degli obblighi informativi nei confronti degli investitori.

Le obbligazioni bancarie hanno caratteristiche di mercato se hanno una durata originaria minima pari a 3 anni, se la modalità di collocamento è unica o a tranche e se presentano caratteristiche dell’emittente e dell’operazione con attenzione ai rischi per l’investitore.

Le obbligazioni che non hanno queste caratteristiche di mercato vengono negoziate sui mercati non regolamentati e quindi le regole sono dettate dalla solo controparte e non sono standardizzate.

LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA BASATE SU STRUMENTI DI MERCATO: LE OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI

Le obbligazioni convertibili sono una particolare tipologia di obbligazioni che permettono al sottoscrittore l’opzione di convertire il proprio titolo obbligazionario in titolo azionario, detto titolo di compendio.

La conversione può essere diretta quando si ricevono azioni della stessa società che ha emesso l’obbligazione, mentre è indiretta quando il titolo di compendio riguarda una società diversa rispetto alla società che ha emesso l’obbligazione convertibile.

LE FORME DI RACCOLTA BANCARIA BASATE SU STRUMENTI DI MERCATO: LE OBBLIGAZIONI CON WARRANT

Le obbligazioni con warrant sono titoli composti da un’obbligazione tradizionale, detta a titolo principale e da uno strumento finanziario detto warrant, che incorpora un diritto di opzione, che consente all’obbligazionista di sottoscrivere, in aggiunta alle obbligazioni, titoli azionari con tempi, prezzi e quantità prestabilite, inoltre esso vive autonomamente rispetto al titolo principale.

Il sottoscrittore di un’obbligazione warrant infatti può esercitare il warrant cioè l’acquisto delle azioni (titolo di compendio) in base al rapporto di conversione fissata al momento dell’emissione delle obbligazioni con warrant e paga un prezzo predefinito, oppure può vendere il warrant, cioè fissa il prezzo di vendita del warrant sul mercato considerando il suo valore intrinseco e quello di mercato.

I 4 ASPETTI TECNICI DELLE OBBLIGAZIONI E IL RATING

I 4 aspetti tecnici delle obbligazioni:

In base alla durata dell’obbligazione abbiamo titoli inferiori ai 18 mesi e superiori ai 18 mesi

in base alla struttura finanziaria il titolo può avere una cedola periodica (coupon bond) oppure senza cedola periodica (zero coupon bond)

In base al tipo di cedola abbiamo titoli a cedola fissa, variabile, o semi variabile nel corso della durata del titolo

In base alla modalità di rimborso possiamo avere titoli con rimborso in un’unica soluzione e titoli con rimborso progressivo o anticipato

Il Rating indica il rischio di insolvenza che viene valutato attraverso un processo di analisi e valutazione del merito di credito dell’emittente, esso è espresso in termini alfabetici o alfanumerici che vanno dai titoli espressi con A, cioè molto sicuri, a quelli poco sicuri cioè B e C e i titoli con insolvenza imminente espressi in D e dove ogni lettera può essere tripla, doppia o singola.

IL FABBISOGNO FINANZIARIO

Il fabbisogno finanziario sono le risorse finanziarie che l’impresa deve reperire al fine di fronteggiare gli impegni assunti e per sostenere il proprio sviluppo di mercato.

Esso varia in relazione alla fase del ciclo di vita aziendale e può essere di breve o di lungo periodo.

Il fabbisogno di breve periodo è quello che si origina dalla normale attività aziendale ed è influenzato dalla politica di credito commerciale che l’impresa utilizza per regolare i suoi rapporti con i clienti, dagli investimenti in capitale circolante, se infatti il capitale circolante aumenta, andrà ad assorbire risorse finanziarie, mentre una riduzione del capitale circolante netto libererà risorse finanziarie da poter investire in altre attività e infine dal fatturato dell’impresa, il quale influenza indirettamente il capitale circolante e il turnover delle scorte e quindi l’ampiezza dei debiti di fornitura che l’impresa ha nei confronti dei fornitori.

LA COPERTURA DEL FABBISOGNO FINANZIARIO A BREVE TERMINE

La copertura del fabbisogno finanziario a breve può verificarsi attraverso il ricorso a capitale di rischio, cioè attraverso risorse di proprietà dell’impresa, o capitale di debito proveniente da terzi qualora le risorse interne risultassero insufficienti.

Il capitale di rischio non prevede l’obbligo di rimborso e di remunerazione, è a disposizione dell’impresa per breve durata e ha carattere di stabilità, mentre il capitale di debito è a disposizione dell’impresa in base alla durata contrattuale, deve essere rimborsato nei tempi previsti e prevede una remunerazione fissa o variabile.

LO SCONTO CAMBIARIO

Lo sconto cambiario rappresenta un contratto attraverso il quale un’impresa cede a una banca i propri crediti non ancora scaduti e la banca stessa, previa deduzione di un compenso, si impegna ad anticipare il valore attuale dei crediti.

Possiamo avere una clausola pro solvendo quando il rischio di insolvenza da parte dell’impresa cliente ricade sull’impresa fornitrice e di conseguenza la banca restituisce all’impresa gli effetti cambiari insoluti o non pagati.

Sotto il profilo delle spese e dei compensi dell’operazione abbiamo:

Lo sconto bancario è una diminuzione dell’importo delle cambiali cedute che viene decurtato dall’ammontare massimo a fine di determinare il netto ricavo e quindi l’importo che l’impresa riceve a fronte dello sconto cambiario.

E’ dato dai numeri, quindi dal totale dei giorni, per l’importo delle cambiali moltiplicato il tesso di interesse definito dall’operazione fratto 365000.

Le commissioni di incasso di effetti cambiari sono delle componenti di costo previste a carico del cliente, le commissioni di richiesta esito sono dei costi per il cliente che chiede alla banca di conoscere la qualità del credito di alcuni effetti, i diritti di brevità sono delle commissioni che il cliente paga in caso di effetti in scadenza entro i 20 giorni dalla presentazione allo sconto alla banca.

 

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GLI EFFETTI CAMBIARI

Gli effetti cambiari si distinguono in cambiali pagherò, che rappresentano una promessa incondizionata da parte del debitore di pagare a una certa scadenza al beneficiario una determinata somma di denaro, e la cambiale tratta che costituisce invece l’ordine che il traente dà al trattario di pagare una definita somma di denaro a vista o a scadenza ad un terzo beneficiario.

La girata consiste nell’apposizione della firma da parte del beneficiario sul retro della stessa cambiale e consente di cedere gli effetti cambiari ad altri soggetti come ad esempio le banche.

LE RI.BA. E LE FATTURE COMMERCIALI

Le ricevute bancarie Ri.Ba. costituiscono una quietanza di pagamento in cui il venditore provvede a emettere ricevute con scadenza predefinita, su distinte cartacee o supporto magnetico alla banca, delegando a quest’ultima il servizio di incasso e di gestione

Le fatture commerciali rappresentano il documento principale del contratto di compravendita, sono disciplinate dal decreto iva e possono essere emesse immediatamente o in differita.

L’ANTICIPO S.B.F SU RICEVUTE BANCARIE E FATTURE COMMERCIALI

L’anticipo salvo buon fine S.B.F. è un servizio messo a disposizione dalle banche alle imprese che prevede l’accredito diretto in conto corrente o il conto transitorio fruttifero di Ri.Ba. e fatture commerciali con clausola S.B.F.

L’accredito diretto sul conto corrente rappresenta un vero e proprio prestito poiché la banca anticipa al cliente l’ammontare degli effetti presentati all’incasso prima della loro scadenza, mentre il conto transitorio fruttifero s.b.f prevede la tenuta di un conto aggiuntivo al conto corrente, dove in avere avremo l’importo delle fatture con la valuta corrispondente alla data di scadenza, e in dare l’operazione con la data della presentazione del titolo, mentre nel conto di corrispondenza l’operazione viene registrata con data di presentazione uguale alla data di valuta, in questo modo si avrà l’importo anticipato immediatamente disponibile sul conto dell’impresa.

I SERVIZI DI FACTORING

I servizi di factoring si hanno quando un’impresa, detta cedente, cede i suoi crediti derivanti dai rapporti di fornitura con i debitori ceduti a una società di intermediazione che prende il nome di factor o società di factoring la quale anticipa i crediti e i servizi, li amministra e notifica la cessione del credito al ceduto il quale dovrà pagare il debito non più al fornitore ma al factor.

La disciplina del factoring è contenuta nell’art. 1260 CC e indica i requisiti dei soggetti coinvolti, la natura del credito ceduto, la modalità di cessione e particolari situazioni di crisi aziendali.

Nel servizio di factoring possiamo individuare una componente finanziaria e una di servizi.

La componente finanziaria si manifesta con l’anticipazione del credito e quindi nel servizio di smobilizzo del credito commerciale, mentre la componente dei servizi è presente soltanto nel factoring di tipo gestionale e assicurativo dove la società di factoring richiede informazioni sui debitori e propne una garanzia assicurativa.

In base alla presenza delle priorità delle componenti nel contratto di factoring possiamo avere il full factoring, il maturity factoring, l’invoice discounting e l’international factoring.

Il full factoring è caratterizzato dalla presenza di tutte e tre le componenti,

il maturity factoring si caratterizza per la presenza della sola componente dei servizi, quindi gestionale ed assicurativa e consente all’impresa di cedente il solo miglioramento della pianificazione finanziaria,

l’invoice discounting comprende la sola componente finanziaria, ed è finalizzato al miglioramento del livello di liquidità del cedente,

l’international factoring identifica i contratti in cui l’impresa cedente e il debitore ceduto appartengono a paesi diversi, in questo caso abbiamo l’export factoring, in cui l’impresa esportatrice cedente è nazionale e il debitore è estero e l’import factoring in cui le posizioni sono invertite. L’export factoring ha un funzionamento simile al factoring nazionale, soltanto che tra fornitore e debitore abbiamo due agenzie di factoring, ua nazionale e una estera che scambiano tra loro crediti e garanzie.

I soggetti che offrono servizi di factoring sul mercato sono le banche, gli intermediari non bancari pluri-prodotto e le società specializzate così dette società di factoring o factor, che si distinguono in factor a matrice bancaria e factor finalizzato, che di solito appartengono a gruppi di imprese con a capo una holding.

APERTURA DI CREDITO IN C/C

L’apertura di credito in conto corrente è una disciplina contenuta nell’art 1842 codice civile e consiste nell’impegno da parte della banca a tenere a disposizione del cliente per un periodo determinato o no, una data somma di denaro il quale potrà utilizzarlo a suo piacimento.

E’ un tipo di finanziamento elastico, oneroso e solitamente non assistito da garanzie.

In questo conto possiamo avere operazioni in dare o a debito, legate alla diminuzione della disponibilità di risorse sul conto del cliente o operazioni in avere o a credito, quando vi è un aumento della disponibilità di risorse finanziarie, queste operazioni sono inserite nell’estratto conto che è un prospetto riepilogativo dei movimenti in c/c riportati in ordine di data e nella staffa che invece è un prospetto in cui le operazioni intervenute nel conto sono riclassificate in ordine di data di valuta, abbiamo inoltre il prospetto riepilogativo.

Esercitazione apertura credito in conto corrente.

Apertura di un conto per importo massimo 50000€, tasso interesse dare 7% avere 2,5%, ritenuta fiscale 27%, commissione massimo scoperto 0,25, spese di tenuta conto.

Operazioni:

20/10 versati 2000€ con assegno circolare (valuta 20/10)

1/11 La banca addebita un assegno emesso per 2500 data 23/10 (valuta data emissione assegno)

15/11 Versati asseni 2000€ (valuta 18/11) 4000 (valuta 22/11)

20/11 Bonifico di 5000 euro a saldo di una fattura (stessa valuta)

25/11 La banca addebita un assegno emesso per 1500 (valuta 25/11)

30/11 addebitate utenze per 100€ (valuta 30/11)

3/12 accreditati a x spa 2500 (valuta 20/11)

 

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IL CREDITO AL CONSUMO DELLE FAMIGLIE

Il credito al consumo delle famiglie è una fonte di finanziamento, cioè è uno strumento regolarizzato dalla legge 142/92 recepita nel testo unico bancario D.L. 385/93. messo a disposizione dalle banche e dalle società finanziarie destinato a sostenere gli atti di spesa delle unità di consumo e a assicurare la copertura dell’insieme delle uscite correnti.

La domanda di credito al consumo è la risultante dell’operare congiunto di tre macro-variabili, il livello di reddito delle famiglie, la propensione al consumo e la propensione all’indebitamento.

Il Deb è l’ammontare dei prestiti al consumo, Y il reddito lordo disponibile annuo delle famiglie, C consumi finali interni annui delle famiglie C/Y propensione media al consumo delle famiglie e Deb/c propensione media delle famiglie al finanziamento esterno, Deb è quindi dato dal reddito lordo disponibile annuo delle famiglie, moltiplicato per la propensione media al consumo moltiplicato la propensione media delle famiglie al finanziamento esterno.

GLI STRUMENTI DI CREDITO AL CONSUMO

In base alla classificazione per destinazione e quindi credito finalizzato e non finalizzato e alla classificazione in base alla struttura tecnica, cioè a mutuo o aperture di credito possiamo avere vari strumenti di credito al consumo che sono:

Il prestito personale rateale consiste nell’erogazione di una somma per una durata predeterminata a un tasso fisso con rimborso a rate costanti.

Il prestito concesso contro la cessione del quinto dello stipendio è una forma di credito al consumo erogata dalla banca ai soli lavoratori dipendenti sia statali che privati, quest’ultimi con riserva, in base alle garanzie dedotte dalle caratteristiche dell’azienda.

Lo scoperto in conto corrente è una forma di credito al consumo di tipo informale in cui la banca concede un fido per cassa senza vincolo di destinazione della spesa.

L’apertura di credito rotativa è destinata a finanziare i fabbisogni personali ed è in fase di sviluppo rispetto agli altri prodotti, ha natura mista, ovvero può essere utilizzata sia per ottenere un anticipo sia per finanziare specifici beni.

L’apertura di credito su carta e cash advance consente di eseguire alcune operazioni bancarie elementari a costi più convenienti, abbiamo la carta di debito tipo bancomat, e carta di debito di tipo Pagobancomat.

Il credito rateale classico prevede l’erogazione di una somma predeterminata ed il suo progressivo ammortamento con un piano a rate costanti a un tasso fisso, in questo caso la somma viene erogata direttamente al venditore.

Il credito rotativo o revolving credit è assimilabile alle aperture di credito, al cliente è richiesto di eseguire un piano di rimborso predeterminato che prevede una rata minima mensile.

La carta di credito è uno strumento che consente di regolare il pagamento successivamente all’acquisto, questa transazione coinvolte il titolare della carta che si impegna a restituire all’emittente della carta l’importo della transazione, il fornitore che eroga beni e servizi e l’istituto emittente che si impegna a pagare al posto del cliente.

IL TAN E IL TAEG

Il TAN cioè il Tasso Annuo Nominale ci permette di calcolare il costo del credito al consumo per il cliente e rappresenta il valore percentuale su base annua del costo per interessi passivi di ogni euro di capitale di finanziamento e

Il TAEG cioè il Tasso Annuo Effettivo Globale ci permette anch’esso di calcolare il costo del credito al consumo per il cliente ed è il valore percentuale su base annua del costo per interessi passivi, spese amministrative, di istruttoria, la commissione per la stipula del contratto e per il pagamento delle rate.

Si calcola attraverso questa formula:

Dove G(x) è il credito concesso, A0,A1…An sono i flussi di cassa in uscita derivanti dall’operazione comprese le spese, T0, T1…Tn rappresentano le scadenze dei flussi di cassa dell’operazione di credito al consumo, compresi oneri e rimborsi, il rimborso del capitale, gli interessi pattuiti nel taeg e tutte le altre spese e oneri.

LA COPERTURA DEL FABBISOGNO FINANZIARIO A LUNGO TERMINE

Gli strumenti di finanziamento del capitale fisso sono strumenti finanziari di media-lunga durata, destinati a finanziare investimenti aziendali in capitale fisso.

Sotto l’aspetto produttivo, permettono l’acquisizione di fattori produttivi permanenti, come impianti e immobili, che cedono la loro utilità lentamente nel tempo,

Sotto l’aspetto economico, questa acquisizione non comporta un costo immediato, ma la distribuzione del costo nel tempo,

Sotto un aspetto finanziario, l’acquisizione determina o un’uscita di cassa immediata oppure un esborso graduale nel tempo determinato dal piano di rimborso concordato.

 

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IL MUTUO BANCARIO

Il mutuo bancario secondo l’art. 1813 cc è definito contratto di mutuo cioè una forma di prestito a medio lungo termine erogata dalla banca in un’unica soluzione a fronte della quale il mutuatario è obbligato a corrispondere dei versamenti periodici al titolo di rimborso compresi degli interessi.

La struttura del mutuo è costituita dall’importo erogato dalla banca, il tasso al quale vengono calcolati gli interessi, la durata e la tipologia del piano di rimborso.

La Rata (Rt) versata al tempo t è ottenuta come somma tra la quota capitale versata al tempo t più la quota di interessi versati allo steso tempo Rt=Ct+It.

La quota capitale Ct è data dalla sommatoria delle quote capitali e versate sino al tempo t dal mutuatario.

La quota di interessi I con t è ottenuta come calcolo del tasso di interesse applicato sul debito residuo al tempo t-1.

Il debito estinto Det è ottenuto come sommatoria delle quote capitali versate fino al tempo t, oppure semplicemente come somma del debito estinto al tempo t-1 più la quota capitale versata al tempo t.

Il Debito residuo Drt è ottenuto come differenza fra il debito residuo al tempo t-1meno la quota capitale al tempo t. Con riferimento alle tipologie del piano di rimborso del mutuo possiamo avere l’ammortamento alla francese e all’italiana.

IL PIANO DI AMMORTAMENTO FRANCESE

Nel piano di ammortamento francese abbiamo 6 colonne, una colonna con i periodi, una con la rata periodica, e le altre con la quota di capitale, la quota di interessi, il debito estinto e il debito residuo, in questo piano troviamo una rata costante ottenuta con la formula data dal rapporto fra il capitale C preso a prestito, fratto la sommatoria per t che va da 1 a n di 1 più i che è il tasso applicato al mutuo elevato a -t. In base a questo grafico le rate saranno 100000 fratto (1+7%)elevato a -1 +(1,07) elevato a meno due fino a -10 che è uguale a 100000/7,023581541 cioè 14238, il primo anno l’interesse sarà dato da 100000x365x7/36500= 7000 e la quota di capitale estinto 7238 e così via per gli altri anni.

IL PIANO DI AMMORTAMENTO ITALIANO

Con il piano di ammortamento italiano la quota di capitale è costante e si ottiene dividendo la quota del finanziamento per la durata. La rata del primo anno si ottiene con la formula 100000/10 +(100000×7%)= 17000

Il secondo anno 90000/9+(90000×7%)=16300

Il debito residuo del primo anno è invece dato da 90000-(90000/9)x1= 80000 e così via.

Possiamo individuare inoltre alcune varianti, come il periodo di pre ammortamento in cui il mutuatario corrisponde solo quote di interessi e non quote di capitale, al termine del periodo, il mutuario inizia a corrispondere anche lo quota capitale oltre agli interessi sul debito.

L’indicizzazione del mutuo consente di adattare la struttura del mutuo all’andamento dei tassi di interesse del mercato, se ad esempio il tasso è pari al tasso EURIBOR più spread 0,3%, in caso di aumento, aumenta il tasso e la banca guadagna, se il tasso scende guadagna il cliente.

L’espressione del mutuo in valuta estera è giustificata qualora vi siano tassi di interessi sul mercato europeo più bassi, per questo si sono diffusi mutui multivaluta anche se bisogna attenzionare il rischio di cambio.

Il costo effettivo del contratto di mutuo è dato da: dove C è l’importo del mutuo concesso dalla banca, U1…n sono i flussi di cassa in uscita derivanti dall’operazione più le commissioni e le spese, T1…n sono le scadenze delle rate del mutuo.

IL CONTRATTO DI LEASING

Il contratto di leasing è un contratto di locazione di beni mobili e immobili, acquistati o fatti costruire dal locatore su scelta e indicazioni del locatario dietro pagamento di un prezzo stabilito detto maxicanone.

Il contratto di leasing comprende l’ammortamento del bene utilizzato dal locatario, i costi di gestione del locatore, i costi della raccolta finanziaria sostenuti dal locatore per l’acquisto del bene e il profitto del locatore.

Possiamo avere principalmente tre tipologie di leasing, quello operativo, finanziario e sale and lease-back.

Nel leasing operativo il locatario intende godere del bene locato senza per questo assumersi l’onere della manutenzione e della gestione o collocarsi il rischio di obsolescenza del bene.

Il leasing operativo costituisce un contratto di tipo bilaterale, abbiamo infatti una titolarità giuridica, in quanto i costi di installazione e manutenzione sono in capo alla società di leasing, mentre il prezzo di riscatto è in linea con i valori di mercato.

Nel leasing finanziario il locatario si propone di finanziare la disponibilità di un bene strumentale all’esercizio della propria attività e di tenere lo stesso bene anche al termine del contratto mediante l’esercizio del potere di riscatto d’opzione.

In questa forma di leasing il bene è strumentale all’attività del locatario, la durata è di medio lungo termine, i costi di impianto collaudo e assicurazione sono in capo al locatario, il valore di riscatto del bene è inferiore al valore di mercato e le finalità sono di acquisire la proprietà del bene in leasing.

Il sale and lease back consiste nella vendita di un bene da parte dell’impresa proprietaria alla società di leasing che si impegna a concederlo in leasing all’impresa stessa, al termine del contratto viene ugualmente concessa la facoltà di riacquistare il bene.

Questa tipologia viene usata quando il locatario realizza in proprio il bene con particolarità tecniche rilevanti e successivamente si rivolte alla società di leasing affinchè lo finanzi.

Una seconda ipotesi riguarda le imprese che, in situazioni di tensioni di liquidità, alienano alcuni beni di proprietà ad una società di leasing salvo poi riottenerli in locazione finanziaria, al fine di ottenere una plusvalenza e un vantaggio finanziario derivante dall’incasso della vendita del bene.

Rispetto alla banca il leasing non compare come impegno tra le passività, è un operazione più snella e rapida e comporta vantaggi fiscali, il bene in leasing però non compare tra le poste attive dello stato patrimoniale e non è influenzato dai tassi variabili nel bene e nel male.

Rispetto all’acquisto con mezzi propri il leasing evita l’esborso immediato di capitale proprio per l’intero ammontare del bene, comporta benefici fiscali, però non compare tra pe poste attive dello stato patrimoniale, è un impegno rigido e irrevocabile e si tratta di un impegno finanziario che riduce il ricorso a altri finanziamenti esterni.

 

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I TITOLI OBBLIGAZIONARI EMESSI DA SOCIETA’ NON BANCARIE

La disciplina dei titoli obbligazionari emessi dalle società non bancarie è contenuta nel codice civile all’art 2410, la facoltà di emissione è riservata alle sole Spa o in accomandita per azioni, l’emissione è limitata al doppio del patrimonio netto e sono comunque previsti obblighi informativi degli investitori.

I titoli obbligazionari possono avere una durata superiore o inferiore ai 18 mesi, posso essere titoli del mercato monetario o obbligazionario, possono avere una cedola periodica oppure senza cedola periodica, la cedola può essere fissa, in cui il tasso di interesse è predefinito, o variabile se indicizzato a parametri finanziari esterni, vengono rimborsati in un’unica soluzione alla scadenza naturale, e presentano soltanto un rischio di insolvenza da parte dell’emittente.

I TITOLI OBBLIGAZIONARI EMESSI DALLE IMPRESE: CORPORATE BONDS

I titoli obbligazionari delle imprese, detti anche corporate bonds, sono regolati dall’art. 2410 e seguenti del codice civile e sono rappresentativi di un contratto mediante il quale una corporation cioè una società, in cambio della somma riscossa all’atto del collocamento dei titoli, promette di pagare alla controparte, investitore o creditore, flussi cedolari a date predefinite e di rimborsare il valore nominale dei titoli alla scadenza, fissata solitamente nel medio-lungo periodo, è comunque presente un default risk.

I TITOLI OBBLIGAZIONARI EMESSI DAGLI ENTI LOCALI

I titoli obbligazionari degli Enti locali sono stati introdotti dalla legge 724 del 1994 e consistono nell’emissione da parte delle regioni, provincie e comuni di buoni ordinari con una durata non inferiore ai 5 anni, con un prezzo di emissione alla pari, con una struttura cedolare di tipo fissa o indicizzati al BOT o EURIBOR e LIBOR, con un rendimento effettivo lordo non superiore a quello offerto dallo Stato nel mese precedente all’emissioni di pari durata maggiorati dell’1%, e devono essere rimborsati con il meccanismo pro-quota.

I TITOLI OBBLIGAZIONARI EMESSI DALLO STATO

I titoli obbligazionari dello stato si dividono in BOT CTZ BTP CCT.

I BOT o buoni ordinari del tesoro hanno una durata di 3,6 o 12 mesi, appartengono al mercato monetario, ha una remunerazione basata sullo scarto di emissione, quindi è uno zero coupon che non prevede lo stacco della cedola, ha un taglio minimo di 1000€, ha un asta competitiva, cioè è una vendita i cui partecipanti gareggiano secondo regole prefissate, hanno un’aliquota fiscale del 12,50% e hanno un rimborso in un’unica soluzione alla scadenza.

I CTZ o certificati del tesoro zero coupon hanno una durata pari a 24 mesi, appartengono al mercato obbligazionario, sono remunerati con lo scarto di emissione a zero coupon, hanno un taglio minimo di 1000€, il collocamento è mediante asta marginale, dove tutti gli intermediari che si sono aggiudicati i titoli li pagheranno a prezzo marginale, l’aliquota è al 12,50% e hanno un rimborso in un’unica soluzione.

I BTP o buoni del tesoro poliennali, hanno una durata che và dai 3 ai 30 anni e quindi appartengono al mercato obbligazionario, la remunerazione è di tipo coupon bond e prevede delle cedole nel corso della vita naturale di tipo fisso, può essere anche prevista la componente dello scarto d’emissione come ulteriore rendimento, hanno un taglio minimo di 1000€, prevedono un collocamento mediante asta marginale, un’aliquota fiscale del 12,50% e il rimborso è in un’unica soluzione.

Il CCT o certificati di credito del tesoro hanno una durata di 7 anni, la remunerazione di tipo coupon bond e prevede delle cedole nel corso della vita naturale, con cedole semestrali a tasso variabile indicizzato al BOT, può anche essere prevista una componente dello scarto di emissione come ulteriore rendimento, il taglio minimo è 1000€ vengono collocati mediante asta marginale, l’aliquota fiscale è al 12,50% e il rimborso è in un’unica soluzione alla scadenza del titolo.

LE SCELTE DI VALUTAZIONE DI UN INVESTIMENTO IN TITOLI OBBLIGAZIONALI

Corso secco = prezzo della sola obbligazione;

Rateo Interessi Maturati (RIM) = Interessi maturati sulla cedola in corso al giorno della compravendita;

Rateo Interessi Futuri (RIF) = Interessi ancora da maturare sulla cedola in corso al giorno della compravendita = cedola – RIM;

Tel-quel = corso secco + RIM

Tel-quel = ex-cedola + cedola

Corso secco = tel-quel – RIM

Corso secco = ex-cedola + RIF

Ex-cedola = tel-quel – cedola

Ex-cedola = corso secco – RIF

I titoli obbligazionari vengono valutati in base al rendimento, quindi all’incremento di valore del capitale investito in un determinato arco di tempo, in base alla liquidità, quindi all’attitudine dell’investimento di essere trasformato facilmente in moneta e del rischio, cioè le variazioni di rendimento legate all’andamento del mercato.

Le componenti di rendimento dei titoli obbligazionari dello Stato possono essere suddivise in base all’origine e in base alla natura.

In base all’origine, possiamo identificare una tipologia di rendimento legata agli interessi e una legata al capitale del titolo. Nel primo caso si identifica il flusso cedolare nel caso delle OTF o OTV, nel caso di coupon bond si basa sulla valutazione delle cedole e del reinvestimento di queste cedole.

Nel secondo caso si basa sul delta tra il prezzo di rimborso e il prezzo di acquisto qualora il cliente voglia tenere il titolo fino alla scadenza, dal prezzo di vendita meno il prezzo d’acquisto nel caso in cui voglia smobilizzarlo anticipatamente e dalla variazione dei tassi di cambio quando il titolo è emesso in valuta estera.

In base alla natura possiamo identificare una tipologia di rendimento legata alle componenti certe e una alle componenti aleatorie. Tra le componenti certe troviamo le cedole a tasso fisso, e lo scarto di emissione nel caso in cui l’investitore detenga il titolo fino alla sua scadenza, mentre nel caso dei componenti di rendimenti aleatori, possiamo avere le cedole a tasso variabile, il risultato del reinvestimento del flusso cedolare, il differenziale tra il prezzo di vendita e il prezzo di acquisto in caso di smobilizzo anticipato e in fine il caso di emissione di obbligazioni a valuta estera.

 

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I RENDIMENTI BOT

La distribuzione dei flussi temporali del titolo prevede una fase iniziale in uscita da parte dell’investitore pari a -97,50 e un flusso di entrata alla scadenza pari a 100.

Il bot non prevede cedole durante la sua vita naturale, il rendimento è infatti dato dallo scarto di emissione tra il valore di rimborso e il valore di acquisto.

Is è il tasso di rendimento annuo in regime semplice, Ic è il tasso di rendimento annuo composto, VN è il valore nominale di rimborso pari a 100, PA prezzo di acquisto, GG durata dell’investimento. Il regime di capitalizzazione semplice è dato dal rapporto tra Valore nominale e prezzo di acquisto meno uno, moltiplicato per 360 fratto i giorni per 100.

Il regime di capitalizzazione composto invece è dato dal rapporto tra Valore nominale e prezzo di acquisto elevato a 360 fratto i giorni, tutto meno 1 e moltiplicato per 100. Se si vuole calcolare tutto al netto di imposta basterà aggiungere al prezzo di acquisto l’imposta sostitutiva, inoltre è importante inserire anche le commissioni bancarie sempre al denominatore insieme al prezzo di acquisto e all’imposta sostitutiva.

I RENDIMENTI CTZ

Nel caso di certificato del tesoro zero coupon la valutazione si presenta pressoché analoga al bot, l’unica differenza è che ha una durata di due anni, di conseguenza l’unico indicatore di rendimento di capitalizzazione composto.

La formula del rendimento lordo è uguale a quella del BOT, nel caso di rendimento al netto dell’imposta sostitutiva, tale valore andrà sottratto dal valore nominale e nel caso di rendimento al netto dell’imposta e della commissione andremmo ad aggiungere al prezzo le commissioni.

I RENDIMENTI BTP

Il Rendimento dei buoni del tesoro pluriennali è più complesso in quanto prevede flussi cedolari periodici maturati durante la vita del titolo, abbiamo infatti il solito flusso in uscita per l’investitore e flussi di pari importo periodici in entrata e un unico flusso finanziario in entrata basato sul prezzo di rimborso più l’ultima cedola nel caso di smobilizzo anticipato.

Tra gli indicatori di rendimento abbiamo il TREN tasso di rendimento nominale che è un indicatore del tasso di rendimento corrisposto contrattualmente, nel caso di rendimento nominale la formula è cedola fratto valore nominale tutto per 100, mentre nel caso di cedole semestrali avremo cedola semestrale x 2fratto valore nominale tutto per 100.

Questo indicatore però non considera il valore del capitale investito, la durata del titolo, il reddito incorporato e non considera la possibilità di uno scarto di emissione.

IL TRI E IL TRES

Il tasso di rendimento immediato o TRI è dato invece dal rapporto tra cedola annua e corso secco per 100, nel caso di cedole semestrali avremo 1+ Cedola fratto corso secco tutto elevato a 2, tutto meno 1 e ancora moltiplicato per 100.

Questo indicatore evidenzia il tipico trade-off tra presso e rendimento dei titoli obbligazionari. Il tri comunque non considera il reddito incorporato nel BTP, non considera la durata del titolo e utilizza il corso secco anziché il prezzo tel quel effettivamente pagato all’acquisto del titolo. (il tel quel è il corso secco più gli interessi maturati sino a quel momento ed è il prezzo di riferimento per il calcolo dell’investimento totale.

Il TRES o tasso di riferimento effettivo a scadenza è quel tasso di sconto che, in regime di capitalizzazione composta, rende uguale il prezzo di acquisto alla sommatoria del valore attuale dei flussi di cassa attesi dal titolo, questo indicatore considera le cedole incassate nel periodo di vita residuo del titolo, gli interessi maturati dal re-investimento delle cedole e la differenza tra il valore di rimborso del titolo e il prezzo di acquisto.

Con riferimento al BTP se l’investitore dovesse calcolare il TRES di un titolo zero coupon dovrebbe considerare il capitale iniziale P, il montante M la durata dell’investimento Tn e quindi la formula sarà:

Se ad esempio un titolo ha una scadenza a 2 anni PA 92,50 e VR 100

Allora il Tres semestrale sarà 100 fratto 91,5 tutto elevato a ¼ tutto meno 1 quindi 2,2%, mentre se il Tres è annuale sarà la stessa formula ma elevato a ½ cioè 4,5%.

La formula finale del Tres è rappresentata dal prezzo di acquisto tel quel tel titolo che è uguale alla sommatoria di tutti i flussi finanziari K-esimi maturati dal titolo durante la sua scadenza naturale attualizzati allo stesso tres, quindi fratto q più il tres elevato a Tk.

Il tres è quindi quel tasso che eguaglia il prezzo di acquisto tel quel di un CB e di un BTP ai valori attuali delle sue prestazioni.

Il tres inoltre può essere inteso come tasso di riferimento degli investitori sul mercato, in quanto se ad esempio un BTP ha un rendimento pari all’8% e un tres al 6%, questo indica che c’è una componente del titolo che va ad abbattere quel rendimento nominale essendo stato emesso sopra la pari.

E’ importante ricordare come la relazione tra prezzo di acquisto e rendimento del titolo è inversa, infatti un Tres al 6% è molto appetibile e quindi spinge il prezzo di acquisto.

Da questo deriva che il meccanismo del prezzo del titolo consente di allineare il rendimento effettivo del titolo al tasso di rendimento obiettivo del mercato, inoltre il tres considera sia la componente di reddito staccato sia la componente di reddito incorporato.

Un titolo con una cedola annua nominale del 4% potrà avere un tres maggiore quindi un prezzo sotto la pari e quindi a un tasso effettivo superiore, un tres uguale quindi un prezzo alla pari, e quindi non c’è un guadagno ne una perdita in conto capitale, ma solo la remunerazione espressa in termini di reddito staccato, oppure un tres inferiore, quindi a un prezzo sopra la pari, in questo caso si configura una perdita in conto capitale che va ad abbattere il rendimento nominale e quindi una perdita per l’investitore.

Il tres ha numerosi pregi ma anche limiti infatti considera tutte le componenti del reddito del titolo, il procedimento di calcolo chiarisce la logica seguita dal mercato per determinare i prezzi dei titoli, e consente un confronto omogeneo tra titoli con caratteristiche diverse, però l’impiego di un tasso unico per il calcolo dei rendimenti offerti dal reinvestimento die flussi non riflette l’incertezza reale sui tassi di interesse, trascura il rischio prezzo presente, inoltre il calcolo del tres presuppone la detenzione del titolo fino all’ultima scadenza prevista dal piano di rimborso.

 

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LA LIQUIDITA’

La liquidità di un titolo obbligazionario è un’ulteriore elemento che può impattare sulla divergenza di valutazione sulla fase ex-ante e la fase ex-post e consiste nell’attitudine dell’investimento di essere trasformato in moneta rapidamente ed economicamente, senza ulteriori costi ed oneri aggiuntivi per l’investitore.

Gli indicatori di valutazione della liquidità sono suddivisi per tre categorie, la prima categoria considera la data di rimborso, la seconda i soli flussi di capitale del titolo e la terza comprende tutti i flussi finanziari riconosciuti al titolo, quindi sia di capitale che di interesse.

Nella prima categoria, troviamo gli indicatori a durata nominale che è rappresentata dal delta tra la data di stipula di dimissione del titolo obbligazionario e la data di scadenza naturale e indicatori a durata residua determinato dalla differenza tra la scadenza naturale del titolo e la scadenza indeterminata della vita del titolo.

Nella seconda categoria troviamo la vita media probabile, che considera la sommatoria delle varie scadenze di Ti per i che va da 1 a n, che è la scadenza naturale del titolo ponderate per i singoli flussi di capitale che maturano nelle varie scadenze i fratto il valore complessivo, cioè il prezzo complessivo dell’investimento.

La vita media matematica è costituita dalla sommatoria delle scadenze del titolo ai vari flussi di capitale attualizzati al tres del titolo e rapportati al valore attuale del titolo stesso.

Nella terza categoria troviamo la durata di vita media ponderata, data dalla sommatoria delle scadenze Ti ponderata con i vari flussi finanziari maturati alle varie scadenze Ti, fratto la sommatoria di tutti i flussi finanziari del titolo e dalla durata di vita media finanziaria, data dalla sommatoria delle scadenze Ti riconosciute durante la vita del titolo ai vari flussi finanziari ponderati per il valore attuale dei flussi finanziari che sono stati maturati alle varie scadenze, fratto il valore totale del titolo.

La durata media finanziaria o duration è uno degli indicatori più importanti della liquidità, è costituito dalla media aritmetica delle scadenze in cui il titolo effettua pagamenti.

IL DMF

Il DMF è la durata del titolo in unità temporali, ti è il tempo a scadenza del flusso iesimo, fi è il flusso i-esimo del titolo al tasso fisso e il TRES è il tasso di rendimento effettivo a scadenza del titolo al momento della valutazione.

Ciascun periodo è ponderato per il rapporto tra il valore delle singole prestazioni ed il prezzo tel quel del titolo.

Questo indicatore è stato sviluppato da Maculay nel 1938, tiene conto sia del fattore tempo, che della volatilità del prezzo del titolo, misura la vita media finanziaria di una obbligazione, considera tutte le prestazioni attese, i flussi sia in termini di capitali che interessi, ed il relativo contributo alla determinazione del prezzo.

Un’interpretazione intuitiva della duration lo definisce come un indicatore di durata e lo assimila al baricentro finanziario dell’investimento in titoli, in quanto esprime l’arco temporale entro cui l’investitore entra in possesso di tutti i flussi finanziari sborsati sull’investimento, quindi è una sorta di indicatore di pareggio fra le entrate e le uscite determinate dagli investimenti per l’obbligazionista.

La relazione fra duration e flussi cedolari è una relazione inversa, perché quanto maggiori sono i flussi cedolari, tanto prima l’investitore entra in possesso del flusso finanziario sborsato per l’acquisto del titolo, così come la relazione tra durazion e tres, mentre la relazione tra duration e scadenza del titolo è una relazione diretta dal momento che all’aumentare della scadenza del titolo l’arco temporale in cui l’investitore rientra in possesso del flusso finanziario sborsato si ampia.

LA RISCHIOSITA’

Gli aspetti di rischiosità dei titoli obbligazionari sono originati dalla volatilità dei tassi di interesse di mercato e si manifestano in un rischio di interesse sul titolo.

Il rischio di interesse nei titoli obbligazionari ha due effetti, uno relativo alla quotazione del titolo quindi sul prezzo del titolo, generando quindi una volatilità del prezzo del titolo e un effetto sul reinvestimento dei flussi intermedi.

Relativamente agli effetti della volatilità del tasso di interesse, il rischio di interesse si manifesta sul rischio di prezzo e sul rischio di reinvestimento cedola.

Se si verifica un aumento del tasso di interesse di mercato, il prezzo del titolo si riduce a fronte di un aumento del tasso di interesse, mentre il rischio di reinvestimento delle cedole è un effetto diretto e quindi relativo ad un aumento del rendimento derivante da reinvestimento del flusso cedolare.

Un aumento del tasso di interesse di mercato diminuisce per la relazione inversa tra interesse e prezzo, il prezzo del titolo quindi diminuisce a fronte di un aumento del tasso di interesse, relativamente al rischio di reinvestimento delle cedole abbiamo invece un effetto diretto e quindi nel caso di aumento del rendimento relativo al reinvestimento del flusso cedolare.

Un aumento del tasso di interesse permette di reinvestire il flusso cedolare a un tasso di interesse superiore rispetto a quello visto in precedenza.

La diminuzione del tasso di interesse di mercato ha l’effetto di aumentare il prezzo del titolo per la relazione inversa e relativamente al reinvestimento delle cedole, ha un effetto di diminuzione del rendimento relativo al reinvestimento del flusso cedolare, questo perché si investe in un tasso minore precedente il flusso cedolare maturato dal titolo.

Risulta quindi opportuno ricercare un indicatore sintetico di rischio, che sappia cogliere entrambi gli aspetti di rischiosità del titolo obbligazionario, questo indicatore deve essere in grado di considerare tutti i fattori che incidono sulla volatilità dei prezzi di un titolo, sul livello della cedola, sulla vita residua e sul tres e deve essere in grado di misurare la sensibilità del prezzo del titolo alle variazioni dei tassi di interesse.

 

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LA DURATION

La Duration è un indicatore, non solo della liquidità, ma anche del rischio, in quanto ci permette di misurare l’elasticità della funzione prezzo-rendimento al variare del rendimento del titolo.

L’utilizzo della duration in ambito di calcolo del rischio, ci permette di individuare l’impatto che la variazione del tasso di interesse di mercato ha sul prezzo del titolo ottenuta come meno duration moltiplicata la variazione del tasso di interesse (deltai) fratto 1 più i, in questo modo otteniamo l’impatto che la variazione di un tasso di interesse di mercato ha sul prezzo del titolo. La formula può anche essere scritta come: modified duration uguale a d fratto 1+i, in fine la formula della volatilità delprezzo sarà –MD per il delta del tasso di interesse.

Il significato grafico

Consiste in un’approssimazione della relazione prezzo rendimento. In particolare la duration spiega la pendenza della retta di equazione

La formula del calcolo della volatilità del prezzo del titolo è data da:

Dove D fratto 1+TRES0 rappresenta la duration modificata o volatilità il quale ha un effetto amplificativo dell’impatto sul prezzo di variazioni dei rendimenti.

In particolare la duration spiega la pendenza della retta di equazione:

ΔP= -(D/(1+TRES))xΔTRES tangente alla funzione convessa prezzo rendimento. Partendo da un prezzo pari a P0 a fronte di un Tres pari a Tres0 e si ipotizza uno shock in aumento del tesso di interesse che si sposta da Tres0 a Tres1, si può leggere l’impatto che questa variazione ha sul prezzo del titolo.

Se viene letto sulla retta, quindi sull’approssimazione prezzo-rendimento tramite duration, viene a determinarsi un prezzo di P1, che non è il prezzo effettivo del titolo in quanto il prezzo può essere letto solo sulla funzione prezzo rendimento che è la curva rossa pari a P*.

La differenza tra P* e P1 rappresenta un epsilon che rappresenta l’errore che si commette leggendo la stima della volatilità del prezzo tramite Duration e non tramite funzione prezzo-rendimento.

La duration come indicatore della volatilità del prezzo presenta dei limiti in quanto si basa su un’approssimazione lineare della funzione prezzo-rendimento e la funzione rendimento-prezzo presenta un andamento curvilineo e convesso.

L’indicatore di convessità permette di superare questi limiti, questo indicatore è dato dall’equazione:

questa convessità viene aggiunta alla funzione di volatilità del titolo e quindi il delta prezzo.

Se si aggiunge alla duration la convessità, si arriva ad una funzione di secondo grado che approssima non più in maniera lineare ma in maniera convessa una funzione prezzo rendimento, in modo da stimare la volatilità del prezzo a fronte di variazioni dei tassi di interesse di mercato.

Approssimazione della funzione prezzo-rendimento con Duration e convessità

Analizzando il grafico si vede l’approssimazione della funzione prezzo-rendimento con la duration, mentre la convessità è rappresentata dalla curva verde che si avvicina alla funzione originaria prezzo-rendimento.

Abbandonando la sola funzione con la duration si riesce a ridurre quell’epsilon di errore che si commetteva con l’utilizzo di una sola duration come approssimazione della funzione prezzo-rendimento.

L’utilizzo della duration come fattore di immunizzazione degli investimenti dei titoli obbligazionari.

Secondo il teorema dell’immunizzazione, anche in presenza di uno shock inatteso dei tassi di interesse, il rendimento del titolo obbligazionario a tasso fisso può essere garantito a condizione che il periodo di investimento coincida con la duration del titolo.

IL COLLOCAMENTO DEI TITOLI OBBLIGAZIONARI

Il collocamento dei titoli di stato avviene con asta, marginale e con asta competitiva.

L’asta marginale è il meccanismo di collocamento attraverso cui i titoli di Stato arrivano agli investitori finali i quali pagano l’ultimo prezzo di aggiudicazione dei titoli in fase asta a prescindere dall’offerta iniziale che hanno proposto Banca D’Italia.

Con questo strumento si procede al riparto dei prezzi e delle offerte ottenute dai vari investitori e il prezzo dell’asta marginale sarà un prezzo medio ponderato d’asta che sarà uguale per tutti gli investitori a prescindere dal prezzo iniziale.

Lo Stato rinuncia al surplus dell’investitore che non pagherò tanto quanto offerto, ma potrà pagare anche un prezzo inferiore rispetto a quello che aveva proposto all’inizio.

L’asta competitiva è un meccanismo di collocamento tipico del bot dove ogni investitore paga il prezzo che ha realmente offerto e si determina il prezzo medio ponderato dell’asta giacchè ogni investitore si aggiudicherà la quantità di titoli ad un prezzo differente e si determina poi il prezzo medio ponderato dell’asta.

In questa ipotesi l’abilità dell’investitore sarà quella di individuare il prezzo equo per l’emissione obbligazionaria evitando così di pagare prezzi troppo alti per potersi aggiudicare un quantitativo di titoli desiderato.

Nel Private placement, l’emittente contratta direttamente o tramite intermediari i potenziali investitori interessati all’acquisto del titolo obbligazionario in modo da definire anticipatamente tutte le condizioni dell’emissione.

Nel collocamento a fermo tutte le caratteristiche dell’emissione sono definite a priori e poi comunicate al mercato, gli investitori hanno un tempo prestabilito per scegliere la quantità di titoli desiderati.

Questa circostanza può portare ad un eccesso di offerta da parte dell’emittente con la mancata sottoscrizione dell’intero ammontare dei titoli che si intende collocare, oppure nel caso opposto si può verificare un eccesso di domanda che penalizza comunque l’emittente.

Il collocamento a rubinetto è caratterizzato da una fase di offerta dell’emittente che stabilisce e comunica al mercato il prezzo del titolo emesso, ma non definisce la quantità dell’offerta, la fase di richiesta in questo caso non prevede dei vincoli temporali sui tempi di risposta da parte del mercato, di conseguenza per un periodo di tempo ampio l’emittente è a disposizione degli investitori che desiderano acquistare un quantitativo di titoli con quelle caratteristiche.

IL RENDIMENTO DEI TITOLI AZIONARI

il rendimento dei titoli azionari prende il nome di dividendi.

Relativamente al reddito derivante in conto capitale, troviamo soltanto il differenziale fra prezzo d’acquisto e prezzo dell’eventuale vendita del titolo.

Per quanto riguarda i dividendi il loro livello è deliberato dall’assemblea in funzione degli utili conseguiti, molti investitori investono in azioni per realizzare un guadagno in conto capitale, ma il livello dei prezzi delle azioni non è facilmente definibile come quello delle obbligazioni, è comunque possibile formulare delle aspettative sul livello futuro dei prezzi dei titoli.

La valutazione dei titoli azionari può essere eseguita mediante un’analisi fondamentale e una tecnica, nel primo caso si analizza l’equilibrio patrimoniale, economico e finanziario, mentre nel secondo caso si studiano le movimentazioni dei prezzi dei titoli azionari che consentono di formulare delle aspettative sul prezzo futuro del titolo azionario.

Il rendimento può essere calcolato attraverso diversi indicatori, il primo, quello elementare è dato dal dividendo che il titolo riconosce al primo anno, dividendo atteso + differenziale tra prezzo di acquisto del titolo azionario e il prezzo del titolo atteso al termine del primo anno di investimento, fratto il prezzo iniziale di acquisto del titolo azionario.

Utilizzando la formula inversa possiamo ottenere il prezzo attuale del titolo pari a P0 che sarà dato dal prezzo al termine del primo anno P1+il dividendo riconosciuto al termine del primo anno D1 attualizzati ad un anno al tasso 1+r.

Il tasso r è quel tasso che eguaglia il valore attuale dei flussi al prezzo corrente dell’azione.

Se il prezzo effettivo è maggiore del prezzo di equilibrio avremo un’azione sopravalutata, che offre un rendimento inferiore a quello di investimenti di pari rischiosità, mentre se il prezzo effettivo minore del prezzo di equilibro, l’azione è sottovalutata e offre un rendimento superiore rispetto a quello di investimenti di pari rischiosità.

 

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LE SCELTE DI VALUTAZIONE DI UN INVESTIMENTO IN TITOLI AZIONARI

Le scelte di valutazione di un titolo azionario utilizza dei modelli di valutazione che sono il dividend discount models e i multipli di borsa.

Nei dividend discount models il prezzo attuale del titolo azionario riflette la sommatoria di tutti i dividendi attesi staccati nel corso della vita del titolo attualizati ad un tasso di interesse di rendimento r.

Se ad esempio l’investitore tiene un titolo per due anni il suo rendimento sarà dato dal prezzo attuale pari al dividendo atteso al termine del primo anno attualizzato più il dividendo atteso al termine del secondo anno attualizzato ad oggi più il prezzo atteso del titolo azionario al termine del secondo anno attualizzato ad oggi.

Il prezzo atteso del titolo azionario attualizzato è dato dalla sommatoria di tutti i dividendi attesi che il titolo staccherà in futuro.

Il dividend discount models sono stati rivisti da Gordon il quare corresse alcune situazioni specialmente nel caso in cui il flusso dei dividendi è perpetuo, che i dividendi crescono sempre ad un tasso costate pari a g e che il tasso di sconto di mercato sia maggiore del tasso di crescita r>g.

Attraverso queste ipotesi il dividendo del primo anno sarà dato da D0 ovvero il flusso di dividendi capitalizzato al tasso di crescita g che si è definito per un anno attualizzato ad 1+r elevato ad 1 come tasso di sconto considerato il tasso di crescita minore del tasso di sconto.

Questa formula risulta essere una progressione geometrica che può essere ricondotta alla formula secondo cui il prezzo attuale è determinato dal dividendo riconosciuto al titolo fratto il tasso di sconto meno un tasso di crescita g dei dividendi.

Attraverso lo stesso modello di Gordon si può individuare il rendimento del titolo azionario che è dato dal rapporto tra il dividendo sul prezzo attuale del titolo, un rapporto definito come dividend yield, più g che è un tasso di crescita del titolo azionario.

R= (D1 fratto P0) +g

I MULTIPLI DI BORSA

I multipli sono indicatori di sintesi che mettono a confronto il prezzo di mercato del titolo con alcuni dati di bilancio della società, con i fondamentali della società che emette le azioni.

La valutazione dei titoli azionari tramite i multipli mette a confronto i multipli della società e i multipli del settore dove l’azienda opera, l’osservazione delle differenze tra questi multipli definisce se l’oggetto di valutazione è sopravvalutato o sottovalutato dal mercato.

I principali multipli di borsa sono il price earning, il price cash flow, il dividend yield e il price book value.

I MULTIPLI DI BORSA: IL PRICE EARNING

Il price earning è dato dal rapporto tra il prezzo corrente e l’utile corrente o atteso dell’azione, viene indicato con P/E ed è dato dal prezzo delle azioni di una società diviso per gli utili per azione prodotti su base annua.

Questo multiplo di borsa indica il prezzo che gli investitori sono disposti a pagare per ogni euro di utile prodotto dalla società, maggiore è il P/E maggiori sono le aspettative del mercato sulle prospettive di crescita, se invece è basso, le azioni sono ritenute convenienti in quanto il loro valore reale è superiore al prezzo.

Partendo dalla formula del prezzo di Gordon, con una serie di passaggi si arriva alla formula del price earning che esprime il numero di anni che devono trascorrere affinchè l’investitore rientri nel prezzo del titolo attraverso gli utili generati negli esercizi successivi.

Il price earning può essere usato come moltiplicatore della determinazione del prezzo dell’azione in percentuale sull’utile, come indicatore diretto fra prezzo stimato e effettivo, e come indicatore di confronto nella valutazione di titoli o settori diversi.

I MULTIPLI DI BORSA: L’INDICATORE DI RENDIMENTO EX-ANTE

L’indicatore di rendimento ex-ante effettua una stima su quello che può essere il rendimento riconosciuto dal titolo azionario considerando l’eventualità che si verifichino diversi scenari, i quali andranno a generare un diverso rendimento.

L’indicatore ex ante è quindi dato dalla sommatoria dei singoli rendimenti riconosciuti dal titolo azionario nelle varie ipotesi di scenario, moltiplicati per la probabilità, associata all’ipotesi di scenario che il rendimento si verifichi.

Se per esempio abbiamo una tabella con vari titoli e per ognuno di questi titoli tre differenti possibili scenari:

La formula di valutazione del rendimento atteso di un titolo è pari a E(ra)=E(rb)=E(rc)=12%, nello specifico dovremmo sommare i valori prodotti fra la probabilità di scenario e i rendimenti riconosciuti dei singoli titoli in modo da ottenere un rendimento atteso dei tre titoli.

Il rendimento del titolo A sarà (14%x30%)+(12%x40%)+(10%x30%)=12% così come anche quello di B e C. Per sapere quale dei tre titoli è quello più conveniente bisogna calcolare il rischio di ognuno titolo che si ottiene mediate la deviazione standard dei rendimenti del titolo.

I MULTIPLI DI BORSA: LA DEVIAZIONE STANDARD

La deviazione standard può essere calcolata sia ex ante che ex post. In ex ante è una misura di incertezza del rendimento, quindi una stima di previsione di quello che può essere il rischio del titolo, ed è tata dalla sommatoria del delta fra il rendimento del titolo e il rendimento medio al quadrato per le probabilità che il rendimento del titolo si verifichi, mentre ex post è una misura di dispersione dei rendimenti intorno al rendimento medio conseguito dal titolo e si avrà uno scarto al quadrato del rendimento del titolo rispetto al rendimento medio riconosciuto fratto n.

Applicando questa formula alla tabella precedente avremo un rischio relativo al titolo A uguale a 1,55%, quello del titolo B 6,20% e quello del titolo C che è uguale a 0,89% quindi il titolo C sarà quello più conveniente.

I MULTIPLI DI BORSA: L’INDICATORE DI RENDIMENTO EX-POST

Il rendimento ex-post consiste in una valutazione consuntiva di dati storici, che viene dato dalla sommatoria dei rendimenti storici manifestati dal titolo nei vari periodi, fratto n.

GLI STRUMENTI DERIVATI

I derivati sono strumenti finanziari il cui valore dipende dal prezzo di un’attività finanziaria sottostante negoziata per contante, può essere un’azione, un’obbligazione, un tasso di interesse, una valuta ecc.

Questo strumento ha lo scopo di trasferire il rischio derivante da tassi di cambio, prezzi, tassi di interesse, merito creditizio o materie prime, da quei soggetti che vogliono ridurre la loro esposizione a operatori verso quei soggetti che invece vogliono farla aumentare oppure verso chi sa gestire meglio questi rischi.

Questi strumenti derivati possono avere varie finalità, come quella di trading e quindi assumere o ridurre un certo rischio, finalità di copertura, al fine di coprire i rischi derivanti dalle attività sottostanti o ad altri strumenti derivati, finalità di intermediazione e di arbitraggio, cioè trarre profitto da disallineamenti dei prezzi presenti nel mercato.

 

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GLI STRUMENTI DERIVATI: L’IRS

Gli interest rate swap o IRS sono contratti attraverso cui due soggetti si scambiano in certe date somme a debito e credito, applicando a uno stesso capitale due diversi tassi di interesse, in questo caso il capitale è solo un riferimento come base di calcolo per gli scambi di flussi finanziari in termini di tassi di interesse, lo swap più diffuso è il Plain vanilla IRS.

Se per esempio abbiamo un capitale nozionale di 1000000€, una data di partenza al 1/1/2005 e una scadenza al 1/1/2008, il periodo di scambio è annuale e abbiamo un acquirente azienda e un venditore banca.

Nell’ultima colonna troviamo il differenziale per l’azienda, e a fine rapporto troviamo il totale, dato dalla somma algebrica fra tutti i differenziali.

Con questo metodo l’acquirente dello swap paga interessi calcolati con un tasso fisso definito tasso swap, riceve interessi determinati dal tasso variabile, beneficia di un flusso netto positivo se il tasso variabile aumenta, versa il saldo netto se i tassi diminuiscono, la posizione è simile a quella di chi emette un titolo a tasso fisso e teme un rialzo dei tassi se debitore a tasso variabile o creditore a tasso fisso.

Il venditore di swap invece paga gli interessi calcolati con il tasso variabile, e riceve gli interessi determinati con il tasso fisso, beneficia di un flusso netto positivo se i tassi diminuiscono, versa il saldo netto se i tassi aumentano, ha una posizione simile a quella dii chi emette il titolo a tasso variabile e teme un ribasso dei tassi fissi se è debitore e variabili se è creditore.

GLI STRUMENTI DERIVATI: LE OPZIONI CALL E PUT

Le opzioni call e put sono contratti derivati asimmetrici tra due soggetti, l’acquirente dell’opzione e la controparte che vende. L’acquirente dell’opzione, attraverso il pagamento di un premio, acquisisce il diritto di acquistare quindi call o vendere put, una certa quantità di un bene reale, attività finanziaria o indice di mercato a un prezzo prestabilito.

Mentre la controparte che vende si impegna previa riscossione del premio a vendere e quindi call o acquistare put l’attività sottostante al prezzo prestabilito qualora il diritto corrispondente al contratto venga utilizzato.

Possiamo distinguere le opzioni europee per le quali l’esercizio è previsto alla sola data di scadenza dell’opzione, le opzioni americane per le quali l’esercizio è consentito in qualsiasi momento compreso tra la stipulazione e la scadenza del contratto e le opzioni bermudiane per le quali l’esercizio può essere fatto in determinate date durante la vita dell’opzione.

Il rapporto tra le parti, quindi holder e writer a pronti l’acquirente paga il premio al venditore il quale sarà obbligato a vendere o acquistare il bene alla scadenza ad un prezzo pattuito nell’ambito del contratto d’opzione e il venditore può solo adempiere consegnando il bene in caso di put o lo acquisterà in caso di call.

E’ importante inoltre definire il valore intrinseco e quello temporale.

Il valore intrinseco è il valore positivo nel caso in cui l’opzione venga esercitata immediatamente, nel caso di put il valore intrinseco è max (0, delta X-S) nel caso di call il valore intrinseco è max (0, differenziale S-X) dove x è lo strike e quindi il prezzo di esercizio e s è il prezzo corrente dell’attività sottostante, in ogni caso il valore intrinseco è sempre maggiore di zero.

Il valore temporale consiste nell’ammontare per cui il premio dell’opzione eccede il valore intrinseco e, insieme al valore intrinseco, ci dà il premio opzione.

Nel caso di un’opzione call, al momento dell’acquisto, l’acquirente dovrà pagare il premio di opzione, e quindi avrà una perdita fino al raggiungimento dello strike price, superato lo strike price, ci sarà un punto di pareggio fino a quando non sarà compensato il costo del premio, dopo di che  si avrà un utile dall’acquisto del titolo e quindi eserciterà il proprio diritto.

Al momento della vendita dell’opzione call, in una prima fase il venditore avrà un guadagno relativo all’incasso del premio, superato lo strike price, avremo un punto di pareggio formato dallo strike price più il premio, superato questo punto, l’acquirente eserciterà il suo diritto generando una perdita per il venditore pari alla differenza tra il prezzo di acquisto e lo strike+premio ottenuti in precedenza.

Nel caso di acquisto di un opzione put l’acquirente sta pagando il premio di acquisto di opzione pari a -1 e quindi sta guadagnando in quanto sta acquistando un titolo a un prezzo inferiore rispetto a quello reale, il punto di pareggio si avrà quando la somma dello strike price e dell’opzione sarà uguale al prezzo di vendita, superata questa somma l’acquirente non eserciterà il diritto di vendere in quanto venderebbe a un prezzo di strike price qualcosa che invece sul mercato ha un prezzo superiore.

Nel caso della vendita di un opzione put il venditore incasserà solamente il premio dell’opzione pari a 1 per valori inferiori a 99 si troverà in perdita, perché dovrà vendere a 100 qualcosa che sul mercato vale meno, nel caso in cui l’opzione sia in the money per l’acquirente della put, per il venditore della put si verifica una consistente perdita.

Si acquisteranno call se si attende un rialzo del titolo sottostante o del mercato, se si vuole limitare la perdita massima al premio pagato, se si vuole bloccare il prezzo di acquisto del titolo sottostante e se non si hanno capitali sufficienti per acquistare il titolo sottostante.

Si vendono call se si attende un periodo di stabilità o di diminuzione del prezzo del titolo sottostante, se si vuole aumentare il rendimento dei titoli in portafoglio, se si vuole ridurre il costo di acquisto del titolo, se si vuole assicurare un prezzo di vendita del titolo sottostante incassando nello stesso momento un premio e se ci si vuole proteggere da una diminuzione del prezzo del titolo sottostante o dei prezzi di mercato.

Si acquistano put se ci si attende un ribasso del titolo sottostante ma non si possiede il titolo, se si vuole limitare la perdita massima al premio pagato, se si vuole proteggere il proprio portafoglio da un ribasso dei tassi e se si vuole bloccare un prezzo di vendita del titolo sottostante.

Si vendono le put se ci si attende un periodo di stabilità o aumento del prezzo del titolo, si desidera generare un reddito in più rispetto a quello già conseguito o si desidera bloccare un prezzo di acquisto del titolo sottostante.

LA CARTOLARIZZAZIONE DEI CREDITI

La cartolarizzazione è uno strumento di finanziamento innovativo, utilizzato dalle imprese per rendere immediatamente liquidi i flussi di cassa futuri non ancora scaduti attraverso l’emissione di titoli negoziabili sul mercato.

Questo strumento è stato introdotto dalla legge 130 del 99 e coinvolge l’originator che individua un pacchetto di prestiti denominato pool di prestiti che saranno oggetto di cartolarizzazione con caratteristiche omogenee, questo pool di prestiti viene successivamente trasferito ad un’entità esterna denominata Special purpose vehicle che emette i titoli ABS.

Questi titoli verranno collocati presso gli investitori attraverso una investiment bank o merchant bank la quale verserà il ricavato dell’emissione alla Spv che a sua volta lo girerà all’originator.

I titoli emessi ABS contengono quindi il diritto di ricevere i versamenti, in conto capitale ed in conto interessi, effettuati dai debiti ceduti sui prestiti originari oggetto di cessione.

Oltre a questi soggetti, abbiamo il credit enhancer che collabora per il buon fine dell’operazione e offre una garanzia sui rischi connessi al pool di prestiti,l’agenzia di rating che valuta l’emissione dei titoli assegnando un punteggio al credito dei titoli, e il servicer che si occupa della gestione dei flussi di cassa in entrata e in uscita di cassa sia in conto capitale che in conto interessi, abbiamo inoltre lo Swap provider che stipulano contratti con le SPV al fine di garantire l’operazione dei rischi di tasso e dei rischi di cambio e l’arranger che costituisce e organizza l’operazione nel suo complesso.

Secondo la legge 130 del 1999 in particolare definisce le caratteristiche del cessionario e quindi dell’SPV in linea con il modello anglosassone, inquadra i titoli cartolarizzati tra gli strumenti finanziari, definisce gli obblighi informativi per l’originator attraverso la redazione di un prospetto informativo da parte del cessionario, definisce la procedura di trasferimento dei crediti, molto più snella e veloce, inoltre definisce chiaramente la natura del servicer.

Le poste cartolarizzabili possono essere mutui ipotecari, crediti al consumo, crediti commerciali relativi alle esportazioni, crediti legati al settore della pubblica amministrazione, crediti legati alle operazioni di finanzia d’impresa.

I rischi dei titoli cartolarizzati possono essere di credito, e quindi relativi all’insolvenza del debitore principale, di liquidità, derivante dalla mancata coincidenza tra flussi in entrata e in uscita, rischi di reinvestimento relativi al rimborso anticipato da parte dei debitori ceduti e rischi di interesse o di cambio, relativi al mismatching tra flussi riscossi dai debitori e flussi pagati agli investitori in termini di tasso di interesse.

Le garanzie, o credit enhancement possono essere interne o esterne. Le garanzie di tipo interno sono l’overcollateralisation o cessione di sconto, dove l’originator cede un pool di prestiti costituito da un ammontare superiore a quello che sarà il valore di mercato dei titoli emessi, il deposito di garanzia utile a coprire le eventuali insolvenze del debitore, l’excess spread che consiste in un accantonamento del delta del rendimento tra il pool di prestiti e gli abs, e il credit tranching caratterizzata da l’emissione di trance subordinate in relazione al rating.

L’external credit enhancement invece rappresenta una forma di garanzia prestata da un soggetto terzo diverso dall’originator come l’aperture di credito a favore dello spv per rischio di liquidità e il ricorso a derivanti e polize assicurative per copertura dei rischi di credito.

 

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I TITOLI ABS

Gli asset backed securities sono titoli di debito il cui rimborso ha luogo esclusivamente sulla base degli incassi relativi ad un portafoglio di attivi, ceduri a titolo definitivo a una SPV per creare un patrimonio distaccato a beneficio degli investitori.

Questi titoli consentono lo smobilizzo di un portafoglio di attivi ad una società spv, permettono una trasformazione degli attivi ceduti in titoli negoziabili emessi dalla SPV, un rimborso dei titoli garantito dai flussi di cassa derivanti dagli attivi ceduti che costituiscono patrimonio separato dalla spv e un innalzamento del merito creditizio degli attivi ceduti.

Il rating attribuito ai titoli ABS in fase di emissione sul mercato, rappresenta una valutazione sulla bontà dei titoli emessi nel processo di cartolarizzazione, questa valutazione considera la qualità del portafoglio dei prestiti, le procedure di concessione del credito realizzate dall’originator, la struttura legale e quindi dalla presenza del ranger che va a confezionare e organizzare l’intero processo di cartolarizzazione, la copertura di rischi diversi, il merito creditizio delle diverse controparti partecipanti all’operazione, quindi dell’originator, dell’investiment bank, del servicer e l’arranger, nonché la struttura di credit enhancement.

I benefici della cartolarizzazione per l’originator consistono in una maggiore diversificazione delle fonti di finanziamento e riduzione dell’esposizione debitoria verso il sistema bancario.

Comporta un minor costo del finanziamento, un miglioramento degli indici di leva finanziare di capitalizzazione e di redditività dell’originator, crea una maggiore efficacia nella gestione dei rischi grazie alla presenza del credit enhancement e la definizione di un pool di prestiti garantito.

La cartolarizzazione inoltre comporta il mantenimento della relazione commerciale con il cliente debitore ceduto.

IL MERCATO FINANZIARIO

Il mercato finanziario è quel complesso di scambi organizzati aventi ad oggetto contratti di natura finanziaria, insieme agli strumenti finanziari, agli intermediari e alle autorità di vigilanza costituisce il sistema finanziario.

Un mercato finanziario si definisce efficiente se riesce ad incorporare in maniera efficace tutte le informazioni disponibili su un’attività finanziaria formulando correttamente il suo prezzo.

La disciplina normativa che regola tale materia a livello comunitario è la Financial services action plan FSAP, tra le direttive FSAP più importanti abbiamo la direttiva 2004/39/CE conosciuta come MIFID, market in financial instruments directive.

Questa direttiva ha tra i suoi obiettivi principali quello di creare un ambiente finanziario competitivo e armonizzato per i mercati regolamentati e le imprese di investimento e rafforzare la protezione degli investitori.

GLI INTERMEDIARI FINANZIARI NEL MERCATO FINANZIARIO

Relativamente agli intermediari finanziari, le principali norme emanate a tal materia riguardano i requisiti di organizzazione e l’esternalizzazione delle funzioni operative legate alla transazione sui mercati, regolano i conflitti di interessi, le ricerche in materia di investimenti, la disciplina degli incentivi, le registrazioni degli ordini e delle operazioni eseguite, le informazioni fornite ai clienti, la classificazione della clientela in retail, professionale e eligible conterparties, le valutazioni di adeguatezza dei servizi di investimento utili ad assicurare un servizio coerente al cliente, la gestione degli ordini dei clienti, la consulenza in materia di investimenti, la disciplina della best execution e le nuove categorie dei servizi di investimento.

LE 3 FUNZIONI ORGANIZZATIVE DEGLI INTERMEDIARI FINANZIARI

La disciplina inoltre prevede che gli intermediari finanziari adottino tre funzioni organizzative interne alla loro struttura, la compliance, il risk management e l’internal audit.

La compliance è una funzione di controllo dell’adempimento costante alle norme della direttiva attraverso il controllo dell’adeguatezza ed efficacia delle misure e procedure attuate.

Il risk management è quella funzione che permette di applicare e istituire procedure di controllo dei rischi relativi alle attività, ai processi e ai sistemi dell’impresa, anche grazie alla presentazione di relazioni e alla fornitura di consulenza alla dirigenza.

L’internal audit è una funzione di controllo separata e indipendente dalle altre funzioni che adotti, attui e mantenga un piano di audit per la verifica dell’adeguatezza dei sistemi di controllo interno dei rischi aziendali.

La gestione dei conflitti di interesse è fondamentale in quanto gli intermediari infatti devono elaborare, applicare e mantenere una efficace politica di gestione dei conflitti di interesse formulata all’interno dei regolamenti aziendali, questa politica deve consentire di evidenziare le circostanze che potrebbero generare conflitti ai danni dei clienti e deve definire le politiche e le procedure per limitare e controllare queste eventuali situazioni.

Per raggiungere il grado di indipendenza nell’operatività dei soggetti a rischio, le procedure aziendali devono presentare alcune caratteristiche, come la vigilanza separata per i soggetti a rischio di conflitto di interessi, i controlli sulle procedure informative e sullo scambio di informazioni tra i soggetti impegnati nello svolgimento di attività che comportino un rischio di conflitti, l’eliminazione di legami diretti tra la retribuzione dei soggetti e l’attività che comporta il rischio di conflitto e le misure svolte a limitare un’influenza indebita sui soggetti impegnati nello svolgimento di attività che comportino rischio di conflitto di interessi.

Il suitability test è quello strumento che gli intermediari finanziari devono realizzare sui clienti in via preliminare rispetto alla loro decisione di realizzare l’investimento.

Quando l’impresa di investimento effettua una consulenza in materia di investimenti o di gestione del portafoglio deve ottenere le informazioni necessarie in merito alle conoscenze ed esperienze del cliente in materia di investimenti riguardo al tipo di prodotto o servizio che si intende offrire, in base alla situazione finanziaria del cliente e agli obiettivi di investimento del cliente in termini di rischio e di rendimento atteso.

L’appropriateness Test è invece un test di adeguatezza e di appropriatezza dell’investimento successivo alla scelta di attuare l’investimento.

L’impresa di investimento deve adottare tutte le misure utili ad ottenere il risultato migliore possibile (best execution) per i propri clienti, tenendo in considerazione il prezzo ei costi della transazione, la velocità e la probabilità sia dell’esecuzione dell’ordine che del regolamento interno del mercato e della natura e dimensioni della transazione richiesta dal cliente.

La normativa di regolamentazione impone agli intermediari finanziari la classificazione dei clienti in base al loro profilo di rischio, alle competenze in materia finanziaria e in base a questa classificazione sono previste regole a protezione delle singole classi di clienti.

Questa classificazione viene effettuata su tre livelli, abbiamo i clienti professional che sono soggetti autorizzati ad operare nei mercati, enti creditizi, negoziatori, imprese di assicurazione ecc, le controparti qualificate invece sono clienti professional che hanno fornito adeguata autorizzazione all’impresa di investimento, mentre il clienti retail sono clienti non compresi nelle categorie precedenti come la clientela privet.

Le principali norme relative ai mercati sono rappresentate da l’eliminazione dell’obbligo di concentrare gli scambi sui mercati regolamentati, i multilateral trading facilities che sono dei sistemi gestiti da un’impresa di investimento che consente l’incontro di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi, relativi a strumenti finanziari, dalle regole di trasparenza pre e post trade delle informazioni di mercato, dalle specifiche previsioni dell’ammissione degli strumenti finanziari sui mercati, dalle regole dell’ammissione degli operatori ai mercati regolamentati ed agli MTF, dalla disciplina delle comunicazioni delle operazioni alle autorità competenti e alla disciplina applicabile ai sistemi di regolamento delle transazioni sui mercati.

In definitiva, nell’offerta dei servizi di investimento gli intermediari finanziari sono tenuti ad agire in modo onesto, equo e professionale per servire al meglio gli interessi del singolo cliente, devono fornire informazioni appropriate e complete che siano corrette, chiare e non fuorvianti nella scelta dello strumento di investimento da parte del cliente e deve offrire dei servizi che tengano conto della situazione individuale del cliente, in modo da garantirgli un processo di investimento equilibrato in relazione alle esigenze ed al profilo di rendimento/rischio del cliente.

 

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LA CLASSIFICAZIONE DEGLI STRUMENTI FINANZIARI

Innanzitutto con riferimento alla natura degli strumenti finanziari, possiamo distinguere il mercato mobiliare e il mercato creditizio.

Nel mercato mobiliare troviamo il segmento del mercato dei titoli a breve, del mercato azionario, obbligazionario e il segmento del mercato dei derivati, mentrenel mercato creditizio si individua il segmento del mercato del credito a breve termine, quello del credito a medio-lungo termine e del mercato interbancario, relativo allo scambio tra banche a livello di sistema.

Esistono alcuni aspetti che distinguono queste due tipologie di mercato, il rapporto tra le controparti ad esempio è fortemente personalizzato nei mercati creditizi, mentre nel mercato mobiliare, anche se con diversa intensità è instabile per definizione.

Relativamente ai prezzi, nel mercato creditizio il prezzo è negoziato bilateralmente tra debitore e creditore, invece all’interno del mercato immobiliare i prezzi sono definiti dal mercato in base alla legge della domanda e dell’offerta.

Relativamente al grado di liquidità della negoziazione, essa è diretta su due fattori di mercato, lo spessore degli scambi e la negoziabilità degli strumenti, nel mercato creditizio la liquidità è nettamente inferiore rispetto a quella del mercato mobiliare.

Con riferimento alla durata degli strumenti finanziari possiamo individuare il mercato monetario e il mercato dei capitali, il primo è caratterizzato da strumenti che hanno una scadenza nominale che non va oltre l’anno, mentre il mercato dei capitali raccoglie tutti quegli strumenti finanziari che hanno una scadenza che supera il breve periodo, in questo ambito troviamo il segmento del mercato obbligazionario e azionario e del credito a medio-lungo termine.

Analizzando queste tipologie di mercato seguendo una classificazione per criteri, in relazione alla natura degli strumenti e allo svolgimento temporale dello scambio, troviamo i mercati cash e i mercati derivati.

I mercati cash detti anche mercati spot, sono mercati in cui oggetto della negoziazione sono degli strumenti di base come azioni, obbligazioni o cambi dove è previsto uno scambio tra titolo e denaro con consegna e pagamento immediati.

I mercati derivati invece riguardano contratti derivanti da strumenti di base, l’oggetto può essere una componente di strumenti di base come un flusso di interessi di un’obbligazione, un diritto o un obbligo a vendere o acquistare a termine.

In base all’attività del mercato mobiliare possiamo trovare il mercato primario e il mercato secondario.

Il mercato primario è rappresentato dagli scambi in sede di emissione dei titoli, identifica le transazioni tra l’emittente dei titoli e l’investitore iniziale, mentre il mercato secondario è costituito dalle negoziazioni che hanno come oggetto i titoli mobiliari trasferibili in circolazione, si tratta di negoziazione di strumenti già presenti sul mercato.

In base al taglio delle transazioni realizzate sul mercato troviamo i mercati al dettaglio e all’ingrosso.

Nei mercati al dettaglio si ha banche e istituzioni da una parte e clienti e privati dall’altro, mentre nei mercati all’ingrosso si ha come controparti banche e soggetti istituzionali.

Sotto il profilo tecnico-operativo del sistema di pricing e negoziazione del mercato, abbiamo i mercati d’asta e i mercati con sistemi di market making.

Nei mercati ad asta il pricing è il risultato di un processo di flussi di acquisto e vendita che vengono incrociati sulla base delle priorità di prezzo, mentre neimercati con sistemi di market making si svolge un processo di pricing che prevede la presenza di intermediari finanziari che hanno una funzione di market making cioè di quotazione dei titoli sul mercato, successivamente il dealer espone le proposte di prezzo e quantità sul circuito telematico in modo che gli operatori possano eventualmente chiudere lo scambio.

In base al luogo della transazione troviamo i mercati fisici e i mercati telematici i primi sono i mercati tradizionali, mentre i secondi sono quei mercati che sono nati con l’evolversi delle nuove tecnologie.

In base alla disciplina e ordinamento esistente sul mercato troviamo i mercati regolamentati e i mercati over the counter in base alle normative vigenti.

In base all’assetto istituzionale e proprietario del mercato troviamo il mercato pubblico e il mercato privato.

Il mercato pubblico rientra nella proprietà pubblica, è sottoposto a controlli da parte degli organi di governo utili a tutelare l’interesse generale e l’interesse del contraente più debole.

Il mercato privato invece viene organizzato come un mercato impresa, che opera secondo una logica di stretta economicità comunque regolamentata, un esempio tipico è il sistema anglosassone.

In base alla dimensione geografica del mercato abbiamo i mercati domestici e i mercati internazionali, i primi rappresentano una stretta relazione tra il mercato e il contesto del paese di riferimento, mentre nel secondo non esiste una associazione tra la nazionalità e il mercato, ma vi è comunque un’associazione relativa alla regolamentazione.

LE FUNZIONI DEI MERCATI FINANZIARI

Le funzioni principali dei mercati finanziari sono due, la prima è quella di permettere il trasferimento delle risorse all’interno dell’economia dai soggetti in surplus a quelli in deficit, mentre la seconda funzione è permettere la ridistribuzione dei rischi delle attività economiche e finanziarie.

Nei mercati mobiliari abbiamo:

la funzione di finanziamento, nel senso che l’emissione e il collocamento dei titoli nei mercati corrispondono a una modalità di provvista di fondi per il soggetto che sta emettendo l’azione, come ad esempio le obbligazioni.

La funzione di pricing dei titoli negoziati è quella di determinare il rendimento atteso per ogni titolo e visto che il rendimento atteso dell’investitore rappresenta il costo del capitale per l’emittente, ne deriva un effetto diretto sulla domanda dei fondi e quindi un influenza del processo allocativo.

La funzione di liquidità dei titoli si riferisce ai titoli negoziabili che danno luogo al mercato secondario, quindi in un sistema di scambi, alimentato dagli investimenti e disinvestimenti degli operatori, la liquidità è percepita dagli investitori come riduzione del rischio legato all’investimento.

La riduzione dei costi di transazione si ottiene se gli scambi sono concentrati in una struttura dotata di razionalità ed efficienza organizzativa.

La funzione relativa al trasferimento del controllo delle società per azioni, si riferisce al mercato azionario dove la negoziabilità dei titoli rende possibile la ricomposizione degli assetti di controllo azionario delle società emittenti.

Riguardo la microstruttura dei mercati, cioè alla modalità degli scambi e ruolo svolto dagli intermediari finanziari, troviamo i mercati broker, i mercati dealer e i mercati d’asta.

Nei mercati di broker troviamo la figura del broker che è l’intermediario specializzato nel servizio di ricerca della controparte, è un intermediario che agevola la definizione dello scambio ma non assume posizione sul mercato, viene remunerato da una commissione pagata dalle parti coinvolte, opera in conto terzi e non assume una propria posizione in titoli sul mercato.

Nei mercati di dealer troviamo la figura del commerciante, che offre un servizio di liquidità immediata ponendosi come controparte nel mercato, offre uno scambio immediato e certo, assume una propria posizione in titoli ed è remunerato dal differenziale tra il prezzo acquisito e il prezzo di vendita offerto sullo strumento finanziario. Diventa market maker qualora assumesse un impegno formale a negoziare uno o più titoli.

Nei mercati con asta gli ordini confluiscono sul mercato rendendo noti a tutti gli operatori le diverse combinazioni di quantità e prezzo. Abbiamo due tecniche di canalizzazione, l’asta a chiamata che viene realizzata in un determinato periodo temporale definito dall’emittente e l’asta continua che consente un’operatività nel tempo degli operatori sul mercato.

 

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IL MERCATO MONETARIO

Il mercato monetario consiste nell’insieme delle transazioni sui titoli a breve scadenza, agevola l’aggiustamento delle posizioni di liquidità dei vari operatori e consente di minimizzare i costi opportunità del possesso di riserve liquide che hanno rendimenti decisamente bassi rispetto ad altri impieghi.

Questo mercato in Italia, a partire dagli anni 80 ha subito un notevole sviluppo in seguito alle emissioni di titoli obbligazionari da parte del tesoro, attualmente queste emissioni sono state affidate anche a soggetti privati.

IL MERCATO DEI CAMBI

Nel mercato dei cambi l’oggetto delle transazioni è costituito dalla disponibilità di fondi denominati in diverse valute, ha lo scopo di definire i prezzi della moneta nazionale rispetto a quelle estere.

Questo mercato consente un miglioramento dei pagamenti correnti, assicura i flussi finanziari internazionali, e offre importanti margini di speculazione. Il mercato di cambi supera i vincoli geografici e logistici tra gli operatori e le negoziazioni presentano in questo caso un carattere di continuità nel tempo.

Tra le transazioni più importanti abbiamo il sistema di definizione del prezzo di tipo double way o denaro-lettera che avviene tra le banche e le istituzioni finanziarie dove l’intermediario contattato comunica per ogni tipologia di operazione due tassi di cambio per ogni valuta oggetto di un potenziale scambio.

Il primo prezzo (double) è quello con cui l’intermediario è disposto ad acquistare la valuta, mentre il secondo detto way è il prezzo con cui l’intermediario è disposto a vendere, successivamente l’operatore decide se concludere e quale tasso scegliere.

Le differenze tra mercato monetario e mercato dei cambi vanno riscontrate innanzitutto all’interno del mercato monetario vengono negoziati titoli a breve scadenza, mentre nel mercato dei cambi vengono negoziate disponibilità di valuta contro altra valuta, inoltre nel mercato monetario troviamo un mercato a rilevanza domestica invece in quello dei cambi un mercato internazionale.

Sono presenti comunque delle affinità, infatti troviamo in entrambi un rilevante ruolo delle banche e della banca centrale che regolarizzano numerosi aspetti di entrambi i mercati, abbiamo anche un collegamento tra valore del cambio a pronti e valore del cambio a termine che si spiega attraverso il livello dei tassi di interesse a breve definiti nel mercato monetario.

IL MERCATO OBBLIGAZIONARIO

E’ dominato in Italia dal settore pubblico, è gestito dagli intermediari finanziari che realizzano le transazioni all’interno del mercato tra emittente e controparte.

Nel mercato obbligazionario troviamo pochi titoli obbligazionari collocati attraverso il canale borsistico, riferiti a imprese private, in ogni caso il mercato secondario si sviluppa attraverso gli sportelli bancari mentre per quanto riguarda il segmento all’ingrosso si sono sviluppati dei mercati specializzati, come quello telematico.

IL MERCATO AZIONARIO

Relativamente al mercato azionario in Italia si nota un’assenza di mercato, dal momento che la maggior parte delle società operanti è di tipo chiuso.

La borsa valori è costituita da un assetto istituzionale e proprietario, da un’identificazione fisica del mercato, dalla definizione dei requisiti di ammissione dei titoli all’interno del mercato azionario, la standardizzazione dei contratti, la presenza di intermediari ufficiali, la standardizzazione delle negoziazioni e dei sistemi di fissazione dei prezzi e la presenza di organi di controllo.

Relativamente al gruppo Borsa Italiana, troviamo al primo livello il mercato azionario composto dalla MTA in cui si identifica diversi segmenti blue chip, star, standard, mta, mtp accanto al segmento segato al mercato expandi e al mac.

In parallelo al segmento azionario troviamo il segmento SEDEX che è il mercato dove sono negoziati gli strumenti derivati su azioni, titoli di stato, tassi di interesse, valute, indici, merci.

Accanto al segmento SEDEX troviamo il mercato degli ETF e ETC e quindi i mercati mobiliari come il MOT dove sono negoziati i titoli di stato e le obbligazioni private, l’ultimo segmento è quello dei derivati IDEM su titoli azionari S&P MIB futures, mini-futures ecc.

La segmentazione dei mercati azionari si basa sulla capitalizzazione dei titoli azionari e in particolare all’interno del mercato Blue Chip, Star, Standard e mercato expandi.

Nel segmento Blue Chip troviamo le società appartenenti agli indici S&P/MIB e Midex, nel segmento STAR, troviamo le medie imprese con capitalizzazione compresa tra 40 milioni e un miliardo, che devono rispettare precisi parametri di trasparenza e liquidità, mentre nel segmento standard troviamo le società di piccola e media dimensione, in fine il Mercato Expandi è un mercato designato alle società di piccole dimensioni che vogliono reperire nuovi capitali minimizzando il costo e i tempi della quotazione di borsa.

Il processo di quotazione è un processo complesso che richiede un lavoro coordinato di una serie di operatori specializzati. Nella fase preliminare alla quotazione, la società emittente si avvale del supporto degli advisor, che promuovono e presentano l’emittente al mercato, gli studi legali, che assistono sugli aspetti giuridici, la società di revisione che certifica i bilanci, e gli sponsor e i global coordinator che coordinano l’intero processo di quotazione e assicurano una parte del collocamento.

La società emette i titoli con il supporto organizzativo sul mercato di borsa italiana che stabilisce i requisiti standard che l’impresa deve rispettare nell’emissione dei titoli.

La consob ha il ruolo di vigilare sull’operazione e autorizza l’emissione del prospetto specifico al mercato su quella operazione, il consulente di marketing invece gestisce l’immagine dell’impresa sul mercato, mentre la monte titoli spa gestisce la dematerializzazione dei titoli sul mercato e lo specialist garantisce la liquidità del titolo nella fase successiva all’emissione.

Dividendo questo processo in fasi abbiamo la pianificazione, la preparazione, la definizione ufficiale, due mesi prima dell’offerta abbiamo la fase di marketing, l’offerta nelle 1-2 settimane precedenti e l’after-marketing dopo l’offerta.

Nel mercato degli strumenti derivati si negoziano contratti su future, opzioni e swap.

Questi strumenti vengono negoziati attraverso i mercati organizzati e over the counter.

I primi sono ad elevata standardizzazione, sono regolati da specifiche regole di condotta, sono trasparenti nei prezzi e nei costi e sono tutelati da rischi di insolvenza, mentre i mercati fuori borsa sono regolamentati dalla normativa definita dalle stesse controparti, di conseguenza sono utilizzati nei contesti in cui prevale l’esigenza di personalizzare il singolo e la necessità di rispondere ad esigenze peculiari delle parti coinvolte nello scambio.

 

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L’EFFICIENZA DEI MERCATI FINANZIARI

Un mercato finanziario si dice efficiente quando riesce ad incorporare con velocità e precisione tutte le informazioni su un’attività finanziaria, formulando correttamente il suo prezzo.

L’efficienza è inoltre data dallo spessore, dall’ampiezza e dall’elasticità.

Un mercato si dice spesso quando è caratterizzato da ordini sufficientemente articolati, che esprimono con continuità diverse combinazioni di prezzi e quantità, si dice ampio quando gli ordini sono caratterizzati da volumi consistenti e quindi da un numero alto di operatori per quantità di titoli negoziati. Il mercato si diceelastico quando presenta ordini rapidi e reattivi per colmare gli squilibri tra domanda e offerta, tensioni sui prezzi, legati all’informazione su prezzi e volumi resa disponibile rapidamente agli operatori.

In base alla combinazione di queste caratteristiche possiamo avere un mercato sottile, poco spesso, un mercato sottile ma spesso, uno ampio ma poco spesso e uno ampio e spesso.

Le condizioni di efficienza dei mercati considera l’efficienza operativa, informativa, da assicurazione piena e l’efficienza valutativa.

L’efficienza allocativa attiene alla capacità di collocare le risorse disponibili in modo che la produttività marginale del capitale sia la stessa per tutte le forme di impiego selezionate.

L’efficienza operativa consiste nella capacità del sistema di svolgere le proprie funzioni comportando il minimo costo di transazione e favorisce un efficiente allocazione delle risorse.

L’efficienza informativa attiene ai prezzi delle attività finanziarie che riflettono tutte le informazioni disponibili, l’efficienza da assicurazione piena attiene alla capacità di assicurare agli operatori la possibilità di realizzare scambi a tutte le scadenze e in qualunque circostanza, mentre l’efficienza valutativa riguarda le quotazioni che devono riflettere perfettamente il valore dell’impresa determinato in base agli equilibri patrimoniali, ovvero i prezzi e i redditi futuri.

L’efficienza informativa dei mercati si divide su tre livelli.

Abbiamo l’efficienza informativa in forma debole dove i prezzi riflettono soltanto le informazioni che si possono estrarre dall’andamento passato dei prezzi e delle quantità scambiate, nell’efficienza informativa in forma semi forte i prezzi riflettono tutte le informazioni disponibili pubblicamente, come l’andamento dell’inflazione, i bilanci delle imprese ecc, in fine nell’efficienza informativa in forma forte i prezzi riflettono immediatamente e in modo corretto tutte le informazioni rilevanti, comprese quelle prospettiche disponibili agli insider, i quali non riescono quindi più a battere il mercato.

Le verifiche sulla condizione di efficienza in forma debole si dividono in verifiche indirette e dirette.

Le verifiche indirette sono tese a stabilire se le quotazioni storiche contengono informazioni utili a prevedere i prezzi futuri, e si basano sui test di indipendenza seriale utili a testare l’ipotesi di comportamento casuale dei prezzi.

Le verifiche dirette hanno lo scopo di indagare sui risultati delle strategie di trading basate sui prezzi storici.

Relativamente all’efficienza del mercato in forma debole, sono molto importanti gli studi sull’indipendenza seriale dei prezzi di mercato effettuati da Fama nel 1965 che analizzando l’andamento di diversi titoli testò l’ipotesi di indipendenza seriale verificando l’esistenza di autocorrelazione tra i prezzi dei titoli.

I risultati dello studio confermano un’autocorrelazione tra i rendimenti dei titoli prossima allo zero, che conferma l’esistenza di indipendenza seriale e quindi di una condizione di efficienza del mercato debole.

Relativamente alle verifiche dirette esse si basano sulle regole filtro, applicate alle strategie di trading e basate sui prezzi storici, queste regole, dopo una fase di ribasso, se il titolo cresce scatta il segnale di acquisto, a quel punto si detiene il titolo fino a che il prezzo non scende di una certa percentuale.

Questo studio empirico è stato effettuato da Alexander nel 1961.

L’efficienza del mercato in forma semi-forte utilizza una metodologia di tipo event study, cioè l’analisi della reazione dei prezzi delle azioni in un intorno temporale legato alla diffusione di pubblici annunci.

Il primo studio sull’efficienza semi forte è stato effettuato da Fama, Fisher, Jensen e Roll nel 1959 che analizzarono alcuni titoli quotati in borsa per un certo arco di tempo, l’ipotesi di studio è quella di un mercato efficiente, dove il frazionamento azionario non crei alcun rendimento anormale, se ciò avviene significa che il mercato è inefficiente e che i frazionamenti sono associati a qualche altra informazione in grado di creare o distruggere valore per gli azionisti.

L’efficienza del mercato in forma forte implica che tutte le informazioni sul titolo siano pienamente riflesse sul suo prezzo e che anche i soggetti in possesso di informazioni privilegiate non possono in alcun modo ottenere extrarendimenti dal titolo.

Gli studi al riguardo dimostrano che il management in possesso di informazioni private riesce ad ottenere rendimenti anormali positivi.

Sull’abilità dei gestori di fondi di ottenere over performace, gli studi offrono invece risultati contrastanti, Jensen ad esempio conferma che i gestori conseguono una performance dell’1% più bassa rispetto a quella del mercato, mentre Carhart conferma l’esistenza di over performance a favore dei gestori di fondi.

In relazione agli studi di efficienza dei mercati, possiamo riscontrare delle anomalie.

L’effetto gennaio si ha in quanto i rendimenti dei titoli sono più elevati nel mese di gennaio, in quanto a fine anno gli operatori vendono i titoli per realizzare perdite in conto capitale e dedurle fiscalmente, mentre a gennaio si riversano sul mercato per acquistare titoli, facendo così lievitare il prezzo.

L’effetto weekend invece è costituito da notevoli differenze di rendimento nel corso della settimana, in particolare il rendimento del lunedì sembra inferiore a quello degli altri giorni.

 

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GLI SCAMBI NEL SISTEMA FINANZIARIO

Gli scambi nel sistema finanziario permettono di distinguere tre modalità organizzative di trasferimento, abbiamo infatti lo scambio diretto e autonomo in cui datori e prenditori scambiano le loro risorse senza intermediari, lo scambio diretto e assistito in cui troviamo l’assistenza di un intermediario tra i due contraenti, in questa ipotesi l’intermediario agisce per nome e per conto del cliente e lo scambio indiretto o intermediato in cui i datori e prenditori non scambiano direttamente ma l’intermediario si interpone tra essi, in questo caso l’intermediario prende posizione rispetto ad una delle due controparti sottoscrivendo gli effetti giuridici ed economici dei contratti.

Lo scambio finanziario presenta numerose imperfezioni, in quanto le due prestazioni sono distanziate nel tempo e hanno un diverso grado di incertezza, infatti per il datore l’erogazione del prestito è certa, in quanto attuale, invece per quanto riguarda il prenditore, il rimborso e il pagamento della remunerazione è incerta, in quanto avviene in momenti successivi e subordinata dalle condizioni economiche e finanziarie future.

L’analisi dei fattori di incertezza del mercato finanziario è molto importante all’interno della teoria dell’intermediazione, possiamo distinguere infatti delle asimmetrie informative e di comportamento opportunistico sia ex ante, quindi difficoltà di screening sia ex post difficoltà di monitoring da parte del prenditore, abbiamo poi le imperfezioni dovute alla diversità di preferenze degli scambisti, imperfezioni legati alla limitata capacità del datore di conoscere e prevedere il profilo di rischio e di rendimento dello scambio e le imperfezioni dovute ai costi di transazione, come costi di ricerca della controparte, di produzione e elaborazione delle informazioni ecc.

Importante in questo caso è lo studio di Akerlof, che analizzando la vendita delle auto usate, rilevò la presenza di un’asimmetria informativa a carico dell’acquirente, in quanto il venditore conosce bene la qualità dell’auto, mentre al compratore serve tempo per capirne la qualità.

Dividendo le auto per qualità buona, mediocre e i bidoni, abbiamo una simmetria informativa quando ogni auto viene venduta al giusto prezzo, se entrambe le parti non hanno informazioni le auto verranno vendute a un prezzo medio, in questo caso abbiamo incertezza ma non asimmetria informativa, se invece solo i venditori hanno informazioni complete, le auto migliori non vengono scambiate, generando un market failure.

I motivi di tale fallimento sono che il prezzo riflette la qualità media, non compensando i venditori buoni, il prezzo di mercato seleziona male la quantità del prodotto, nel senso che incentiva ad un suo progressivo peggioramento, e può non esistere un prezzo al quale l’offerta del bene eguagli la domanda.

Si possono generare inoltre due fenomeni negativi, la selezione avversa e il rischio morale.

La selezione avversa si genera quando nello scambio una parte detiene informazioni rilevati per la transazione e le nasconde alla controparte, mentre il rischio morale si genera quando nello scambio le informazioni e le azioni di una parte non possono essere controllate dalla controparte.

Un altro fenomeno è l’insider trading, che si genera quando nello scambio chi ha accesso ad informazioni rilevanti e riservate le utilizza per trarre un vantaggio nello scambio a danno della controparte, la soluzione in questo caso sono le regole di trasparenza e di comportamento per gli operatori del mercato.

Tra le soluzioni a queste imperfezioni abbiamo i segnali che comportano una forma di auto-selezione da parte dell’offerente di buona qualità, l’intermediario si può sostituire al venditore mediante una propria attività di signalling evitando inutili duplicazioni di costi di informazione, l’impresa quindi può rilevare l’informazione solo dalla banca che può quindi acquisire informazioni private e renderle pubbliche ed è credibile perché ha un interesse oggettivo a finanziare solo imprenditori di buona qualità.

Nel caso in cui i costi di informazione sono inferiori a quelli di signalling, possono svilupparsi intermediari la cui unica funzione è quella di raccogliere e diffondere informazioni sul mercato.

Per colmare le imperfezioni è anche importante l’organizzazione e l’efficienza dei mercati finanziari, la diversificazione e la specializzazione degli strumenti finanziari infatti consentono una riduzione della divergenza tra le preferenze degli investitori, un miglioramento degli scambi e un abbassamento dei costi di transazione.

Si assiste quindi allo sviluppo di circuiti di scambio sempre più diretti o comunque assistiti.

LE TEORIE DELL’INTERMEDIAZIONE FINANZIARIA

Sia negli scambi diretti, che in quelli diretti assistiti che indiretti, sorge la figura dell’intermediario finanziario, questa figura è stata a lungo analizzata dagli studiosi di finanza che hanno cercato di colmare la difficoltà di trovare le ragioni per cui gli intermediari e le banche debbano esistere.

Nel modello Modigliani-Miller l’esistenza degli intermediari si riconduce alle imperfezioni di mercato nel breve periodo, che si riducono fino a scomparire nel lungo periodo.

Infatti se gli operatori dispongono delle stesse informazioni e vi è uno stesso livello di incertezza negli scambi non c’è motivo di ricorrere a un circuito indiretto.

Gli studi di Gurley e Shaw alla luce della crisi degli anni trenta, evidenziarono la difficoltà di un equilibro nel lungo periodo e l’importanza della funzione di intermediazione finanziaria, in particolare evidenziarono come gli scambi fossero caratterizzati da l’incertezza che dipende dalla capacità del datore di fondi di conoscere e prevedere il profilo di rischio del prenditore, questa capacità è spesso limitata dalla presenza di asimmetrie informative sia ex ante che ex post, dalla razionalità limitata degli stessi operatori e dall’esistenza dei costi di transazione.

La prima teoria a sostegno degli intermediari finanziari si basa sul concetto di incertezza di Pyle il quale affermava che gli intermediari esistono perché conciliano le preferenze di portafoglio sia dei settori in surplus che riguardano attività a breve termine a basso rischio e i settori in deficit che riguardano attività a lungo termine e a rischio più elevato, gli intermediari infatti attuano una funzione di trasformazione delle scadenze e dei rischi.

Una seconda teoria proposta da Coase e ripresa da Benston e Smith evidenza come nello scambio tra i soggetti vi siano imperfezioni legate alla liquidità, alla divisibilità, alle scadenze che generano negli operatori maggiori costi di transazione e di ricerca della controparte al fine di massimizzare la propria utilità attesa.

L’intermediario finanziario quindi offre servizi finanziari finalizzati alla riduzione dei costi di transazione e di ricerca della controparte, nonché offre al mercato una grande quantità di servizi a costi ridotti con un grado di rischio inferiore.

La teoria proposta da Akerlof nel 1970, si basa sull’esistenza di asimmetrie informative relative principalmente all’accessibilità a tutti gli operatori piuttosto che sul costo.

I debitori infatti vogliono mantenere le informazioni confidenziali, mentre i prenditori hanno difficoltà a reperire le giuste informazioni, l’intermediario quindi si contrappone tra queste due esigenze permettendo sia una efficiente fase di screening dei progetti di investimento che di monitoring.

Un’altra teoria si basa sul Delegated monitorig, ideata da Diamond che sottolinea l’importanza del finanziamento per mezzo di debiti e del ricorso agli intermediari finanziari per collocare il debito stesso, nel senso che la banca riceve una vera e propria delega a valutare e a monitorare il rischio dei progetti in modo da ridurre i costi di monitoring, riduzione che deve comunque essere bilanciata dai costi di incentivo per la banca a svolgere questa funzione.

Secondo la teoria evoluzionistica della morfologia finanziaria il sistema migliore risulta quello basato sui mercati piuttosto che sugli intermediari e sugli scambi indiretti, la realtà del mercato ha invece smentito tale ipotesi in quanto sia i soggetti in deficit che in surplus esprimono l’esigenza di gestire e trasferire ad altri i rischi relativi al portafoglio di attività, ruolo ricoperto dagli intermediari la quale azione principale è quella di gestire i rischi in modo ottimale.

Gli intermediari quindi hanno la funzione di riconciliare le preferenze di portafoglio dei soggetti sia in avanzo che in disavanzo, mediante trasformazione di scadenze e rischi, hanno la funzione di ridurre i costi di transazione, sfruttando le conoscenze tecniche e di ridurre le asimmetrie informative, attraverso relazioni privilegiate con le imprese e le competenze professionali nell’analisi e nell’elaborazione dell’informazione, inoltre attraverso il delegated monitoring gli intermediari ricevono una vera e propria delega da parte dei soggetti in surplus a valutare la rischiosità dei progetti da finanziare.

 

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ATTIVITA’ DI INTERMEDIAZIONE CREDITIZIA E MOBILIARE

I sistemi finanziari possono essere orientati al mercato come i sistemi anglosassoni, oppure rivolti verso gli intermediari come quelli europei.

Negli ultimi anni l’attività intermediaria è aumentata notevolmente, infatti se da un lato il perfezionamento dei mercati toglie spazio all’attività intermediaria, dall’altro amplifica la tendenza di questi ultimi a evolversi e a innovarsi.

L’attività di intermediazione si divide in creditizia e mobiliare, nell’intermediazione creditizia gli intermediari si pongono come prenditori e datori di fondi, assumono direttamente crediti e debiti, mentre nell’intermediazione mobiliare attivano scambi diretti per conto della clientela.

L’intervento di queste tipologie è più o meno presente nei rapporti diretti relativi ai mercati mobiliari mentre è pesantemente presente nei mercati intermediati finanziari, delineando due frontiere X e Y.

GLI INTERMEDIARI FINANZIARI E LE LORO ATTIVITA’

Gli intermediari presentano alcune caratteristiche in comune,le loro attività e passività finanziare rappresentano l’elemento principale del loro bilancio, mentre i costi e i ricavi derivano dalla produzione e scambio di attività finanziarie, inoltre realizzano un collegamento tra le unità in surplus e le unità in deficit di risorse finanziarie.

Relativamente allo scambio diretto, gli intermediari svolgono un supporto allo scambio diretto mediante produzione e diffusione di informazioni, in questo ambito troviamo le agenzie di rating, le sim e sgr, le quali hanno un margine provvigionale, nelle operazioni di scambio diretto assistito, svolgono funzioni di negoziazione delegata producendo informazioni e trasformando il rischio, queste operazioni vengono svolte dagli investitori istituzionali i quali agiscono sulle passività di mercato.

Nello scambio indiretto intermediato, gli intermediari negoziano in conto proprio relativamente sia alla produzione e diffusione delle informazioni e alla trasformazione e assunzione dei rischi, queste mansioni vengono eseguite dai venture capital o intermediari creditizi e la loro performance si basa sul margine da plusvalenze e di interesse.

Le funzioni degli intermediari finanziari sono quelle di ridurre l’esposizione al rischio, la divergenza delle scadenze, le asimmetrie informative e i costi di transazione, aumentano la liquidità degli investimenti e assistono lo scambista irrazionale.

Le attività degli intermediari finanziari si dividono in: distinzione dei processi e dei prodotti per pagamenti, investimenti e la gestione dei rischi, nella segmentazione della clientela per target di prodotti, quindi private, corporate e retail banking e in base alla tipologia di strumenti finanziari.

Distinzione dei processi e dei prodotti per i pagamenti, gli investimenti e i rischi.

La classificazione dei prodotti e dei processi avviene mediante la distinzione di 4 linee di business.

Abbiamo i servizi destinati a soddisfare bisogni di trasferimento del potere di acquisto nello spazio, come ordini di pagamento, ordini di incasso e servizi diversi come quelli di gestione monetaria, poi abbiamo i servizi destinati a soddisfare bisogni di investimento, come le passività e le passività di mercato prodotte dagli intermediari finanziari nonché i servizi di negoziazione.

Terzo gruppo sono i servizi e strumenti destinati a soddisfare i bisogni di finanziamento, come i prestiti di moneta e i titoli, i prestiti di firma, avallo, fidejussione, i crediti al consumo, e le assunzioni di partecipazioni, l’ultimo raggruppamento comprende i servizi destinati a rendere efficiente la gestione dei rischi che caratterizzano l’attività finanziaria e assicurativa del cliente, come gli strumenti derivati e le polizze assicurative.

La segmentazione della clientela target dei prodotti nella logica anglosassone, possiamo distinguere tre segmenti di clientela, abbiamo il private banking che si rivolge alla clientela privata con un reddito superiore alla media con un rapporto del lungo periodo, il corporate banking che si rivolge alle imprese non piccole dotate di una forma societaria corporate con un rapporto che si protrae per il lungo periodo, e il retail banking che si riferisce ad un modello di attività bancaria che fa riferimento alla distribuzione al dettaglio dei prodotti e servizi finanziari e le modalità di offerta focalizzata sull’efficienza delle transazioni elementari dei prodotti.

In relazione al ruolo e ai servizi e strumenti finanziari offerti l’attività di intermediazione si divide in intermediazione creditizia, che comprende tutte le attività di scambio che impiegano strumenti finanziari non trasferibili e prodotti dall’intermediario per scambio, prestiti e depositi, l’intermediazione mobiliare relativa agli scambi di strumenti emessi da imprese, amministrazioni pubbliche e if allo scopo di finanziarsi nel circuito diretto o dei contratti derivati, in fine abbiamo l’intermediazione assicurativa.

Relativamente alla classificazione degli intermediari finanziari, distinguiamo gli intermediari in senso stretto, come gli operatori del sistema bancario, postale, le banche di investimento mobiliare e altri intermediari, come quelli di leasing e factoring, gli intermediari mobiliari invece si dividono in imprese di investimento e negoziatori, relativamente agli investitori istituzionali troviamo gli organismi di investimento collettivo del risparmio, i fondi pensione e le compagnie di assicurazione, mentre negli altri operatori troviamo le professional agency e i mutual, come i consorzi fidi e le fondazioni bancarie.

LA BANCA

La banca indica quell’impresa autorizzata all’esercizio di attività bancaria, così come prevede il testo unico bancario D.Lgs. 385/1993, per attività bancaria si intende la raccolta del risparmio e l’esercizio del credito.

La raccolta del risparmio è definita come acquisizione di fondi con obbligo di rimborso, mentre abbiamo altre attività come la raccolta depositi o altri fondi con obbligo di restituzione, le operazioni di prestito, il leasing finanziario, i servizi di pagamento, l’emissione di carte di credito, il rilascio di garanzie e impegni di firma e le operazioni per proprio conto o per conto della clientela in strumenti di mercato monetario, cambi, partecipazioni alle emissioni di titoli e prestazione di servizi connessi, consulenza alle imprese in materia di struttura finanziaria, servizi di intermediazione finanziaria di tipo money broking, custodia e amministrazione di valori mobiliari, servizi di informazione commerciale, cassette di sicurezza ecc…

Da un punto di vista economico la banca è un’impresa che svolge sistematicamente, istituzionalmente e a proprio rischio una attività di conferimento di risorse finanziarie a titolo di credito utilizzando risorse finanziarie ottenute da terzi a titolo di debito e in parte minore a titolo di capitale proprio.

Il modello competitivo per aree di business si basa su un grafico dove si inseriscono i bisogni da soddisfare, quindi gestione di rischi, esercizio del credito, raccolta del risparmio, i vari target di mercato, quindi private, retail e corporate e le strutture aziendali che cercano di soddisfare i vari bisogni nei vari target, dalla combinazione di questi tre elementi si identifica il grado di diversificazione della banca, in relazione al numero di segmenti gestiti.

La diversificazione può essere verticale o orizzontale.

Nella diversificazione verticale la banca ha gradualmente ampliato i segmenti di clientela target per il soddisfacimento dei bisogni finanziari considerando il segmento delle micro-imprese, delle piccole medie imprese, delle corporate, delle famiglie, degli enti istituzionali e il comparto estero.

Nella diversificazione orizzontale offre un pacchetto di prodotti diversificato sulla base di una intermediazione creditizia, mobiliale e assicurativa. Dall’incrocio di questi elementi si individua l’area strategica d’affari asa.

Per banca universale si intende quella banca che offre un grande numero di servizi finanziari dove troviamo un unico organismo decisionale che evita conflitti di gruppo, un facile coordinamento delle politiche gestionali, un’unicità dei costi, delle economie di scopo, una maggiore flessibilità nell’utilizzo delle risorse e più stretti rapporti con la clientela, migliorando la fidelizzazione.

Il gruppo polifunzionale consente di diversificare l’attività mediante unità separate a livello giuridico, autonome dal punto di vista operativo, ma vincolate alla capogruppo holding sotto il profilo strategico.

Questo assetto istituzionale offre maggiori sinergie operative tra attività specializzate, una separazione dei rischi fra società del gruppo, specializzazione produttiva e quindi nella gestione dei rischi dei diversi IF appartenenti al gruppo, consente un miglior adattamento ad esigenze strategiche diverse fra loro, culture omogenee, possibilità di alleanze strategiche con altre imprese, un controllo più efficace e una supervisione sulle attività di gestione, un ampliamento della capacità distributiva e di vendita sul mercato di quanto può concretizzare accordi.

 

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L’ANALISI DELL’ATTIVITÀ BANCARIA ATTRAVERSO IL BILANCIO DELLA BANCA

La disciplina civilistica in materia di bilancio fino agli anni 90 era abbastanza scarna e poco efficacie, vi erano soltanto alcune norme del codice civile che regolavano il bilancio in maniera sommaria, successivamente, la IV direttiva CEE stabilì alcune specifiche norme sul bilancio bancario che furono assimilate dall’ordinamento italiano attraverso il D. Lgs. 38 del 2005.

Relativamente allo stato patrimoniale, il bilancio della banca è redatto in sezioni contrapposte, abbiamo infatti l’attivo che comprende le liquidità immediate e differite, i titoli, i prestiti, le partecipazioni e l’attivo immobilizzato, mentre nel passivo troviamo i debiti verso le banche, i debiti verso la clientela, i fondi rischi e tfr, le riserve e il capitale proprio.

Oltre allo stato patrimoniale, troviamo il conto economico, il rendiconto finanziario, il prospetto delle variazioni del patrimonio netto e la nota integrativa. Inoltre Il bilancio d’impresa e il bilancio consolidato sono corredati da una relazione degli amministratori sull’andamento della gestione, devono essere redatti con chiarezza, in modo veritiero e corretto e devono esprimere in pieno il concetto di fair value che consiste nel corrispettivo al quale un’attività può essere scambiata, o una passività estinta tra parti consapevoli e disponibili in un’operazione equa, che ha gradualmente sostituito il concetto espresso dall’art. 2426cc secondo cui è il costo il criterio base per le valutazioni poste in bilancio.

Il bilancio bancario è costituito innanzitutto dallo stato patrimoniale che è formato da un attivo dove troviamo gli investimenti e i crediti e le loro varie forme di impiego, le voci sono distinte per natura e per categoria, e da un passivo dove troviamo le diverse forme di finanziamento dell’attività, necessarie allo svolgimento dell’attività bancaria, queste voci sono espresse in natura, in alcuni casi per controparte e in altri casi per classi di scadenza.

Nel passivo troviamo inoltre le voci del patrimonio, come il capitale sociale, le riserve e l’eventuale utile o perdita d’esercizio.

Il conto economico invece esprime le operazioni tipiche della gestione bancaria, è strutturato il forma progressiva e consente una veloce individuazione del contributo delle diverse aree di business alla formazione del risultato netto d’esercizio.

La nota integrativa comprende numerose informazioni relative ad esempio alle politiche contabili attuate, informazioni dettagliate sulle singole poste di entrambi i precedenti prospetti, informazioni sull’andamento generale del settore, sui rischi e sulle politiche di copertura, sul patrimonio intermediario ecc.

I soggetti interessati alla lettura del bilancio sono gli stakeholders e le banche concorrenti che attuano benchmarking, mentre il bilancio ha l’obiettivo di evidenziare una particolare condizione aziendale identificandone le cause determinanti, è importante infatti conoscere la redditività, l’equilibrio patrimoniale, lo sviluppo aziendale e l’utilizzo efficiente delle risorse.

Lo svolgimento e la lettura del bilancio possono generare un’analisi della performance aziendale che permette di valutare la capacità dell’intermediario di ottenere risultati sul mercato, tale analisi si svolge confrontando le banche concorrenti e la stessa banca nel tempo, attraverso procedimenti di riclassificazione dei documenti di sintesi e attraverso la ricostruzione di alcuni indicatori gestionali di sintesi.

La riclassificazione del bilancio permette di rendere più leggibile il bilancio al fine di poter apprezzare in maniera più chiara l’andamento delle variabili economiche, patrimoniali e finanziarie.

La riclassificazione consiste nell’accorpare categorie omogenee di voci esposte nelle sintesi di fine esercizio come base per altre elaborazioni, ad esempio nel conto economico troviamo il criterio del fatturato e costo del venduto e della produzione dell’esercizio e valore aggiunto, nello stato patrimoniale troviamo il criterio di liquidità-esigibilità, che raggruppa le poste attive in funzione dell’attitudine a trasformarsi in denaro e le poste passive in base al tempo entro cui diventano esigibili per i rispettivi titolari.

La riclassificazione del conto economico si basa su diversi modelli di riclassificazione che sono in grado di indagare la redditività aziendale sotto tre diversi profili, abbiamo l’efficacia dell’attività produttiva, la redditività dell’attività caratteristica e delle attività diverse da quella caratteristica.

L’attività caratteristica cambia da settore a settore, ad esempio nelle aziende industriali è l’insieme delle attività di acquisto, trasformazione e vendita, nelle aziende commerciali comprende solo l’acquisto e la rivendita e le aziende di servizi, erogano tali servizi solo dopo aver acquistato i fattori produttivi necessari.

Le attività diverse da quella caratteristica sono, la gestione finanziaria, accessoria e straordinaria.

La gestione finanziaria è l’insieme dei processi che generano costi e ricavi riferiti alle scelte di finanziamento e impiego delle risorse liquide temporaneamente disponibili in azienda, la gestione accessoria è costituita da oneri e proventi che non fanno parte della gestione caratteristica, mentre la gestione straordinaria riguarda quei costi e ricavi che si sono generati da operazioni che si verificano sporadicamente all’interno della gestione.

La riclassificazione dello stato patrimoniale permette di identificare tre aggregati nella sezione dell’attivo, il primo aggregato è denominato poste che fruttano interessi, come i crediti verso le banche e verso la clientela e le varie attività finanziarie, il secondo raggruppamento è denominato poste che non generano ricavi finanziari, composto dalla cassa, dalle attività fiscali e da altre attività, l’ultima aggregazione sono le immobilizzazioni, formato dalle partecipazioni e dalle immobilizzazioni sia materiali che immateriali.

Nel lato del passivo troviamo le poste che generano interessi passivi, come i debiti verso le banche e verso la clientela, i titoli in circolazione e le passività finanziarie, le poste che non comportano costi finanziari, come le passività fiscali, il TFR e i fondi rishi e oneri e in fine i mezzi propri, formato dal capitale sociale, dalle riserve di rivalutazione, da altre riserve e dall’utile d’esercizio.

Da queste analisi è possibile capire se la banca ha una struttura finanziaria liquida, quanta importanza dà agli investimenti finanziari rispetto agli impieghi in prestiti e se è datrice o prenditrice di fondi sul mercato interbancario in relazione all’esposizione debitoria nei confronti del sistema finanziario.

La riclassificazione del conto economico prevede la costruzione di uno schema scalare in grado di misurare una serie di margini gestionali che spiegano il modo in cui si forma il risultato d’esercizio netto.

In una prima fase si rilevano costi e ricavi derivanti dall’erogazione dei servizi, e il saldo delle operazioni di compravendita dei titoli di portafoglio in modo da determinare il margine dei servizi, successivamente si rilevano le componenti di costo e quindi i costi operativi, le rettifiche e gli accantonamenti e in fine si rileva il contributo della gestione straordinaria e l’imposizione fiscale.

Analizzando il prospetto di riclassificazione, individuiamo un primo margine di interesse ottenuto dalla differenza tra interessi attivi e passivi, il secondo livello è dato dal margine di intermediazione che è formato dal margine di interesse più il differenziale tra le commissioni attive e passive, poi abbiamo i costi operativi e gli accantonamenti che ci permettono di individuare il risultato di gestione,  la gestione straordinaria e le variazioni tra proventi e oneri straordinari ci permettono di individuare il risultato lordo che, al netto delle imposte ci dà il risultato netto.

GLI ALTRI INTERMEDIARI FINANZIARI: LE SOCIETA’ DI LEASING

Le società di leasing sono inquadrate dall’art. 106 D. Lgs. 385/93 TUB dove troviamo la definizione di leasing intesa come attività creditizia mediante la stipulazione di contratti di locazione finanziaria che si propone di soddisfare fabbisogni finanziari emergenti da decisioni di investimento, inoltre è un contratto di natura tipica.

Gli intermediari devono essere iscritti all’elenco generale, devono rispettare alcune condizioni per l’iscrizione, devono invece essere iscritti all’elenco speciale se hanno un volume di attività finanziaria superiore a 100 milioni di euro.

Nel bilancio troviamo nello stato patrimoniale riclassificato nella sezione dell’attivo troviamo il capitale circolante, i crediti leasing netti in mora, il capitale netto in leasing formato da capitale lordo meno fondo ammortamento e le immobilizzazioni.

Nello stato patrimoniale passivo troviamo le passività correnti, quelle consolidate e i mezzi propri. Relativamente al conto economico troviamo gli interessi attivi sui contratti, dati dai ricavi per canoni di locazione meno gli ammortamenti di beni di leasing, il totale degli interessi attivi è dato da gli interessi sui contratti più gli interessi di mora sulle attività finanziare e il saldo di cessione di beni in leasing.

Se a questa voce togliamo gli interessi passivi sui finanziamenti troviamo il margine di interesse, se a questo valore aggiungiamo le commissioni nette da servizi, troviamo il margine di intermediazione, se da questo importo togliamo i costi operativi, troviamo il margine lordo di gestione, in fine troviamo il risultato ante imposte che è dato dal margine lordo di gestione meno le perdite sui crediti e sui proventi e oneri diversi.

 

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GLI ALTRI INTERMEDIARI FINANZIARI: LE SOCIETA’ DI FACTORING

Il factoring consiste nell’acquisto di crediti d’impresa ai sensi della legge n.52/91. Gli intermediari che esercitano attività di factoring devono iscriversi sia nell’elenco generale che in quello speciale.

Relativamente allo stato patrimoniale riclassificato, nell’attivo troviamo i crediti per factoring, sia verso le banche che verso la clientela, i crediti verso debitori ceduti e i crediti verso cedenti per operazioni di cessione di crediti futuri, nel passivo troviamo invece i debiti per operazioni di factoring e i mezzi propri.

Troviamo inoltre le garanzie rilasciate che consistono in importi dei contratti di fornitura e i crediti relativi alle cessioni di crediti futuri e gli impegni che consistono in importi in plafond per operazioni senza rivalsa.

Relativamente al conto economico riclassificato troviamo gli interessi attivi e i proventi assimilati per operazioni di factoring, più le commissioni attive che ci danno i costi, a tali costi vanno tolti gli interessi passivi e gli oneri assimilati, le rettifiche di valore sui crediti e i costi operativi, al fine di ottenere il margine lordo di gestione, in fine da questo valore togliamo le perdite sui crediti e gli acconti sui proventi e oneri diversi al fine di ottenere il risultato ante imposte.

GLI ALTRI INTERMEDIARI FINANZIARI: LE SOCIETA’ DI CREDITO AL CONSUMO

Per credito al consumo, regolato dall’art. 121 del TUB, si intende la concessione, di credito sotto forma di finanziamento, di dilazione di pagamento o di altri strumenti a favore di una persona fisica, il consumatore, che agisce per scopi estranei all’attività imprenditoriale o professionale eventualmente svolta.

Il credito al consumo è riservato alle banche, agli intermediari finanziari e ai soggetti autorizzati alla vendita di beni e servizi nel territorio della repubblica, nella sola forma di dilazione del prezzo.

Nello stato patrimoniale riclassificato troviamo, nell’attivo le immobilizzazioni immateriali e materiali, per software e software di credit scoring, e i crediti verso clienti, che risultano essere numerosi come portafoglio ma di basse dimensioni unitarie, nel passivo troviamo invece i debiti v/altri intermediari e i mezzi propri.

Relativamente al conto economico riclassificato troviamo i ricavi, a cui vanno aggiunti gli interessi attivi, e i costi a cui vanno tolti gli interessi passivi e gli oneri assimilati, al fine di ottenere il margine di interesse, se ad esso togliamo le rettifiche di valore sui crediti e i costi operativi otteniamo il margine lordo di gestione, al quale, togliendo le perdite su crediti e gli accantonamenti proventi e oneri diversi, otteniamo il risultato ante imposte.

Il venture capitalist si distingue per la sua innovativa filosofia di investimento, che non tende mai ad assumere il controllo delle sue partecipate o di aumentare la proprie quota di partecipazione.

Il business angel è un investitore alla ricerca di opportunità di investimento a bassa intensità di capitale e che possano, in tempi relativamente brevi, portare significativi profitti.

GLI EQUILIBRI DELLA GESTIONE AZIENDALE DEGLI INTERMEDIARI FINANZIARI

Così come tutte le imprese, anche gli intermediari finanziari hanno il fine di produrre reddito e accumulare ricchezza mediante lo svolgimento di attività di produzione, distribuzione e scambio, in particolare, gli intermediari finanziari rispettano la condizione per cui il valore totale della produzione realizzata per il mercato deve essere maggiore del valore complessivo dei fattori produttivi impiegati e richiesti al mercato.

Il fine istituzionale è quello di produrre un margine economico, inteso come la differenza tra i ricavi delle vendite e i costi per l’acquisto dei fattori produttivi secondo i prezzi di mercato.

La struttura proprietaria dell’impresa determina relazioni più o meno forti sul termine di redditività tra la remunerazione specifica riferita ai proprietari e la remunerazione espressa, a parità di rischio, dal mercato azionario, nel caso di struttura proprietaria, si ci deve riferire a diverse soluzioni aziendali, alla soluzione public company, alla grande società con frazionamento diffuso, alla società con azionariato diffuso e con separazione tra proprietà e controllo, in considerazione degli assetti della proprietà, l’azionista ha un’aspettativa di remunerazione competitiva rispetto a investimenti azionari alternativi egualmente rischiosi.

In economia, le condizioni di equilibrio della gestione rappresentano i presupposti della capacità di perseguire contemporaneamente un livello adeguato di redditività di medio-lungo periodo e gli obiettivi di stabilità e continuità dell’impresa che rappresentano le aspettative di tutti gli stakeholders dell’impresa, nel caso degli intermediari, si riferisce a tre profili, quello reddituale, finanziario e patrimoniale.

L’equilibrio reddituale consiste nella capacità dell’intermediario di conseguire i risultati economici necessari a garantire stabilità e sviluppo, il valore della produzione deve infatti remunerare sia i fattori produttivi impiegati sia il capitale conferito dalla proprietà.

L’equilibrio finanziario si indentifica come la capacità della gestione di mantenere con sufficiente continuità l’equilibrio fra i flussi di cassa in entrata e quelli in uscita, questa condizione si basa sull’equilibrio monetario o di tesoreria della gestione e denota, in un’ottica più ampia, la capacità dell’intermediario di tenere sotto controllo la corrispondenza tra struttura dell’attivo e struttura del passivo.

L’equilibrio patrimoniale identifica la capacità della gestione di mantenere in modo continuo un’adeguata eccedenza del valore dell’attivo rispetto a quello del passivo, cioè un capitale netto positivo e dimensionato ad un livello coerente con i rischi assunti.

Emergono comunque delle difficoltà interpretative infatti mentre il valore delle passività è espresso con criterio nominale, e possiede un alto grado di certezza, il valore delle attività si presta a differenti criteri valutativi che incidono sulla corretta quantificazione dell’equilibrio patrimoniale.

Risulta importante ricordare l’unitarietà del concetto di equilibrio di gestione e interdipendenza fisiologica dei diversi profili di equilibrio infatti possiamo avere un equilibrio reddituale molto positivo, che migliora sia l’equilibrio finanziario che patrimoniale, un equilibrio finanziario precario invece richiede il mantenimento di riserve monetarie a basso rendimento e o di fonti di finanziamento a breve termine onerose, con effetti reddituali negativi, mentre un equilibrio patrimoniale non ottimale genera condizioni di indebitamento più onerose, minore accesso alle fonti di finanziamento e una maggiore variabilità del risultato per l’azionista.

Un altro aspetto importante è che l’equilibrio di gestione assume un ruolo di centralità del risultato reddituale ai fini dell’equilibrio di gestione complessivo e riconoscimento della natura di vincoli ai profili di equilibrio finanziario e patrimoniale.

L’asse fondamentale dell’equilibrio di gestione è infatti il risultato reddituale nel medio-lungo periodo in coerenza con l’obiettivo istituzionale di produzione della ricchezza dell’impresa, mentre all’equilibrio finanziario e patrimoniale si attribuisce natura di vincoli.

L’equilibrio complessivo di gestione è rappresentabile come un sistema obiettivi-vincoli ed è riferito alle variabili reddituali, finanziarie e patrimoniali.

Per gli intermediari creditizi questo sistema di obiettivi e vincoli si caratterizza per la maggiore importanza e criticità della variabili finanziarie e patrimoniali a causa delle dimensioni maggiori dell’indebitamento e per il fatto di collocare all’interno del mercato finanziario passività a vista e di svolgere funzioni di trasformazione delle scadenze e dei rischi.

Il ROE consiste in un indicatore sintetico che consente di valutare l’equilibrio reddituale.

Questo valore indica la redditività del capitale proprio dell’impresa ed è dato dal rapporto tra risultato netto rilevato nel conto economico e il capitale netto determinato dallo stato patrimoniale.

Questo indicatore ha il vantaggio metodologico di essere collegabile direttamente al sistema complessivo degli indici di bilancio che elabora in modo efficiente e veloce le informazioni di bilancio, la natura contabile del ROE invece rappresenta un limite in quanto restringono e finalizzano il contenuto informativo, come per esempio la nozione di reddito di periodo dell’attività aziendale.

 

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I MODELLI DI ECONOMICITA’ DEGLI INTERMEDIARI FINANZIARI

Il modello di economicità si riferisce alla modalità analitico-interpretativa più corretta per mettere in evidenza le specificità dell’intermediario nella formazione dell’equilibrio reddituale.

I modelli di economicità possono essere osservati ex post quale riflesso degli impatti sull’equilibrio reddituale delle strategie politiche gestionali perseguite dall’intermediario e dei suoi assetti operativi strutturali, mentre l’osservazione ex ante avviene mediante piani e programmi da realizzare in via preventiva.

Possiamo inoltre individuare gli intermediari orientati alla formazione di un margine di interesse, di un margine di plusvalenze e di un margine da commissioni, e intermediari con passività di mercato.

L’INTERMEDIAZIONE ORIENTATA ALLA FORMAZIONE DEL MARGINE DI INTERESSE

L’intermediazione orientata alla formazione di un margine di interesse è una particolare attività dove gli intermediari hanno come gestione caratteristica quelle di intermediazione creditizia, mentre l’equilibrio economico si fonda principalmente sul margine interesse che è un margine di redditività lordo.

In questo caso l’intermediario trasferisce risorse finanziarie tra i soggetti in surplus e quelli in deficit, interponendo fra questi la propria struttura patrimoniale e assumendo posizioni debitorie nei confronti dei primi e creditorie verso i secondi.

Assumono questo assetto le banche, le imprese di leasing, di factoring e le imprese di credito al consumo.

Il margine di interesse si determina dai ricavi per interessi attivi meno i costi per interessi passivi, se togliamo i ricavi netti da servizi si ottiene il margine di intermediazione, e togliendo i costi operativi, troviamo il risultato di gestione, sottraendo gli accantonamenti troviamo il risultato lordo dalle imposte, e togliendo le imposte il risultato netto, da questi dati è possibile evidenziare il Roe che è dato dal rapporto tra il risultato netto rilevato nel conto economico e il capitale netto determinato dallo stato patrimoniale, possiamo inoltre individuare altri rapporti, come il rapporto tra risultato netto e risultato al lordo delle imposte che misura l’incidenza fiscale, il rapporto tra risultato al lordo delle imposte fratto il risultato della gestione, che indica l’effetto reddituale delle valutazioni dell’attivo e il rapporto del risultato di gestione e i mezzi propri che misura il risultato della gestione corrente di intermediazione complessiva, il quale a sua volta può essere scomposto in altri indicatori.

L’INTERMEDIAZIONE ORIENTATA ALLA FORMAZIONE DI UN MARGINE DA PLUSVALENZE

L’intermediazione orientata alla formazione di un margine da plusvalenze è una particolare attività dove gli intermediari hanno come gestione caratteristica l’acquisizione e la gestione di partecipazioni azionarie di solito non quotate, il flusso dei ricavi è costituito dai dividendi e dalla formazione di plusvalenze sul valore di carico delle partecipazioni azionarie detenute.

Nella struttura patrimoniale troviamo nell’attivo i titoli obbligazionari per reddito e liquidità, i titoli azionari per investimento e le immobilizzazioni tecniche, mentre nel passivo troviamo le passività onerose e i mezzi propri.

Nella struttura economica invece abbiamo il margine di plusvalenze che è formato dai ricavi da dividenti e le plusvalenze, meno i costi di minusvalenze, più i ricavi per interessi attivi, meno costi per interessi passivi, se a questo margine aggiungiamo i ricavi netti da servizi, troviamo il margine di intermediazione, e togliendo i costi operativi troviamo il risultato di gestione.

Il margine da plusvalenze non si può considerare puro, in quanto in esso confluisce una certa misura di flusso di interessi sia attivi che passivi.

L’INTERMEDIAZIONE ORIENTATA ALLA FORMAZIONE DI MARGINE DA COMMISSIONI

L’intermediazione orientata alla formazione di margine da commissioni è una particolare attività dove la gestione caratteristica consiste nella produzione e distribuzione di servizi finanziari che non hanno funzione di finanziamento e che, quindi non sono remunerati da un prezzo che si riferisce all’utilizzo del capitale, ma da commissioni e provigioni.

Relativamente alla struttura di conto economico troviamo il margine di provvigione che è dato dalla differenza tra i ricavi per provvigioni e commissioni su servizi, meno i costi operativi, lo stato patrimoniale invece contiene all’attivo gli investimenti di capitale circolante o di capitale fisso di carattere tecnico, in quanto questo tipo di intermediari non assume posizioni verso terzi con attività e passività finanziarie.

Gli intermediari in questa ipotesi trattano servizi di incasso e pagamento, servizi di intermediazione mobiliare e servizi di consulenza, inoltre, per lo svolgimento di tali servizi, gli intermediari si dotano di un portafoglio titoli per intermediazione, finanziato da indebitamento oneroso.

L’INTERMEDIAZIONE CON PASSIVITA’ DI MERCATO

Il margine degli intermediari con passività di mercato è un modello di economicità misto, in quanto caratterizzato dalla combinazione dei tre margini.

Le passività di mercato sono intere come strumenti di investimento che alcuni intermediari emettono e rimborsano a prezzo di mercato in contropartita di patrimoni mobiliari gestiti in modo collettivo.

In questa categoria rientrano gli organismi di investimento collettivo in valori mobiliari e gli organismi di investimento collettivo del risparmio secondo la denominazione italiana. In questo caso il conto economico presenta un margine lordo della gestione titoli, formato dalla somma algebrica tra i proventi da investimenti, gli utili o le perdite da realizzi, le plusvalenze o minusvalenze sui titoli, il risultato delle operazioni di strumenti derivati e altri proventi, se dal margine lordo togliamo gli interessi passivi da indebitamento troviamo il margine netto della gestione titoli, in fine se da questo margine togliamo gli oneri di gestione e gli altri ricavi e oneri otteniamo l’utile o la perdita d’esercizio.

Relativamente alle passività di mercato abbiamo le quote dei fondi comuni di investimento e le azioni delle società di investimento a capitale variabile.

I RISCHI DELL’ATTIVITA’ DI INTERMEDIAZIONE FINANZIARIA

I principali rischi dell’attività di intermediazione finanziaria sono:

Il rischio di controparte, in questo caso si ha il rischio che la controparte contrattuale, obbligata a dare una certa prestazione, si riveli insolvente, questo rischio si divide in rischio di regolamento e rischio di credito.

Il rischio di regolamento si riferisce al rischio di insolvenza della controparte all’atto del regolamento dello scambio, in caso di prestazione contestuale delle due controparti, il rischio è limitato, mentre rimane il rischio di dover concludere l’operazione con altra controparte.

Il rischio di credito rappresenta il rischio che alla scadenza prevista dal contratto di prestito, il cliente finanziato si riveli insolvente in misura totale o parziale, la perdita può essere attesa e quindi non rappresenta un grosso rischio di esposizione creditizia o inattesa che rappresenta la misura di quanto, in via probabilistica, le perdite effettive si possono discostare da quelle attese.

Il rischio di variazione del livello generale dei prezzi consiste nel rischio di perdita del potere d’acquisto della moneta, misurata dalla variazione positiva del livello generale dei prezzi. Il rischio di inflazione colpisce la banca se le attività e le passività finanziarie non sono bilanciate e quindi se

AF ! = (diverso) PF, AF attività finanziarie AR attività reali PF passività finanziarie e MP mezzi propri.

Se a fine dell’anno 0 abbiamo AF0+AR0=PF0+MP0 nell’anno 1 avremo un tasso di inflazione pari a k e le singole componenti di bilancio non subiscono variazioni in termini reali e vi sia un eguaglianza tra ricavi e costi, allora avremo AF-PF+AR0x(1+k)=MP1.

Dobbiamo inoltre determinare se MP1 è uguale, minore o superiore a MP0x(1+k), se AF=PF allora avremo un’uguaglianza, se AF<PF allora MP1 sarà maggiore di MP0x(1+k), mentre se AF è maggiore di PF allore MP1 sarà minore di MP0x(1+K) Nell’ultima ipotesi ad esempio i mezzi propri subiscono una svalutazione reale, in quanto una parte dei mezzi propri è destinata a integrare le passività del finanziamento delle attività finanziarie.

I rischi di mercato fanno riferimento al rischio che le variazioni dei prezzi tipici dei mercati finanziari influiscano sul risultato economico della gestione, possiamo distinguere i rischi di tasso di interesse, di tasso di cambio e i rischi di prezzo.

Il rischio di interesse si riferisce alla possibilità che l’andamento dei tassi di interesse di mercato provochi variazioni divergenti del rendimento medio degli impieghi e del costo medio della raccolta, con conseguenti ripercussioni sul margine di interesse.

Tale rischio si presenta quando l’attivo e il passivo sono composti da voci che hanno scadenze diverse, quando i tassi di interesse negoziati sulle attività e sulle passività sono rivedibili nel corso del periodo esaminato e quando esistono posizioni fuori bilancio che modificano le condizioni di tasso delle voci dell’attivo o del passivo.

Il rischio di interesse in banca può manifestarsi in maniera diretta, cioè con la modifica delle condizioni di tasso di interesse delle attività e delle passività per effetto della loro rinegoziazione ai nuovi tassi di mercato, oppure indiretta mediante la modifica del comportamento della domanda e dell’offerta dei servizi finanziari generata dalle variazioni dei tassi di mercato attraverso la restituzione anticipata di un mutuo in caso di tassi in calo o la riduzione dei depositi

Il rischio di rifinanziamento si ha quando la scadenza delle passività della banca è inferiore a quelle delle attività, mentre il rischio di reinvestimento si ha quando la scadenza delle attività della banca è inferiore a quella delle passività.

Altri rischi sono la variazione inattesa dei tassi di mercato che produca una riduzione del flusso netto degli interessi ricevuti e pagati, ovvero sul margine di interesse e un rischio di investimento che origina variazioni dei valori delle attività finanziarie detenute dalla banca per scopi di negoziazione.

 

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LE TECNICHE DI MISURAZIONE E DI GESTIONE DEL RISCHIO

Le tecniche di misurazione e di gestione del rischio sono definite di gap management, che si divide in due differenti prospettive, la prima si riferisce ai maturity gap relativo agli effetti che le variazioni dei tassi di interesse di mercato generano sui profitti correnti della banca e la seconda è il duration gap che si riferisce agli effetti che variazioni dei tassi di interesse di mercato generano sul patrimonio della banca.

IL MATURITY GAP

Il modello base di maturity gap misura l’esposizione della banca al rischio di interesse confrontando le attività e le passività del bilancio e introduce il concetto di GAP=AS-PS cioè attività sensibili e passività sensibili.

Questo modello riclassifica le poste di bilancio, individuando le attività sensibili e non sensibili e le passività sensibili e non sensibili.

Il GAP è quindi dato dalla differenza tra attività sensibili e passività sensibili, mentre il gap ratio è dato dal rapporto tra AS e PS, è comunque fondamentale individuare il gapping period, infatti la scelta di tale arco temporale modifica di conseguenza i risultati ottenuti.

Se il gap è uguale a zero, la banca ha un Margine di interessi che non varia a seguito delle variazioni dei tassi di interesse, se G=/0 la banca è esposta a rischio di tasso di interesse, se I aumenta il gap positivo MI aumenta – Gap negativo MI diminuisce se invece I diminuisce, il Gap positivo MI diminuisce – Gap negativo MI aumenta.

La banca può adottare due strategie se infatti ha scarse abilità di prevedere l’andamento dei tassi potrà optare per una strategia di immunizzazione dal rischio di tasso di interesse, pari a un GAP nullo, se invece la banca voglia cogliere le opportunità relative ai movimenti dei tassi, potrà mantenere un GAP diverso da zero e positivo in caso di previsione dei tassi in aumento o viceversa negativo nel caso di previsione in diminuzione dei tassi di interesse.

I LIMITI DEL MATURITY GAP

Il modello maturity gap presenta comunque dei limiti innanzitutto un primo limite è dato dal non considerare esplicitamente il periodo di riprezzamento delle attività e delle passività sensibili, che nell’orizzonte temporale possono essere bilanciate ma non in intervalli all’interno dell’anno, questo limite si può correggere prevedendo un gap di tipo incrementale, ovvero segmentando il gapping period in sottoperiodi dove analizzare la sensibilità delle diverse poste e calcolare il gap di sottoperiodo.

Il secondo limite è legato all’ipotesi che i tassi di interesse delle poste attive e passive sensibili subiscano una variazione della stessa ampiezza del tasso di interesse del mercato, questo limite viene superato calcolando il gap standardizzato e individuando dei parametri che permettono di cogliere la dinamica diversa dei tassi di interesse bancari e di mercato.

Un terzo limite è legato all’ipotesi che variazioni nei tassi di interesse di mercato siano subito trasformate in tassi di interesse bancari, in realtà si presentano ritardi e modifiche nella revisione dei tassi di interesse bancari che possono compromettere l’efficacia delle politiche di gestione del rischio di interesse.

Questo limite si supera prevedendo un riposizionamento del gap cioè si calcola un gap rappresentato dal differenziale tra attività e passività sensibili in considerazione del momento temporale in cui avviene il riprezzamento della posta, che può anche non coincidere con quello previsto contattualmente.

Un quarto limite è rappresentato dal fatto che l’esposizione al rischio di interesse si concentra sul solo rischio di reddito, ovvero sulle variazioni del Margine di interesse e si trascurano invece le variazioni di stock del patrimonio della banca che possono generarsi a seguito di variazioni dei tassi di interesse di mercato.

I modelli della duration gap traslano al caso del portafoglio la logica e gli strumenti di valutazione del rischio di un titolo obbligazionario, ricorrendo al calcolo della volatilità del valore di mercato del portafoglio della banca attraverso il calcolo della duration sia delle attività e delle passività.

IL RISCHIO DI CREDITO

Il rischio di credito è definito come la possibilità che una variazione inattesa del merito creditizio di una controparte nei confronti della quale esiste una esposizione, generi una variazione inattesa nel valore di mercato della posizione creditoria.

Il rischio di credito non è confinato al solo caso di insolvenza della controparte, ma deve considerarsi rischio di credito anche il deterioramento della bontà creditizia del debitore.

Il rischio di credito quindi si divide in rischio di insolvenza, derivante dall’incapacità del debitore di onorare i debiti assunti e il rischio di migrazione, relativo alla variazione in peggio del merito creditizio del debitore.

Per quanto riguarda la perdita attesa essa si ottene moltiplicando il PD probability of default per il loss given default LGD per l’exposure at default EAD ciascuna di queste variabili indaga sia sugli aspetti specifici del debitore sia sulle caratteristiche tecniche dell’operazione, complessivamente le variabili determinano la rischiosità della posizione al momento della stipula del contratto.

Relativamente alla perdita inattesa, essa consiste nella variabilità della perdita attesa misurata in termini di deviazione standard, ovvero la perdita realmente conseguita alla scadenza del prestito, è rappresentata dalla media ponderata delle singole perdite attese, indipendentemente dalla natura degli impieghi ed è legata alla variabilità delle perdite corrette per grado di correlazione tra gli impieghi.

Importante è anche l’analisi dell’EAD, l’esposizione a rischio della banca al momento del default, questa variabile dipende dalla forma tecnica e delle caratteristiche contrattuali del prestito.

LGD consiste nel completamento a 1 del tasso di recupero, misura la perdita che un creditore subisce su una certa posizione creditizia al momento del default. Il tasso di perdita atteso non è mai noto in maniera esatta al momento della concessione del prestito o del default, ma solo al termine del processo di recupero del credito, i fattori che incidono sulla determinazione del tasso di recupero attengono alla caratteristica tecnica del finanziamento, alle caratteristiche del soggetto finanziario, alle caratteristiche delle specifiche banche e a alcuni fattori esterni.

Il calcolo della PD si basa su strumenti statistici cioè sui modelli di scoring che consistono in modelli multivariati che utilizzano come input i principali indicatori economici cercando di attribuire un peso correlato alla loro importanza nella determinazione dell’insolvenza.

L’approccio dei modelli di scoring spazia tra quelli di tipo deduttivo, che spiegano i fattori causali di natura economica che determinano il fenomeno dell’insolvenza e approcci induttivi di natura puramente empirica.

LA GESTIONE DEL RISCHIO DI CREDITO

Ai fini del controllo della remunerazione del rischio di credito, gli intermediari finanziari adottano sistemi e procedure di gestione particolari, che devono essere opportunamente inquadrate nella politica dei prestiti dell’intermediario.

La politica dei prestiti ha una grande importanza nella gestione del portafoglio dei prestiti, determinando la dimensione del portafoglio, la composizione e i criteri di valutazione degli affidamenti.

La dimensione a la composizione guidano l’attività di valutazione dei prestiti e quest’ultima determina a sua volta la dimensione e la composizione del portafoglio. In quest’ottica, i profili rilevanti nella gestione del rischio di credito sono il tasso di sviluppo dei prestiti in essere, la composizione del portafoglio prestiti, il processo di selezione e valutazione ex ante degli affidamenti e il pricing del credito.

 

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IL RISCHIO DI CREDITO E I RATING INTERNI

Per sistema di rating si intende l’insieme delle metodologie, dei processi organizzativi e di controllo delle modalità di organizzazione delle basi dati che consente la raccolta e l’elaborazione delle informazioni utili alla formulazione di valutazioni sintetiche della rischiosità di una controparte e delle singole operazioni creditizie.

Attraverso i rating la banca attribuisce al debitore il grado interno di merito creditizio, ordinando le controparti in relazione al loro rischio e perviene a una stima delle componenti di rischio.

Ad ogni classe di rating è associata una probabilità di default, e sono ordinate in funzione del rischio creditizio, muovendo da una classe meno rischiosa a una più rischiosa.

I sistemi di rating negli ultimi 20 anni hanno assunto crescente rilievo nei mercati sia creditizi che finanziari, le agenzie di rating hanno infatti un ruolo importante nella determinazione dei rendimenti dei titoli obbligazionari, mentre i sistemi di rating sviluppati dalle banche permettono di determinare il tasso di interesse da applicare ai prenditori di fondi.

La revisione dell’accordo di Basilea sul capitale del 1988 propone ai soggetti vigilati metodologie evolute per la determinazione dei requisiti patrimoniali a presidio dell’esposizione a rischio di credito basati sui rating interni.

Questa evoluzione si basa su tre pilastri, il primo introduce il requisito patrimoniale per fronteggiare i rischio tipici dell’attività bancaria e finanziaria, il secondo richiede alle banche di dotarsi di una strategia e di un processo di controllo dell’adeguatezza patrimoniale attuale e prospettica, rimettendo all’autorità di vigilanza il compito di verificare l’affidabilità e la coerenza dei relativi risultati e di adottare le opportune misure correttive, il terzo pilastro introduce obblighi di informativa al pubblico riguardanti l’adeguatezza patrimoniale, l’esposizione ai rischi e le caratteristiche generali dei relativi sistemi di gestione e controllo. Innovazioni sostanziali sono state introdotte con riferimento alla misurazione del rischio di credito assunto dagli Intermediari Finanziari, Basilea 2 ha invece previsto due metodi di calcolo del requisito di patrimonio prudenziale, il metodo standardizzato e il metodo basato sui rating interni. L’implementazione dei sistemi di rating si sviluppa secondo tre fasi, il ratign assignment, il rating quantification e il rating validation.

Il rating assignment consiste nell’elaborazione di informazioni di natura qualitativa, quantitativa e andamentale, da questa valutazione si parte per considerare una misura di rischiosità più ampia, che considera anche gli aspetti tecnici dell’operazione e la presenza di eventuali garanzie.

Il rating quantification mira a determinare la PD associata al rating precedentemente assegnato al debitore, considerando il set di informazioni sull’insieme dei soggetti con la medesima classe di rating.

In quest’ottica la determinazione della PD considera i tassi di insolvenza associati al singolo cliente tenendo in considerazione anche la probabilità che il cliente cambi il proprio rating in un determinato arco temporale.

Il rating vadidation mira a testare la bontà del modello di rating, ovvero la sua capacità di fornire, ex ante valutazioni sul merito creditizio dei debitori che si rivelano corrette ex-post. La valutazione della qualità di un sistema di rating attiene alla validità degli input del sistema, alla metodologia di elaborazione e alla correttezza degli output prodotti.